时间：2023-06-02 09:19:47
关键字：二手房；交易资金；监管模式
一、引言
房地产经纪公司在经营过程中可以沉淀大量的交易资金，一些不法经纪公司便借机挪用这笔沉淀资金来谋取暴利，主要表现形式为：现金购房低买高卖、扩大公司规模或进行其他投资，甚至卷款潜逃。将资金用于其它投资的潜在风险相对比较大，一旦这些经纪公司运营不善，资金链很有可能断裂，这笔原属于购房人的资金便会石沉大海。近年来诸如此类案例层出不穷：2005年7月6日合肥市桃园房地产销售有限公司携客户4000多万元房款一夜蒸发；2005年10月北京佰家房地产经纪公司拖欠万名业主租金；2006年9月天津汇众房地产有限公司涉及诈骗高达1.5亿元客户房款。这些触目惊心的数字，使我们不得不对房地产经纪行业现行交易资金监管模式的有效性产生质疑。
二、北京市二手房交易资金监管现状
二手房交易过程比较繁琐，费尽波折找到合适的交易对象后，还必须办理一系列的相关手续。其中仅房产过户就需要一周左右的时间。此外，有些当事人还需要办理按揭贷款或解除房产抵押业务。房屋产权过户、转移登记及物业校验完成后，交易方可结束。因此，受时间、精力和知识所限，大部分二手房当事人会选择经纪公司提供的全方位服务，包括代办抵押贷款、代办抵押解除、代办过户、代收代付交易资金等。如此一来，房地产经纪公司便可全面操纵交易流程，尤其是控制交易资金的流向。与此同时，二手房交易过程中产生的收付时间差又导致经纪公司账户下始终会沉淀一些交易资金。因此，在信息不对称、监管缺位的情况下，房地产经纪公司便可轻而易举延长收付时间差，以扩大沉淀资金的规模。
根据北京我爱我家、中原房地产等几家大型房产经纪公司的估算，2006年北京市二手房交易量大约在7．6万套左右。假设每套成交总金额为75万，其中全款交易量占30%，且每套可进行监管的资金金额为50%，贷款交易量占70%，其首付款成交数为30%（该笔资金全部监管），则一年中需监管的交易资金将达到205.2亿元。随着北京二手房市场的不断发展，这一数字将不断增加。近年来，尽管北京几个较大的房地产经纪公司与一些交易保证机构均尝试开展了二手房交易资金监管业务，但毕竟覆盖面较小，整个二手房市场上的巨额交易资金仍得不到有效的监管，潜在风险巨大。因此，建立有效的二手房交易资金监管模式已势在必行。
三、国内现存二手房资金监管模式
针对上述问题，一些地方政府率先推出了二手房交易资金监管模式，并取得了一定的成效。但大都还处于探索阶段，各地采用的监管模式各不相同，全国范围内至今尚未形成一个公认的有效模式。
2004年，上海市房地产交易中心与民生银行上海分行合作推出安全通道：买方可将资金存入房地产交易中心在民生银行开设的专用账户内，待买卖双方办理产权转移登记时，房地产交易中心将核实资金是否入账及其他条件是否符合，待全部查实后，才予以办理过户手续。
天津市房管局搭建了二手房网上交易服务平台，该平台由天津市房管局下设的天津市正孚房地产经纪中心加以维护和管理。
合肥市房地产管理部门设立了专门的资金托管中心，凡是在合肥市购买二手房的市民，均可自愿到资金托管中心申请资金托管。交易资金托管期间不计利息，不收手续费。
2006年大连启动二手房购房资金监管制度，规定各二手房经纪公司必须在银行设立购房资金专用账户，交易中所涉及到的资金必须存入该专用账户内，以确保购房者资金的安全。
四、北京市二手房交易资金监管模式的探讨
目前国内现存的二手房交易资金监管主体并不统一，主要有以下四种：政府主管机关、商业银行、担保公司或信托公司等交易保证服务机构和房地产经纪公司。在政府主管机关主导模式下，政府的绝对权威性可确保交易流程的安全，但在确定监管责任、人员编制及经费核算等方面却存在较大的困难；对于交易保证服务机构来说，其作为独立的第三方可保证交易的公正，但对交易程序参与较少，缺乏必要的过程控制；银行具有可靠和资金收付便捷的优点，但缺乏必要的交易知识，目前操作较为复杂；而房地产经纪公司，普遍存在经营不规范、公信力不强，难以取得客户信任。
北京二手房交易中潜在的资金风险日益暴露，如何在确保交易资金安全、交易高效，且不增加交易成本的前提下，选择适宜的监管模式成为首要问题。笔者认为，应该借鉴大连的模式，由银行来担任资金监管方，即建立以商业银行为主体的二手房交易资金监管模式。因为二手房交易资金监管的本质是保障交易资金的安全，而银行恰好是交易资金流转的主要通道，所以其必然成为交易资金安全的主要监控方。同时大部分银行网点设有办理商品房按揭贷款的部门，具备相应的专业经验。可以说，银行有能力并且应当作为监管主体承担起二手房交易资金监管的责任。
在二手房交易中，银行可以通过二手房交易专用账户来对交易资金的流转进行控制（如图1）。二手房交易当事人签署完买卖合同之后，应与银行签订“监管协议”。协议中应当规定，二手房交易当事人仅能通过银行的“交易专用账户”来对交易资金进行划转。当交易资金进入账户后，银行即开始将其“冻结”。待买卖双方将一系列手续办理完毕后，银行方可放款。监管期间，银行不收取手续费，其收入来源于监管期间监管资金产生的利息或利差。
上述模式中涉及的监管资金包括：定金、房款（或首付款）、税金及经纪公司的服务费。对定金进行监管是因为绝大多数二手房交易都会涉及到定金，定金的数额少则几万，多则十几万，这对交易当事人来说也是一笔不小的数目；税金的监管，主要目的在于防止偷税漏税行为的发生，同时通过银行划转税费，简化了交易当事人的操作环节；对经纪公司的服务费进行监管，主要考虑到经纪公司服务质量的问题。
相对于国内现存其它的二手房交易资金监管主体，银行有着不可比拟的优势，主要表现在以下几个方面：（1）交易资金由银行进行监管，银行可以获取利息或利差收益，因此无需收取手续费，不增加二手房交易成本，还可简化二手房的交易流程；（2）银行拥有良好的信誉，可以增强交易当事人的信心。密集的商业网点，有利于监管业务的普及；（3）大部分银行网点设有办理商品房按揭贷款的部门，业务人员已经具备一定的房地产交易知识。在此基础上，业务人员经过再培训后办理资金监管业务，有效地防范银行对二手房交易过程不甚了解的风险；（4）避免了政府由于强行监管，引发“一刀切”政策的种种弊端。政府部门在其中扮演监督管理的角色，制定标准的二手房转让合同和监管协议，设计监管操作流程和确定相关规章制度。
五、结束语
虽然理论上此种监管模式比较完善，但在实际操作中尚存在一些亟待解决的问题。如银行间资金划转存在瓶颈，使跨行办理按揭贷款业务和房产抵押注销业务相对比较复杂。笔者认为，对于二手房交易业务，银行之间有必要简化行业内部的操作流程，为二手房交易营造一个公平、公正、安全的市场环境。
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证券投资基金起源于信托，是专业机构汇集资金为受益人利益進行专业理财的一种方式，美国称其为“共同基金”，英国和我国香港称之为“单位信托基金”，日本和我国台湾称之为“证券投资信托基金”。我国对证券投资基金也存在不同的理解，中国证券业从业资格考试统编教材将证券投资基金定义为“通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式”，下文所称“基金”，均指证券投资基金。
从基金的定义来看，基金涉及四个关系人，但由于基金投资人和基金持有人往往是同一人，因此，基金涉及的主要关系人实际上只有三人，即基金管理人、基金托管人和基金持有人。一般认为，由于基金持有人享有基金收益权，是基金交易关系中的受益人；基金托管人持有基金财产，根据信托依附于信托财产法律上所有人一一受托人，无财产即无信托的原则，托管人即是基金交易关系中的受托人；但是对于基金管理人的法律地位，不同的法系有不同的论断。
英美法认为，基金管理人与基金持有人之间是自愿建立的一种私法关系，由于基金管理人均在契约中（公司型基金是顾问契约，契约型基金是信托契约）承诺为了投资者利益从事投资活动；并且，基金管理人与基金持有人之间信息严重不对称，基金持有人不得不接受基金管理人投资行为的任何后果，因此，英美法认为基金管理人对基金持有人负有信赖义务，基金管理人处于独立的被信任者地位，即法律为保护基金持有人利益，对基金管理人苛以自愿关系中最严格的当事人行为标准—被信任者标，基金管理人必须无私地、忠诚地为基金持有人的利益而行事。大陆法系继受了英美法系中的信托法，但是没有引入被信任者法，对于基金的三个主要当事人的关系，大陆法系主要是从信托法的角度进行定义。日本引入了二元结构论，认为基金管理人具有双重身份。从信托法上讲，基金管理人相对于基金托管人是委托人；同时，相对于基金持有人，基金管理人又是受托人。我国《证券投资基金法》第三条第二款规定“基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的约定，履行受托职责”，基金管理人和基金托管人是平行受托人。
虽然大陆法系中未提到基金管理人处于独立的被信任者地位，但是，为保护基金持有人利益，也对作为受托人的基金管理人提出了履行信赖义务的要求，如我国《信托法》规定“受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务，”受托人除依照本法规定取得报酬外，不得利用信托财产为自己谋取利益“《基金法》规定基金管理人在管理和运用基金财产时要恪尽职守、诚实信用。日本《证券投资信托法》规定”委托公司应当为证券投资信托受益人之利益，忠实执行有关证券投资信托之指示“。虽然在不同的法系中，基金管理人的法律地位不同，但是，无论是从被信任者标准还是从对作为受托人的特别规定中，都可以看到，基金管理人由于其是专业的资产管理人均被施以信任，并被要求在管理基金财产中以基金持有人利益为先，不得牟取私利，也就是要求基金管理人履行忠实义务。
二、关联交易的引出：利益不一致
从经济学的角度看，任何人都是理性的，孜孜所求的是自身利益最大化，在所有权及其派生权没有分离时没有利益冲突，一旦所有权与其派生权分离，则权属占有方由于利益不一致必然产生冲突。在基金交易中，基金持有人是基金财产的真正所有人，谋求从基金财产中获取最大利益，基金管理人是专业资产管理者，其追求自身利益最大化。基金管理人的收益可能来源于基金管理费收入，也可能来源于经纪手续费收入、承销手续费收入等其他收入；即便其只进行基金管理，其收入可能来源于正常的基金管理费收入，也可能来源于其他灰色收入，如回扣收入。既来源于甲基金管理费收入，也来源于乙基金管理费收入。因此，在基金财产的管理中，基金管理人与基金持有人利益不一致，当基金投资交易既涉及到基金又涉及到基金管理人，即出现关联交易时，基金管理人可能为图私利而令基金持有人遭受损失，如基金管理人可能通过二级市场操作向股东输送利益、进行不必要的交易为经纪商制造交易量指标和创造收益等。20世纪90年代日本投资基金资产的换手率曾达到东京股票市场平均换手率的2倍，高换手率就曾给按股票交易量固定比例收取佣金的证券公司带来巨额利润。
基金管理人对基金持有人负有忠实义务，在基金运作中必须以基金持有人利益最大化为目标进行资产管理，但由于对基金财产权属的不同，基金管理人与基金持有人的利益不一致，因此，在存在利益冲突的交易即关联交易中，基金管理人有违反忠实义务的行为动机和条件……为维护市场的公正、公平，防止基金管理人违反忠实义务，损害基金持有人利益，监管者有必要对基金关联交易进行管理和规范。
实践中，基金管理人对基金持有人利益的侵害不仅表现在基金管理人与基金之间进行的直接交易，也表现为基金管理人与基金之间的间接交易，因为其他可以影响基金管理人的人士可以通过基金管理人进行损害基金持有人利益的交易，基金管理人也可能通过它自己影响或控制的公司进行损害基金持有人利益的交易。基金管理人的关联人士与基金之间的交易也属于基金关联交易，也属于监管者的监管范围。
关联交易监管之比较
简单地讲，所谓关联交易即是指关联人士之间的交易。通常根据基金管理人及其关联人士在交易中所处的地位不同，将基金关联交易分为三种“：（1）本人交易（principaltransacnon），即在交易中，基金管理人（或其关联人士）与基金互为对手方，且前者以本人身份出现。（2）共同交易（jointtransaction），在这种交易中，基金管理人（或其关联人士）与基金处于同一方，与第三方进行交易，且前者一般以本人身份出现。（3）交易（agencytransaction），在这种交易中，基金管理人（或其关联人士）以基金人的身份参与交易。
关联交易本身是中性的，因为它既可能产生正面效益，也可能产生负面影响。一方面，相对于外界，关联方之间的信息相对充分，关联方之间可以根据彼此的需求和供给能力达成协议，促使供求平衡，节约谈判成本和寻找成本，产生“生产剩余”或“消费剩余”；另一方面，正是由于外界与关联方之间信息不对称，关联方可能利用自身信息优势，进行损害第三方利益的行为，即产生道德风险。正是由于关联交易的双重性，在监管中不能将所有的关联交易都禁止，而应区别对待。
对于基金关联交易的监管，成熟市场国家（地区）主要是通过纵向确定关联人士范围和横向列举限制性关联交易进行规范的。
一、关联人士范围的对比
美国《1940年投资公司法》将关联人士的范围确定为：（1）直接或间接拥有基金管理人5%或5%以上表决权证券的人；（2）被基金管理人拥有5%或5%以上表决权证券的人；（3）直接或间接地控制，基金管理人的人、被基金管理人控制的人或与基金管理人共同被第三人控制的人；（4）基金管理人的管理人员、董事、合伙人或雇员“。
香港《单位信托及互惠基金守则》将关联人士限定为：（1）直接或间接实际拥有基金管理人普通股本20%或以上的人士或公司，或能够直接或间接行使该基金管理人总投票权20%以上的人士或公司；（2）符合上述规定的人士或公司所控制的人士或公司；（3）任何与该基金管理人同属于一个集团的成员；（4）上述所界定公司及该公司关联人士的董事或高级人员。
香港与美国对关联人士的定义框架较为相近，二者都是围绕与基金管理人有关的法人和相关自然人来确定关联人士的范围。相对来讲，美国更强调股权和控制权，从对基金管理人的实际支配能力方面来界定关联人士，并分别指出了基金管理人的上一级（控制基金管理人的法人）、同级（共同被第三方控制的法人）、下一级（被基金管理人所控制的法人）关联法人；但在关联自然人方面限定较窄，仅限于基金管理人中的重要工作人员。香港对基金管理人的定义偏重股权概念，但是不强调对股权的所有权，而是注重对相应股权表决权的运用；在关联人士层级方面，香港虽然仅特别指出了基金管理人的上一层级和同级关联人士，但是将与基金管理人同属于一个集团的成员均作为关联人士，而不管此关联人士与基金管理人之间关系的紧密程度，关联法人范围较宽；在关联自然人方面，香港的界定依据定义的关联法人范围也较宽。
日本对关联人士的界定主要是限定为法人或团体，不包括自然人。《关于证券投资信托之委托公司行为准则的大藏省令》规定关联人士指：（1）该法人等的原任高级管理人员（指董事、监察董事，含理事。监事及其他相当此类职务者）或雇员，以及现任高级管理者或雇员担任该委托公司高级管理人，且持有该委托公司的股票者（仅限附带议决权的股票）；（2）属于上述法人之母法人者及子法人者。日本从由自然人引起的关系来定义关联人士，主要是缘于日本的企业以家族企业为主。
台湾法受日本影响较大，对于关联人士的界定也是仅限于法人和团体，没有自然人，并且范围较窄：韩国的企业虽然也以家族企业为主，但其定义的关联人士主要指自然人（如公司管理层、经理或雇员等）而非法人。
二、关联交易限制的比较
对于关联交易的限制，不同国家（地区）规定迥异。相对来讲，各个国家（地区）都非常注意防范本人交易和交易引发的不公平交易，但对于共同交易的监管则限制相对较少。
1.本人交易。
美国《1940年投资公司法》sectionl7（a）将禁止性的本人交易分为买人、卖出和借贷三类，原则上禁止以下交易：（1）故意向这家公司或受其控制的另一家公司出售证券或其他财产；（2）故意向这家公司或受其控制的另一家公司购买证券或其他财产；（3）向这家公司或受其控制的另一家公司借人资金或其他财产。立法上特别强调主观要件——故意（knowingly），因为多数情况下证券交易是通过电脑系统撮合成功的，不知道对手方是谁，但如果基金管理人及其关联人士由于拥有信息优势而主观故意作为，则很难证明交易价格对于交易标的是适当的（如交易标的可能存在瑕疵）、对于交易双方是公允的（如一方可能被蒙骗）；美国的基金主要是公司型基金，如果基金管理人及其关联人士向基金公司（或其控制的公司）借贷则会造成资金抽逃或占用，致使其他股东——基金持有人利益遭受损害，因此，对此行为予以禁止。由于《1940年投资公司法》对禁止性本人交易规定得较广，本人交易受到较大限制，基金资产管理的经济效率受到损失，因此法律授权SEC制定相应规则，对于满足一定条件的本人交易可以申请豁免。但由于市场时机稍纵即逝，申请豁免的程序却较为冗长，因此，SEC又规定了可以免于申请豁免且不受《1940年投资公司法》sectionl7（a）限制的本人交易的条件，即：（1）证券卖方收到的惟一对价为现金；（2）交易价格是“独立现行市场价格”；（3）不必支付佣金；（4）交易符合基金政策；（5）基金的董事会，包括独立董事的多数，采取合理设计的程序以保证对本规则其他条件的遵守；（6）董事会每年审查该程序，每季审查这种交易；（7）基金保存这种交易的书面程序和记录6年以上。其实质就是在交易内容合法的情况下交易价格公平合理，不得损害基金持有人利益，同时发挥董事会的审查监督作用。可以看到，美国基金监管方式是由禁止到部分行政审批再到部分内部审批的变化过程，其目的是在防范风险、保护基金持有人利益的情况下，尽力维护交易的经济效率。
香港在基金发展中更注重市场作用，行政监管较少。对于本人交易，香港没有特别的禁止性规定，只是对部分本人交易进行了有条件限制，即本人交易需获得受托人同意才可进行，并且强调进行信息披露。具体来讲：（1）代表基金认购承销股票，须经受托人同意，若基金管理人因此获得任何报酬，须归还基金；（2）如基金资产存放于基金管理人或其关联人士处，存款利率不得低于一般商业存款利率；（3）基金进行的所有交易必须按照正常的交易关系进行，基金管理人或其关联人士与基金之间的交易必须事先得到受托人／代管人的书面同意，所有这种交易须在基金年报中公布。
日本虽然在关联人士的定义中没有包括关联自然人，但是在禁止性规定和限制性规定中还是考虑了关联自然人。对于本人交易，日本法基本上分三个层次：全面禁止、部分禁止和不禁止，《证券投资信托法》禁止基金与基金管理人及其特定关联人士、董事和主要股东之间发生证券交易或证券借贷（前者向后者出借）；对于同一基金管理人管理下的两个基金之间的交易，大藏省确定仅是禁止其间的不公平交易或操纵市场的交易；除此之外，大藏省未规定禁止或有条件禁止的本人交易一般不受限制。总体来讲，日本法律对本人交易的限制区域较窄。
2.共同交易。
对于共同交易，美国《1940年投资公司法》主要是授权SEC制定相应规则。SEC要求所有涉及基金管理人及其关联人士的共同交易只有得到SEC的事先批准才可以进行，否则一律禁止。在此规则出台的初期，SEC曾禁止了大量的共同交易，但后来SEC对共同交易的监管采取了与对本人交易监管同样的方法，即在满足一定条件时，共同交易可以豁免。SEC对可豁免的共同交易的要求主要是，当基金与基金管理人或其关联人士处于交易的同一方时，二者应当获得同样的交易条件，并且这种交易应由独立董事审查或批准。在实践中，基金管理人或其关联人士并非一定与基金处于交易的同一方才有可能损害基金持有人利益，只要是二者存在同向的利益关系，就可能出现利益争夺或厚此薄彼的现象。因此，为全面保护基金持有人利益，法院和SEC均从广义角度解释共同交易。
共同交易中更为典型的交易是同一基金管理人管理的两只基金同时购买同一只股票的情形。此时，基金管理人管理的另一只基金是基金管理人的关联人士，两只基金处于交易的同一方，具有共同利益，基金管理人面临如何在两只基金中分配所购股票的问题。对此，通行的做法一般是按比例平均分配，美国SEC也基本上持此观点，即采用所谓的捆绑指令（bunchingoforders）。但是SEC强调对捆绑指令的事前书面披露，并需获董事会批准，同时，SEC并不排除采用其他分配方法。对于其他类型的共同交易，各国（地区）规范的比较少。
3.交易。
交易中，基金管理人或其关联人士可能直接充当基金人角色，也可能充当为基金选择人的角色，亦或是担任交易对方人的角色。对于第一种、第二种情况，典型的如经纪商的选择，基金管理人或其关联人士可能自己做基金的经纪商，直接从基金财产中收取手续费，也可能代基金选择经纪商，并应经纪商要求进行某些操作以从经纪商处获得好处。经纪商的佣金收人与佣金费率水平和基金买卖证券的交易量正相关，因此，基金管理人或其关联人士可能约定相对较高的佣金费率或者进行不必要的证券买卖，从而图利自己，或者在选择经纪商时，将上述的高额佣金收人让渡给经纪商，自己从经纪商处获得回扣。这两种做法都违反了基金管理人所负有的忠实义务，损害了基金持有人的利益，因此，一般国家（地区）对于基金管理人或其关联人士的这种行为都进行了规范，如美国《1940年投资公司法》sectionl7（e）规定，对于在集中式交易所进行的交易，佣金不得超过通常的和惯例的水平；对与次级分配有关的交易，佣金不得超过卖价的2%.日本则更关注不必要的频繁交易，但实践中对于不必要交易的频率的判断很难。香港从价和量两方面进行限制，一方面规定佣金费率需符合惯例，并须披露；一方面要求非经主管机关核准，每个经纪商负责的交易不得超过基金年交易价值的50%.台湾《证券投资信托事业管理规则》明确规定基金买卖有价证券时，基金管理人或其关联人士不得收取经纪商退还的手续费或其他利益。
另外，美国法特别考虑了经纪商向基金提供研究服务或其他优惠条件的情况。出于对监管当局制定的规则的遵守和防止价格恶性竞争，经纪商通常都会保持交易佣金水平，但是为了吸引客户进行交易，往往私下里为客户提供一定的优惠，如提供研究报告及其他优惠等。这种优惠一般采取非现金形式，因此，被称为“软美元”（softdollar）。在“软美元”交易中，基金管理人或其关联人士可以利用经纪商提供的研究报告等服务于其他与此基金无关的交易，从而令自己受益，并且也可能为图利自己而没有为基金寻找到具有最优价格的经纪商，从而相对增大基金持有人的成本，违反信赖义务。但是，并不是所有的“软美元”交易都是不合理的，令基金持有人的利益受到损害，美国《1934年证券交易法》为正常的基金“软美元”交易提供了避风港。《1934年证券交易法》认为，当基金管理人是善意的，并且经纪商的佣金比率相对于其提供的经纪与研究服务是相符的，基金管理人可以免责。
基金管理人或其关联人士作为交易对方的人主要是指基金管理人或其关联人士担任证券承销商的情形。为防止基金管理人或其关联人士向基金倾销滞销的证券，《1940年投资公司法》sectionl0（f）一般性地禁止这种关联交易，但为了不影响正常的关联交易，SEC根据该法的授权对基金与基金管理人或其关联人士作为承销商之间的关联交易在一定条件下予以豁免。简单来讲，豁免条件是：（1）所发行的证券必须是根据《1933年证券法》注册的证券、合格市政证券、合格海外发行证券。这些证券通常需要对外披露大量信息，信息透明度高，基金管理人或其关联人士利用这种证券进行损害基金持有人利益的关联交易的概率较小。（2）基金必须在承销期开始的第一天结束前购买，购买价格不得高于其他购买者支付的价格。与其他具有可比性的承销商业务相比，主承销的佣金、价差或利润必须公平合理。（3）该证券的发行方式必须是包销。（4）这种交易的操作程序及其修改必须得到基金董事会和独立董事的多数批准，基金董事至少每季应对上述交易进行检查。（5）这种交易每半年以FormN-SAR形式向SEC报告。豁免条件的初衷主要是从信息公开和交易公平的角度来规范，减少禁止性规定对正常交易的遏制。与美国严格的条件豁免不同，英国和香港更注重当事人的意思自治，规定基金管理人或其关联人士作为承销商与基金发生关联交易需获得基金受托人或代管人的事先批准，否则，承销商从关联交易中获得的任何报酬归基金所有。日本法对于承销商关联交易的管制较为宽松，一般不禁止，只有承销商向基金出售滞销证券时才予以禁止。
从上面对基金关联交易监管的对比中可以看到，各国（地区）对基金关联交易的监管松紧不一，监管方式也不尽相同。这与这些国家（地区）法律环境、监管理念、基金业的发展程度密切相关。
相对来讲，英美法系的国家（地区）以判例法为主，偏重根据法律原则，对不同的情况进行具体分析，对基金关联交易的监管较为细致、灵活；大陆法系的国家（地区）对基金关联交易的监管主要依靠成文法，监管线条相对较粗。但是，即便在英美法系的国家（地区）内部，由于监管理念的不同，对基金关联交易的具体监管手段也不同，如美国除了法律限制之外更多地依靠SEC的行政监管——审批、豁免；英国在监管中更主张自律监管，更多地倚重董事会对基金关联交易的监督、检查，或者是充分尊重当事人——受托人的意愿，多数关联交易只要事前获得受托人许可，法律不予禁止；香港法律和监管理念传承英国较多，因此，在基金关联交易监管中与英国有类似之处。
通过对比可以发现，基金业越发达的国家（地区）对基金关联交易的监管越细致。美国是基金业最发达的国家，同时也是基金监管最细密的国家。基金监管政策的制定受制于监管成本和收益的限制。对于基金业不发达的国家（地区）来讲，监管经验少、监管成本高，因此，一方面不可能对基金关联交易做细致的区分，监管框架较粗，一方面为了促进市场交易的活跃程度、维持经济效率，也不能够对基金关联交易进行过多、过细的限制；反之，基金业发达的国家（地区），监管者积累的经验较多，监管成本相对较低，因此，可以对基金关联交易进行细致区分，同时，为了促进市场效率，也有必要对关联交易进行区分，实行分类监管。
完善对我国基金关联交易的监管
我国基金业起步较晚，但发展迅速，从1998年到现在短短的6年时间已发展至3000多亿人民币的资产规模，但是相对于美国、英国、香港等国家和地区，我们仍处于发展初期，在基金关联交易监管方面，我国的制度建设仍然比较落后。对于基金关联交易的监管，目前我国没有专门的、系统的制度规定，只是在《基金法》“和《证券法》‘牛有所涉及，但都限于非常明显侵害基金持有人利益的情形，并且规定得比较粗糙，随着基金业的发展，基金的关联交易会越来越频繁，对于基金持有人利益的影响会越来越大，为保护基金持有人利益，保证基金业健康、稳定地发展，对基金关联交易进行系统监管是非常必要的。
通过上面的分析可以看出，对于基金关联交易的监管，现有的监管方式要么对于监管的范围定义得较为宽泛，并对具体关联交易予以区分，如美国；要么采用禁止性限定，并尽可能地缩小管制范围，如日本、台湾。就监管手段而言，则要么倚重行政审批，要么自律为主，但都十分重视信息披露。就我国基金关联交易的监管而言，由于现有法律对基金关联交易的管制较少，监管部门可以对基金关联交易采取行政审批的监管方法，由监管者对基金关联交易进行甄别和审批。这是一种“个案分析”式的主动监管，“冤假错案”相对较少，在投资者（基金持有人）不成熟的时候，监管者类似保姆一样，尽可能地替投资者进行关联交易的判别，可以较好地保护投资者利益。但是，现实情况是监管者尚缺乏对基金关联交易进行甄别的经验，且行政审批带来的必然时间成本，可能导致基金管理人无法把握证券市场上稍纵即逝的投资机会，可能会造成基金持有人利益损失；此外，这种做法需要配备大量的监管人员，而现有的监管人力却严重不足。第二种监管方式是尽量依靠自律监管，除对个别明显会损害基金持有人利益的关联交易予以限制之外，其他关联交易均充分尊重当事人的意志，当事人（受托人或基金持有人）认可的基金关联交易就可以进行。这是一种“放手”式的被动监管，行政干预少，市场效率可以发挥更充分，这对于发展中的市场是非常重要的，并且由于监管成本转移给了当事人，监管者可以将更多的精力投入到维护市场秩序方面。但是，采用这种监管方式的困难是目前投资者尚不成熟，缺少对基金关联交易的判断能力，并且存在“搭便车”现象。对于此，我们需要在制度设计方面予以完善，建立必要的代替和保护制度。第三种监管方式就是将第一种与第二种合并。从成本效益的角度出发，笔者更偏向于第二种监管方式。
采用第二种监管方式，笔者认为，为防范不合理关联交易，有效保护基金持有人利益，在制度安排上可以从事前、事中和事后三个方面考虑，具体如下：
1.事前：明确关联人士范围。
由于目前投资者尚不成熟，作为保护投资人利益、维护市场秩序的监管者应该对可能影响基金持有人利益的关联人士做出限制，提醒投资者哪些人士与基金发生交易可能会损害其利益。由于采用被动监管，基金关联交易可否发生主要由当事人意志决定，因此，可以将关联人士的范围确定得宽泛一点，由当事人对不同的关联交易按照不同制度规定进行审批。
在确定关联人士时，关键点就是关联人士能对基金管理人形成实际影响（直接的或间接的），而不应单纯地局限于股权方面，如与基金管理人控股股东有重大业务往来的公司，虽然与基金管理人之间不存在股权关系，但它可能受基金管理人控股股东的支配而与基金发生影响基金持有人利益的交易。此外，在实践中，为了规避监管，可能有部分关联人士（法人或自然人）通过以他人名义出资，以达到控制基金管理人的目的。对于这类关联人士，监管者应该揭去其神秘的面纱，将其作为“实际控制人”纳入关联人士范围。
2.事前：明确关联交易分类。
采用被动监管，不是一切关联交易推由当事人进行审批，而是监管者对基金关联交易不进行具体的实质性审批，监管者充当制度制定者和制度执行的监督者。监管者有必要对基金关联交易的大类予以区分，首先，对于明显会损害基金持有人利益行为的予以禁止，特别是本人交易和交易，如基金管理人或其关联人士与基金进行的恶意证券买卖行为（如对敲、操纵基金协助锁仓等），基金管理人或其关联人士向基金销售滞销证券等；第二，对于其他可能损害基金持有人利益的行为，监管部门可制定出相应的指导意见，对相应的审批程序做出规定，或者由基金持有人或其人（目前可由托管人或基金管理公司独立董事来担当）与基金管理人签订协议，明确对于不同的关联交易，采取不同的审批或许可方式，基金管理人或其关联人士在发生上述关联交易时，应按照事先约定的规则获得基金持有人（或其人）许可后方可进行。监管者不需要审核每一笔关联交易，但是应该对基金持有人（或其人）与基金管理人签订的有关关联交易审批或许可的制度规定进行基本审核，防止出现基金管理人违反忠实义务、损害基金持有人利益或其他违反监管政策的情形，并且应定期或不定期地抽查制度执行的有效情况，对于存在缺陷的制度约定责令改正。
在建立当事人监管基金关联交易的制度过程中，首先，监管者需要对各大类关联交易做出详细的、可描述性的划分，以便于基金管理人制定出详细的有关关联交易的审批或许可制度，相关当事人按照制度进行执行。其次，应该明确对关联交易进行审批或许可的当事人。一种方式是由基金受托人——托管人履行此职责，因为托管人对投资者负有受托义务，并且对基金管理人有监督职；由托管人履行该职责执行成本相对较小，必要时还可以外聘专业机构对关联交易发表专门意见。第二种方式是强制由基金管理公司的独立董事来担当，因为我国在基金管理公司引入独立董事的目的就是使其成为基金投资人的利益代表，当然也应看到，由于我国目前的基金均为契约型基金，基金管理公司的独立董事不能完全等同于美国公司型基金的独立董事，其独立性受到一定的限制。第三种方式是由基金持有人进行审批或许可。我国《基金法》中规定基金持有人可以对持有人大会审议事项行使表决权，且规定了持有人大会自行召开的程序。，但是，规定只有当代表50%以上份额的持有人参加时，持有人大会才能召开。若由基金持有人对关联交易进行审批或许可，召开持有人大会的成本是相当高昂的，即便不采用持有人大会的形式，采取如网上投票的方式，时间成本也是不能忽视的一个重要阻碍因素，并且基金持有人众多，“搭便车”的现象非常普遍，最终受害的依然是持有人。第四种方式是建立基金持有人的代表机构，即仿照公司型基金建立基金持有人的代表机构，如基金董事会，该董事会由独立的第三方担任，对基金持有人负责，对基金管理人和基金托管人是否履行各自职责进行监督，并对基金关联交易进行审批或许可。这种方式中代表机构与基金持有人之间是委托关系，在基金交易中增加了链条，也相应地增加了成本，其间的委托成本主要依靠外部监督（如行政、媒体）和声誉机制来约束。再次，建立回避制度。为保证交易公平，无论采取哪种审批或许可方式，在表决中均应建立回避制度。
3.事前与事中：加强与投资者沟通，提高投资者保护自身的能力。
监管者保护基金持有人权益，维护市场秩序，不仅需要制定规则对基金关联交易的主动方进行规范，同时，需要加强与基金关联交易的被动接受方——持有人的沟通，让持有人了解基金运作规则、基金投资风险、基金的各项收费及其合理范围等，让持有人具备基本的知识，一方面可以加强持有人对基金关联交易的监督作用，一方面也可以减少基金持有人对基金关联交易的误解。对投资者的沟通，不仅需要监管者的努力，也需要自律组织和基金管理人的共同努力。
4.事中：充分信息披露。
在监管者明确了关联人士、基金关联交易的概念之后，虽然有专门的监督机构对基金关联交易进行审批和监督，但是，相对于基金管理人，广大基金持有人仍处于信息弱势地位，基金管理人应该将基金关联交易的有关信息向基金持有人进行充分披露。“阳光是最好的杀虫剂”，充分的信息披露不仅可以满足基金持有人的知情权，而且可以发挥社会监督，特别是媒体和其他专业分析人士的监督作用。基金管理人或其关联人士在进行关联交易时，将不得不考虑自己的行为后果。
5.事后：建立救济制度。
对于基金关联交易的监管，虽然采用充分尊重交易当事人意愿的做法，但在信息不对称客观存在的情况下，相对于基金管理人来讲，基金持有人仍是十分弱小的，其保护自身的能力非常有限，因此，在制度设计上应该对基金持有人给予救济。笔者认为，国外的两点做法值得借鉴：（1）代替持有人提讼。《1940年投资公司法》section36（b）规定，在发现基金管理人在基金管理费方面违反信赖义务时，SEC可以代表基金持有人向法院提讼。这是对基金持有人的一种最直接的救济方式。（2）引入“推定过错原则”。当发现基金管理人或其关联人士与基金之间的关联交易对基金持有人利益造成损害时，推定基金管理人或其关联人士存在过错，负有对基金持有人的赔偿责任，除非其举证证明自身无过错。这两项救济制度安排旨在维护基金持有人利益，减少其诉讼成本，同时对于警示基金管理人切实履行忠实义务也是非常有效的；否则，基金管理人或其关联人士将可能遭受法律制裁和经济处罚。
第一条 为了加强全市公共资源交易市场监督管理，规范市场交易活动，建立公平、诚信的市场秩序，提高公共资源配置的效率和质量，根据《中华人民共和国招标投标法》、《中华人民共和国政府采购法》和《甘肃省省级公共资源交易市场监督管理办法》等法律法规，结合我市实际，制定本办法。
第二条 本办法适用于在市级公共资源交易市场进行交易的建设工程项目招投标、政府采购、土地和矿业权出让转让、国有产权交易、药品集中采购，以及按规定应当统一进场交易的其他各类交易活动。
第三条 本办法所称公共资源交易，是指国家机关、事业单位、社会团体、国有及国有控股企业和被授权的组织所有或者管理的，具有公有性、公益性的资源中，依法需要通过竞争方式确定竞得者的活动。
第四条 公共资源交易市场建设应当遵循政府主导、管办分离、集中交易、规范运行、部门监管、行政监察的原则。
公共资源交易活动应当遵循公开、公平、公正和诚实信用的原则。
第五条 经市政府批准，建立统一规范的市级公共资源交易市场，设立市公共资源交易管理委员会及其办公室，对本市公共资源交易实施统一管理和综合监督;成立市公共资源交易中心，为市级公共资源交易提供场所，为市场主体提供服务，为政府监管提供平台。
第六条 公共资源交易市场运行和监督管理应当落实决策权、执行权、监督权相互制约、相互协调的要求，交易活动及其当事人应严格执行法律法规及有关规定，接受依法实施的监督管理。
第二章 交易范围
第七条 公共资源交易实行目录管理。全市公共资源交易目录由各行政主管部门负责拟定，由市公共资源交易管理委员会办公室和行政主管部门联合发布。
公共资源交易目录的修订按照前款规定的程序实施。
第八条 公共资源交易目录应当包括以下项目：
(一)政府投资和使用国有资金(含财政性资金)投资、国有投资控股或占主导地位的、依法应当招标的工程建设项目，以及其他投资来源的关系重大公共利益、涉及公众安全、依法应当招标的基础设施和公共事业项目;
(二)市直部门使用财政性资金，列入政府采购目录或达到限额标准以上的政府采购项目;
(三)市国土资源管理部门负责实施的国有建设用地使用权和矿业权招标、拍卖、挂牌出让、转让项目;
(四)全市统一组织的药品、医疗器械及医用耗材采购项目;
(五)国有企业的产权交易项目;
(六)其他应当以招标、拍卖等竞争性方式交易的公共资源项目。
第九条 鼓励和引导非公共资源项目进入公共资源交易平台进行交易。
第三章 交易规则
第十条 公共资源交易实行统一交易平台、统一进场交易、统一信息发布、统一操作规则、统一监督管理。
第十一条 公共资源交易项目应当采用招标、拍卖、竞价、挂牌出让、竞争性谈判、询价、单一来源采购等方式进行交易。
第十二条 进场交易的公共资源交易项目，应当符合法律法规规定的交易条件，依法经相关部门审批、核准。
有下列情形之一的，禁止进场交易：
(一)项目未经有关行政主管部门审批、核准的;
(二)资源产权归属关系不清的;
(三)处置权限有争议的;
(四)已实施抵押担保和司法、行政、仲裁等强制措施的;
(五)合法契约期限未满的;
(六)项目业主单位提交资料不全或者弄虚作假的;
(七)法律、法规和规章规定禁止交易的。
第十三条 公共资源交易的信息发布、报名受理、资格审查、招标文件发售、投标文件递交、专家抽取、开标评标、结果公示等活动，应当在市公共资源交易平台上完成。
第十四条 公共资源交易项目单位或者中介机构持有关批复文件、技术资料、委托代理协议、交易文件等材料，办理进场登记。
第十五条 市公共资源交易中心根据交易内容、方式和规模，以及公共资源交易项目单位或者中介机构的申请，统一安排交易时间和交易场所。
第十六条 任何单位和个人不得设置不合理的条件限制或排斥潜在投标人(竞买人)参加公共资源交易活动，不得以任何方式非法干预交易活动。
坚持精简原则，严禁擅自设立审批事项、增加审批程序和环节。
第十七条 全市各类公共资源交易项目信息统一在“金昌市公共资源交易网”和法律法规规定的其他媒介上公开发布。
第十八条 按照评标专家专业分类标准，市公共资源交易中心建立健全公共资源交易综合评标专家库，各行政主管部门负责本行业入库评标专家的资格认定、培训、考核和动态管理。市公共资源交易中心负责专家库系统的日常维护。
第十九条 公共资源交易资格审查委员会、评标委员会、谈判小组、询价小组的专家成员，由项目单位提出申请，经行业主管部门审核同意后，在市公共资源交易综合评标专家库中随机抽取。
技术复杂、专业性强、有特殊要求或者全市的重大项目，需要指定外聘专家的，由项目单位提出，报有关行政主管部门备案。
第二十条 评标委员会、谈判小组、询价小组应当在规定的封闭场所内开展工作，评标委员会成员应当独立完成评标(审)工作。无关人员不得进入评标现场。
评标委员会评标(审)之前需要清标的，应当在交易场所内封闭进行。
第二十一条 评标(审)结果作出后，经评标委员会成员、行政主管部门现场监督人员、项目单位代表签字确认，予以公示。公示时间不少于法定时间。
第二十二条 交易结果通知书经行政主管部门和市公共资源交易中心复核后，由交易项目单位发出。
交易结果通知书格式由市公共资源交易中心统一制定。
第二十三条 公共资源项目进场交易，交易主体应当按照价格主管部门核定的收费标准向市公共资源交易中心缴纳交易服务费用。严禁违规收费。
第二十四条 投标(竞买)保证金由市公共资源交易中心设立专户统一管理，交易活动结束后依法返还。
第二十五条 公共资源交易项目单位应当在交易合同签订后3日内，向有关行政主管部门备案，并提交市公共资源交易中心存档。
第二十六条 市公共资源交易中心应当会同各行业主管部门，建设公共资源电子交易系统，推行网上审批备案、电子招标投标、计算机辅助评标、异地远程评标和网上竞价。
第二十七条 市公共资源交易中心负责汇总统计交易数据，按月向市公共资源管理委员会办公室报送报表，同时抄送相关行政主管部门和监督部门。
第四章 交易监管
第二十八条 市公共资源交易管理委员会统一领导全市公共资源交易市场管理工作，负责研究制定公共资源交易相关政策措施，决定公共资源交易重大事项，协调解决公共资源交易工作中的重大问题。
第二十九条 市公共资源交易管理委员会办公室负责综合监督和指导公共资源交易活动，组织推进公共资源交易市场信用体系建设：
(一)研究制定公共资源交易监督管理方面的制度，监督检查制度执行情况;
(二)协调督促行政主管部门依法履行公共资源交易行业监管职责，检查考核行政主管部门进场开展监管工作情况，纠正查处不正确履行职责的行为;
(三)监督指导市公共资源交易中心组织交易活动，对重大公共资源项目交易及交易活动主要环节开展现场监督;
(四)协调处理交易活动中重大分歧;
(五)受理投诉举报，直接负责或协调有关部门进行调查，督促职能部门依法进行处理;
(六)会同相关行政主管部门加强对中介机构、评标专家库的监管;
(七)工作需要的其他监督方式。
第三十条 市发改委、市财政局、市建设局、市水务局、市林业局、市交通运输局、市工信委、市国土资源局、市卫生局、市政府国资委等有关行政主管部门，依法履行公共资源交易行业监管职责，对相关交易项目实施有效管理：
(一)指导和协调市级公共资源交易工作，对市级重大公共资源交易项目实施监督检查;
(二)研究制定本行业公共资源交易监督管理有关制度，依法履行交易项目审批核准备案、交易过程监督、履约实施监管、行政执法和行政处罚等职责;
(三)督促本行业主管项目统一进场交易，监督指导交易活动的组织实施，派员开展现场监督;
(四)负责本行业评标专家的资格认定、培训、考核和动态管理，监督评标专家抽取;
(五)受理交易活动当事人及其他利害关系人的投诉，制止、纠正交易过程中的违法违规行为，依法查处交易活动中的违法行为;
(六)考核评价项目单位、投标人(竞买人)、评标专家、中介机构的进场交易行为;
(七)法律法规规定的其他监管方式。
第三十一条 市公共资源交易中心负责建设管理市级公共资源交易平台，为进场交易活动提供场所、设施和服务，为相关部门开展监管活动提供必要条件：
(一)收集、储存、发布各类交易信息，见证交易过程，维护现场秩序;
(二)对交易活动全程实施电子监控和录音录像，向相关监督部门提供实时现场监控音视频;
(三)协助有关部门对市场主体、中介机构资格及进场交易项目资料的完整性进行核验，对发现的违法违规问题应当及时向有关行政主管部门和市公共资源交易管理委员会办公室报告;为公共资源交易各方主体提供信息咨询服务;
(四)记录、制止和纠正违反现场管理制度的行为;
(五)受理投诉举报并按照职责分工移送相关部门进行处理;
(六)协助配合有关部门调查处理违法违规行为。
第三十二条 监察机关依法对与公共资源交易活动有关的监察对象实施行政监察：
(一)监督市公共资源交易中心履行服务职责，对进场交易活动全程进行电子监察;
(二)监督行政主管部门依法履行行业监管职责;
(三)开展专项检查和重点抽查工作，随机抽查公共资源交易活动及相关资料;
(四)受理投诉和举报;
(五)调查处理违反行政纪律的行为;
(六)法律法规规定的其他监察方式。
第三十三条 审计机关依法对公共资源交易活动实施审计监督。
第三十四条 公共资源交易活动列入部门单位党风廉政建设责任制考核范围。各行政监管部门应当明确公共资源交易监督的分管领导和工作人员，负责本行业公共资源交易活动的监管。
第三十五条 建立健全公共资源交易社会监督机制。
建立交易信息公开制度，明确信息公开程序、内容、范围及时限，建立第三方评价机制，广泛听取社会各界对交易活动的意见和建议。
设立投诉举报电话，开辟网上投诉举报专栏，受理涉及公共资源交易的投诉举报。试行聘请社会监督员参与现场监督。
第五章 法律责任
第三十六条 市公共资源交易中心在组织现场交易活动时，未按规定履行有关职责，影响交易活动正常进行并造成严重后果的，由公共资源交易监管机构或监察机关责令改正，并由监察机关依法追究有关人员责任。
第三十七条 有关行政主管部门未按规定履行监管职责，影响公共资源交易市场秩序并造成严重后果的，由监察机关责令改正，并依法追究有关人员责任。
第三十八条 公共资源交易竞争主体或者其他利害关系人，认为交易活动不符合法律法规和本办法规定的，应当以书面形式向项目业主单位或代理机构提出质疑，向有关行政主管部门进行投诉，相关单位应当在法律规定的时限内作出答复和处理。
第三十九条 涉及公共资源交易活动的有关国家工作人员不履行或不正确履行职责，违规插手交易活动谋取不正当利益，以及其他严重违法违纪行为，造成严重后果或恶劣影响的，由相关主管部门或行政监察机关按照有关规定追究其责任;涉嫌犯罪的，移送司法机关处理。
第四十条 项目业主单位具有下列情形之一的，由公共资源交易监管机构依法予以处罚;造成公共资源交易竞争主体损失的，应当依法承担赔偿责任;情节严重或者拒不改正的，由监察机关依法追究项目业主单位直接负责的领导人员和其他责任人员的责任。
(一)应当进入公共资源交易中心而未进入的，或者违反规定将必须进行招标的项目化整为零或者以其他方式规避招标的;
(二)限制或者排斥潜在公共资源交易竞争主体的;
(三)与公共资源交易竞争主体或者评标委员会成员恶意串通，损害国家、社会公共利益或者他人合法权益的;
(四)无正当理由，对应当确认的公共资源交易信息不及时确认，造成不良后果的;
(五)擅自终止招标的;
(六)无正当理由不与公共资源交易竞争主体签订合同或者签订合同时向公共资源交易竞争主体提出附加条件的;
(七)合同未按规定备案的;
(八)未按规定比例收取履约保证金的;
(九)不认真履行验收职责，造成国有资产损失等不良后果的。
第四十一条 公共资源交易竞争主体有下列情形之一的，取消其项目参与资格，记入公共资源交易竞争主体不良信用档案，并依法予以处罚;造成项目业主单位损失的，应当依法承担赔偿责任。
(一)以他人名义投标或者以其他方式弄虚作假骗取项目参与资格的;
(二)恶意串通或者通过贿赂等违法手段谋取交易的;
(三)捏造事实、伪造材料，或者以非法手段获取交易材料;
(四)无正当理由放弃项目参与资格的;
(五)无正当理由不签订交易合同的;
(六)无正当理由不提交履约保证金、低价风险保证金等担保的。
第四十二条 公共资源交易中介机构有下列情形之一的，由公共资源交易监管机构责成相关行政主管部门依法予以处罚;情节严重的，禁止参与公共资源交易活动,造成损失的,依法承担赔偿责任;涉嫌犯罪的，移送司法机关处理。
(一)泄露应当保密的与公共资源交易活动有关情况和资料的;
(二)与项目业主单位、公共资源交易竞争主体串通损害国家利益、社会公共利益或者他人合法权益的;
(三)在交易过程中贿赂或者获取其他不正当利益的;
(四)在有关部门依法实施的监督检查中提供虚假情况的;
(五)隐匿、销毁应当保存的交易文件或者伪造、变造交易文件的。
第四十三条 评标委员会的成员有下列行为之一的，由公共资源交易监管机构责令改正;情节严重的，禁止其在一定期限内参加项目的评标;情节特别严重的，取消其资格;涉嫌犯罪的，移送司法机关处理。
(一)应当回避而不回避;
(二)擅离职守;
(三)不按照交易文件规定的评标标准和方法评标;
(四)私下接触公共资源交易竞争主体的;
(五)向项目业主单位征询确定公共资源交易竞争主体的意向或者接受任何单位或者个人明示或者暗示提出的倾向或者排斥特定公共资源交易竞争主体的要求;
(六)收受公共资源交易竞争主体财物或者其他好处的;
(七)其他不客观、不公正履行职责的行为。
第六章 附 则
在金融创新的大潮中，监管创新能够及时对金融市场中各种行为进行监督与管理，对保证金融市场的健康发展意义重大。在今天的中国金融市场上，各种创新快速推进。若金融监管不快速创新，则将为新产生的金融产品留下监管真空地带，从而为各种违法违规行为提供土壤。监管创新不仅仅是覆盖金融各新诞生的领域，打击各种新出现的违法违规行为，更重要的是为维护金融市场公开、公平、公正的金融秩序，发挥金融市场作用，促进金融市场健康发展，提供了保障。监管创新的意义在于以下几点：监管创新是保护投资者权益的需要。在金融创新的过程中，创新领跑者往往具有对普通投资者的优势。例如：在高频交易发展过程中，高频交易机构会采取闪电指令，先于普通投资者成交，并侵害普通投资者的利益。监管者需要防范类似创新带来的不公平竞争，以保护投资者利益。监管创新是维护市场秩序的需要。“老鼠仓”等违法违规行为违背了基金管理人诚信的原则，并严重危害了金融市场的正常秩序。若不加强监管，这种行为将打击投资者信心，并阻碍金融市场的正常发展。因此，需要大数据系统等类似的新型监管手段对“老鼠仓”形成有力打击，以维护金融市场正常秩序。监管创新是金融持续创新的需要。在金融创新的过程中，只有监管创新及时跟进，才能保证金融创新正常推进，并发挥金融创新的作用。相反，若监管创新滞后，新产生的金融产品容易纵。例如，1995年国债期货327事件，直接导致国债期货退市，还严重干扰了金融市场的正常运行，阻碍了金融创新的正常推进。
2金融监管创新中的问题分析
金融监管创新主要面临金融市场快速发展所带来的问题。在金融创新过程中，投资品种逐渐丰富，交易环境逐渐开放，投资者的交易方式也逐渐多样化。而与之相伴的是，风险来源增加，可能的监管漏洞也在扩大，这对金融市场的健康发展提出了挑战。我们从交易品种、交易方式、监管漏洞等方面对金融监管创新所需要面临的问题进行简要描述。
2．1品种丰富，交易环境开放在过去的金融市场中，投资者只能对股票、债券等品种进行投资。虽然在之前的金融市场中也曾短暂出现过权证、国债期货等金融衍生品，但最终这些产品都因产品设计不完善而退出市场。而在现在的金融市场中，投资者可以投资股票、债券、股指期货、国债期货、商品期货进行投资。此外，投资者还可以借助QDII对海外市场进行投资。在股指期货从无到有的过程中，也可以看出我国交易环境逐渐开放。在股指期货上市初期，其面临条款设计过严、投资者限制过严的局面。为此，证监会及中金所逐步细化机构投资者进入条件，吸引了更多的机构投资者，例如：基金公司、证券公司、QFII、保险机构等，参与到股指期货市场中来。此外，监管层在恰当的时机，不断放松合约的约束条件，如持仓限额、保证金比例、交易手续费等，以创造更开放的交易环境。进入2014年，金融创新的脚步继续加快。这其中比较突出的是各种期权产品的快速推进。上交所推进个股期权仿真交易；中金所推进股指期权的仿真交易；郑商所推进白糖期货期权的仿真交易；大商所推进豆粕期权仿真交易。这意味着在不久的将来，投资者又将拥有新的投资工具。
2．2新兴交易方式兴起随着金融产品的丰富，投资者可以选择的交易方式在创新。借助期货、期权等做空工具，基金管理人设计出对冲基金、套利基金等新兴基金产品。此外，海外流行的量化交易、高频交易也在国内逐渐兴起。量化投资是指利用投资模型指导投资的一种手段。在量化投资过程中，投资人员将交易思想转化为交易模型，并借助相应的计算机程序来检验交易模型的有效性。对于有效的交易模型，投资人员再借助计算机程序来实现实际的交易。在量化投资领域中，投资者可以从各种投资思想出发设计交易模型，从而从各种角度来获取传统投资方法无法获取的利润。关于量化投资的具体介绍，可以参考王帅（2013）。高频交易时对交易条件要求更高的一种交易方式。高频交易和低频交易相对，是借助高性能计算机，在极短时间内对市场变化做出反应并迅速完成换手的交易方式。关于高频交易的具体介绍，可以参考王帅（2013）。国内交易环境的开放对于高频交易等新兴交易方式的发展有重要的作用。例如，股指期货的交易手续费的下调对于高频交易者的参与至关重要。交易手续费上万份至零点五的下调可令交易策略从亏损变为盈利。此外，铜、白糖等期货品种的平今仓手续费优惠的设定给了套利交易者生存的空间。
2．3风险源、监管漏洞增加新的交易品种、新的交易方式给投资者带来新的收益的同时，也带来了新的风险源及监管难度。随着交易品种的丰富、交易系统的升级，由交易产生的数据急剧上升。高频交易往往涉及海量数据。面对海量数据，机构需要具备高端的服务器，甚至具备大型机房。海量数据处理也为监管层带来了更高的监管难度。新交易方式的兴起带来了新的影响范围更广的风险。2012年8月16日的光大乌龙指事件是由光大证券策略投资部门自营业务在使用其独立的套利系统时出现系统错误而造成。这种操作风险往往从外部难以监管，而且容易造成巨额亏损和巨大的市场风险。2010年5月6日，美国道琼斯30种工业股票平均价格指数在没有任何突发信息的情况下，盘中一度暴跌将近1000点，创美国股市有史以来最大单日盘中跌幅。随后，指数又大幅反弹，这给市场造成了极大的冲击。事后，美国证券交易委员会和商品期货交易委员会调查报告，认定本次瞬间暴跌是由一家交易机构在市场饱受压力时，交易电脑自动执行卖出指令触发的。这也让高频交易再次成为众人焦点。除新的风险外，在开放的市场环境下，“老鼠仓”等违规操作手法更加隐蔽。在过去的金融市场中，违法者只能对股票现货进行利益输送、内幕交易等操作。而现在，违法者可以操纵股票对应的期货进行非法获利，这也给监管带来了新的困难。
3金融监管创新的策略
为适应金融市场的快速发展，金融监管需要在监管理论与监管措施上同时进行创新。金融创新带来期货、期权等新金融品种，也带来了对冲交易、套利交易等新交易方式，但其同时也带来的更多、更高等级的风险。随着交易品种的丰富、交易系统的升级，传统监管方式难以满足监管的要求。而以大数据为代表的创新型监管系统正逐渐发挥出较好的监管作用。我们将从监管制度、监管技术等角度对金融监管创新进行讨论。
3．1监管制度完善金融监管首先要从制度上进行完善，才能使得后续监管有法可依、有规可循。在全球金融市场中，各国金融监管者们都需要不断出台新的监管制度或更新已有监管制度，以应对不断出现的新的金融产品或交易手段。在美国金融市场上，美国证券交易委员会（SEC）关于高频交易的监管制度修订在持续进行中。随着高频交易的快速发展，SEC对高频交易的关注也在不断升温。1998年7月7日，SEC建立了新的监管框架RegulationATS，并推出了ECNs、DarkPool等新型交易中心，引发了美国金融市场结构的变革，并为高频交易的迅速发展提供了制度•52•基础。但近年来，关于高频交易的各种担忧不断上升。从2009年下半年开始，SEC开始制定针对高频交易的监管措施。最终，SEC陆续出台了禁止闪电指令等监管措施，并且正在酝酿更全面的高频交易监管方案。在我国金融市场上，监管层同样需要不断修改已有监管措施或制定新监管法案，以面对新的金融问题。在我国基金领域，“老鼠仓”一直是危害严重的违规行为。老鼠仓是指庄家在用公有资金拉升股价之前，先用自己控制的资金在低位建仓，待用公有资金拉升到高位后个人仓位率先卖出获利。“老鼠仓”的行为严重侵害普通投资者的利益，破坏金融市场公平交易的原则。而随着金融创新的深入，“老鼠仓”行为更加隐蔽，更增加了监管难度。“老鼠仓”行为严重破坏金融管理秩序，损害公众投资者利益，但之前的刑法却未对这一犯罪行为做出明确规定。过去刑法只对利用证券、期货交易的内幕信息从事内幕交易的犯罪及刑事责任作了规定，但对“老鼠仓”行为未做出明确规定，这给监管带来了不小的麻烦，难以对该行为形成震慑力。之后，2009年2月28日，十一届全国人大常委会通过了《刑法修正案》，并从通过之日起实施。刑法修正案将《刑法》第一百八十条增加一款，称为“利用未公开信息交易罪”。这为打击“老鼠仓”行为奠定了刑法基础。此外，立法机构还从《证券法》《基金法》等层面对“老鼠仓”做出明确规定。
3．2监管技术创新在奠定了监管的法律基础后，监管部门需要对监管技术进行创新，以应对迅速展开的金融创新。以大数据为支撑的监管系统在近年中对“老鼠仓”的监管中发挥出越来越重要的作用。针对“老鼠仓”等交易行为，目前沪深两大交易所已建立实时监控机制等监控体系。而在这些监控机制中，大数据系统主要是通过模型在海量的交易数据中，调查违规行为。大数据（BigData），指的是量大到无法通过目前主流软件工具，在合理时间内达到提取、管理、处理，并整理成为有用信息的数据。对于大数据无法用常规方法处理的特征，研究者们认为大数据需要新的处理模式才能具有更高的价值。与之相随的是，数据存储、数据安全、数据挖掘等新的问题，而这些问题的探索也成为行业新的利润点。关于大数据的详细介绍，可以参考ViktorMayer－Schnberger，KennethCukier（2013）。新的监管技术极大地提高了监管效率。相比传统监管手段，大数据系统大大提高了打击精度、速度和广度。在采用大数据系统监管之前，“老鼠仓”的调查基本都来自举报和监管层的现场检查。但随着该违规行为越来越隐蔽，比如利用表面上关联性不强的账户进行操作，仅靠举报已经不能完全覆盖。此外，随着“老鼠仓”的操作逐渐转移到基金专户等信息披露不足的区域，传统监管技术难以追踪。查处老鼠仓的工作非常繁琐，一般需要查看长达数年的交易数据。随着账户关联性的降低，以及数据量的增大，人工核查速度和精度受到很大挑战。大数据系统的应用，可以有效解决上述问题。在近期查处的一些案件中，大数据系统是通过对比在嫌疑人曾经管理的基金下单前后数天内，基金账户与外界某账户所投资的标的，而发现“老鼠仓”线索的。大数据系统的采用还很大程度地缩短了案件的查处周期。在2013年‘马乐案’中，证监会于2013年4月11日启动对相关账户的初查工作，而至2013年6月21日就立案稽查，并交由深圳证监局承办，仅仅用了2个多月的时间。在提高打击精度、速度的同时，大数据系统还扩大了对“老鼠仓”的打击范围。在本次“老鼠仓”打击风暴中，大数据系统的跟踪范围不再局限于基金经理，还包括基金投研人员和保险公司资管从业人员。这种打击范围凸显出大数据系统在监管方面的高效。
4结束语
关键词：金融市场；金融衍生品；风险监管
文章编号：1003－4625(2009)10－0025－03
中图分类号：F830.9 文献标识码：A
一、衍生产品市场基本情况
根据国际清算银行的统计，截至2007年底，全球衍生品名义本金存量为630万亿美元，为同年全球GDP总量的11.81倍，而这一比值在1998年还仅为2.94倍，比2006年末增长了42％。全球三大类金融衍生品在场外和场内的交易额比例关系分别为：利率类场外占83％，场内占17％；货币类场外占99.4％，场内占0.6％；股票类场外和场内各占50％。场外金融衍生品名义持仓总额为596万亿美元，其中393万亿美元为利率类，近60万亿美元为信用衍生品，其余为货币和股票类衍生品。从场外和场内的市场结构看，场外金融衍生品占据主导地位。
以上数据充分说明，近年来全球衍生品市场规模增长异常迅猛，衍生品交易场外化，金融衍生品是衍生品中的绝对主流，信用衍生品发展迅速。
二、金融衍生品监管的国际模式
(一)美国的多方监管模式
美国是多个监管机构并存模式的典型代表，它是机构型和功能型监管模式的混合体。从机构监管的角度来看包括：(1)联邦商品期货交易委员会(CFTC)，专职负责监管期货市场。(2)证券交易委员会(SEC)。按照法律规定，SEC有权对有价证券期权、外汇和股票指数期权交易监管。(3)联邦储备委员会和货币监理署，负责监管商业银行从事的衍生品交易。
从功能监管的角度来看，CFTC和SEC同时也是功能监管者，鉴于股票期货既具有《联邦证券法》中证券的特征，也具有《商品交易法》中期货合约的特征，因此由CFTC和SEC联合监管。此外，股票期权和股价指数期权归SEE管辖，期货期权归CPTC管辖。
此外，美国衍生品市场还有全国期货业协会和期货交易所这样的自律监管组织。
(二)英国的单一监管模式
英国对金融衍生品市场的监管实行的是单一制监管模式。1997年10月，原有的证券投资局正式改名为金融服务局，开始全面负责英国金融业的监管；1998年6月，接收了英格兰银行的银行监管职能、保险监管职能以及证券交易所的上市审查职能等，成为身兼银行、保险和证券期货监管职能的唯一监管机构。从2001年12月1日起，金融服务局开始全面行使金融监管权，负责对本国银行、保险公司、住房协会、互助会、信用协会、劳埃德、养老金顾问、证券经纪人、投资服务的专业公司、衍生品交易者、从事投资业务的专业人士和抵押放款人等金融行业的监管。
(三)日本的行政监管模式
日本的金融监管实践与英国的监管模式还是有很大的不同，突出表现在日本的金融监管特别重视大藏省的行政权力。由于银行业在日本经济发展过程的重要推动作用，因此逐渐形成了由日本银行(央行)实施货币政策、大藏省制订其他所有金融政策的独特的监管体制。作为日本金融业独一无二的监管机构，大藏省从宏观和微观两个层面掌控日本经济，留给日本央行的监管空间非常狭小。
1998年6月，日本终于成立了单一的监管机构――金融管理厅，该机构享有制订金融政策、管理证券、衍生金融、银行业等的权力。然而，从大藏省到金融管理厅的转变，日本还是沿袭了政府监管和掌管经济的传统，行政监管权力仍然非常强大。就衍生金融交易而言，金融管理厅有权随时检查银行和其他金融机构的财务状况，出台衍生金融内部风险管理的措施，对衍生市场出现的欺诈和违法事件进行防范和处理。
三、金融衍生品风险监管存在的主要问题
(一)监管环境的宽松导致场外衍生品市场监管缺失
1999年美国总统金融工作小组(PWC)的《场外金融衍生品与商品交易法》报告认为《商品交易法》的主要目的是防止市场操纵和保护投资者，而参与场外衍生品交易的大多是金融机构，这些机构都有足够的能力保护自身的利益和控制对手方的违约风险，因此不必进行监管。
2000年颁布的《商品期货现代化法案》(CF－MA)明确将多项场外衍生品交易排除在美国期货交易委员会(CFTC)的监管范围之外。所以，OTC市场在美国既不属于CFTC监管，亦不在美国证券交易委员会(SEC)的监管范围之内。
(二)OTC市场缺乏担保机制与逐日盯市制度
OTC市场交易大多数是交易双方的两两合约关系，双方都面临着对方的违约风险。随着OTC交易的快速发展，出现了大量交易向少数几个大的交易商集中的趋势。虽然场外市场的高集中度可以产生规模经济等好处，但也增加了系统性风险发生的可能性。本次危机表明，CDS产品过于集中于少数大机构，容易导致系统性风险，如贝尔斯登、AIG等。这些机构一旦违约，由于OTC市场缺乏中央对手方，将导致众多市场参与者面临风险，进而引发系统性危机。
(三)金融衍生品的会计信息未能准确反映价值和风险
OTC交易的表外特性使得传统会计的以资产负债表为基础的监管方式不再有效。银行大规模地参与复杂的场外衍生品交易，使利用资产负债表比例为基础的资本要求失去效力。并且，很多场外衍生品头寸由于没有受到监管，暴露在未来潜在的风险之中。如果产品的到期日越长，潜在的风险暴露也越高。因此，未被记入资产负债表的场外头寸很可能在未来带来巨大的风险。
(四)衍生品交易的高杆杠杆蕴藏着巨大风险
本次金融危机爆发前的数据显示，美国投资银行的资金杠杆率超过了20倍，高盛为24倍，美林为28倍，雷曼为34倍。按照杠杆原理，这些大型投资机构只需要3美元～4美元的自有资金，就能撬动100美元的投资。资金运用的高杠杆不当使用造成金融体系蕴藏着巨大的风险。
四、完善衍生品监管的改进措施
自金融危机爆发伊始，各国监管当局都在探索改进和强化衍生品市场风险监管。美国财政部长盖特纳明确指出，强化金融衍生品市场风险监管目的在于，防范衍生产品市场上的活动给整个金融体系带来“系统性风险”；大规模提升OTC衍生产品交易市场的“透明度”；防止OTC衍生产品市场上的市场操纵和欺诈行为；确保OTC衍生品在销售时，不会被用来误导不成熟的客户。
同时，美国财政部2009年5月13号公布的《OTC监管改革方案》和6月17号公布的《金融监管改革方案》都明确指出：所有标准化的场外衍生
品交易均要通过中央对手方结算，鼓励交易者在交易所交易，任何场外交易均要向中央储存库(central repositories)报告，对持仓施加头寸限制。
特纳也在其报告中指出，由于大量复杂的衍生产品交易通过柜台交易进行，一方破产就可能影响整个市场。同时，由于每个交易参与者都需要提供保证金，而保证金的比例与其信用水平相关，因此当交易对手的信用评级发生变化时，会引发破坏性的亲周期性。对此，FSA强烈支持通过中央清算系统对CDS交易进行可靠的清算。同时对衍生产品交易和抵押融资交易设置最低的保证金要求。
德拉罗西在其报告强调了危机暴露出应重新审视衍生品市场的功能。并提出建议：简洁并标准化场外衍生品交易；在欧盟建立并使用信用违约掉期交易建立资本充裕的中央清算系统；确保证券化产品的发行人在其自身账户终身保有必要数量的未对冲风险工具。
总体来看，上述监管当局提出的建议基本可以分为：提高场外衍生品市场透明度，加强对场外衍生品市场的监管；由专业清算机构作为场外衍生品交易的中央担保方，为场外衍生品提供逐日盯市结算与风险管理；改进会计准则，增加场外衍生品信息披露；提高衍生品的资本要求和准入限制，降低衍生品市场的杠杆程度。
五、效果评析及展望
总的说来，金融衍生品监管改革方案涉及方方面面，能否成功实施取决于：
监管架构能否顺利理顺，监管权力与责任能否有效分配与平衡。当前，SEC是向国会的银行委员会负责，而CFTC是向农业委员会负责。这两个监管机构与这两个委员会在监管改革过程中能否有效配合，形成全面“无缝式”监管构架，对衍生品的有效监管能否实现至关重要。
监管要求的提升能否顺利实施。各主要监管机构提出了加强衍生品的资本金和保证金的要求，以防止衍生品使用者产生过高的杠杆风险。如：AIG就是因为参与了过多的和抵押贷款证券相关的CDS交易而最终步入破产的边缘。但是，在现有市场下行阶段，这些监管要求的提高无疑会进一步推进“去杠杆化”进程，将给金融机构带来更为严重的压力。
监管工具和监管方法的革新能否跟上衍生品市场的发展。当前，主要监管当局都提出要通过集中清算和结算系统的建设，来强化对衍生品交易对手的风险控制，并达到场外交易“场内化”的目的。但是，监管工具和监管方法的革新如果跟不上衍生品市场发展的话，监管的有效性将大打折扣，包括衍生品估值方法的改进、保证金的“顺周期性”效应的缓释以及对冲风险交易工具的开发和实施等。
据此，我们可以对金融衍生品探索采取“分类监管”的措施。具体而言：金融衍生品可按照其远离基础产品(真实交易)的程度分为五类，并采取不同的监管措施。
第一类可视为“正常”类，即利率掉期、外汇掉期等有真实交易背景的衍生品，对于这类风险不太大，并可迅速对冲风险的衍生品，监管部门通过数据统计和信息汇总，掌握情况即可。
第二类为“关注”类，包括期权、期货等具有套期保值和投机功能的基本衍生品，其杠杠效应较为明显，风险传染速度较快。这类衍生品若在交易所内交易，监管部门可用保证金制度和交易流程予以规范；若在场外交易，则需要监管部门通过统计报表汇总相关表外科目，并且要求金融机构逐日盯市计算市场风险敞口。
第三类是“高度关注”类，表现为信用违约掉期、结构性产品等多种市场因子模型化后的高级衍生品，其风险复杂、透明度不高、难以认识和控制风险。监管部门应要求金融机构能够对有关的信用风险、市场风险、操作风险进行合并管理，并分类报送数据，对不同目的的交易设置不同的账户间应设置“防火墙”，向监管部门提交风险报告。
一、传统的自律模式
英国政府中没有设立管理证券期货市场的专门机构，对证券期货交易所及其会员采取自由放任的态度。而有关证券期货活动的法律规定散见于《公司法》、《投资法》以及其他必要的法律、法规、规章之中，并无系统调整期货交易的法律。20世纪70年代以后，英国经济发展缓慢，英国国际金融中心地位被美国所取代。进入80年代后，国内政治矛盾的缓解，经济复苏，尤其是保守党上台执政后，积极促进竞争和推进市场经济的政策使英国经济有所发展。在这一背景下，1986年英国议会通过了《1986年金融服务法》，开创了英国资本市场的新时代，重塑了英国的资本市场框架，被称为英国的“金融大爆炸”（bigbang），是英国资本市场历史发展进程中划时代的重大事件。
该法案的出台，取代了英国政府以前制定的一些单行法规，建立了管理证券期货业的新方式，从此结束了英国资本市场管理的松散的自律状态，确立了新的在法律框架下的自律管理模式，形成典型的“多元化”体制。从金融的立法体系上说，有《银行法》、《金融服务法》、《保险公司法》等等，相当复杂。从金融监管体制上来说，其不同于美国的分离型专职职能监管体制，而是采取了复合型专职职能监管体制，由法律规章、行政管理机构（SIB，现为FSA）和行业协会（SFA，现已被并至FSA中）组成[2]，并在不同的法律规定下设置了不同的监管机构，分别对不同的业务种类进行监管。这种管理体制是金字塔型式的。根据该法的规定，财政部长被授予对体系全权监督的权威和权力，财政部长又将法定权力和监管责任授予证券和投资委员会（SIB），SIB又将责任赋予不同的自律管理组织来执行，SIB的管理则是通过制定自律管理规则并又不同的自律管理组织来执行。SIB的主席由财政部和英格兰银行联合任命，其资金来源于对投资业的征费，政府不给予任何资助。它作为管理权威来监督整个新的管理体制，通过财政部向国会负责。
伦敦主要有以下几家期货交易所：伦敦国际金融期货和期权交易所（LIFFE）、伦敦商品交易所（LCE）、国际石油交易所（IPE）、伦敦金属交易所（LME）、伦敦证券和衍生证券交易所（OMLX）。相应的自律管理机构为证券和期货协会（SFA）。其承担的主要职责是：
第一、对申请进入证券、期货市场进行投资活动的公司进行考察，审查其是否有充
足资本、长远业务规划、其管理者和职员是否有适当从业经验并能胜任工作等信息，从而决定申请公司是否可获得相应的从业资格。
第二、监督已经进入证券、期货市场进行投资活动的公司。所有公司有义务遵守证
券期货管理局的规则。所有公司必须按常规向证券期货管理局提供内容广泛的财务信息和其他有关信息。如果发现公司没有遵守规则，证券期货管理局会迅速采取措施，以确保投资者利益受到保护。
第三、如果调查认定公司或者个人严重违反规则，或有其他确凿的理由存在，则要
更正式地考虑这些情况，将开展更集中的调查，以获取相关事实。如果认定公司违反规则，将视违章的性质予以处罚。处罚包括警告、罚款、暂时停止交易、取消从业资格。SFA不能通过法庭提起刑事诉讼。如果该是必要的，它应该将调查的结果转交贸易和产业部（DepartmentofTradeandIndustry）或者警察局等相关机构。
第四、客户可以对会员公司的服务提出申诉。在公司和客户不能达成协议时，客户
可以把争议提交证券期货管理局的申诉部门，申诉部门将考虑此申诉并力图消除争议。若公司客户对申诉部门的结论不满，则可以提交仲裁。
英国的期货市场强调交易所的自我管理，交易所的自我管理也是英国期货市场管理体系中的基础与核心[3].但这一情形随金融服务局的设立、证券期货协会的撤并[4]而有所改观。
二、更趋统一的监管
随着金融市场的迅速发展，各种违规操作和金融风险也大大增加，这对现有的监管体系提出了严峻的挑战。90年代以来，英国多次发生期货业的丑闻，著名的有Codelco案，Summitomo案[5]，以及巴林银行倒闭案，等等。这些案件的显著特点是，牵涉到的公司管理混乱，“流氓交易员”（roguetrader）猖獗，监管相当不力。其别是巴林银行的破产引起各界对现行金融管理体制的关注和批判。1997年，英国政府在对现行的金融市场监管结构进行全面评估，认为对金融市场进行分行业多头监管的模式已经远远不能满足市场快速发展及结构调整的要求。于是英国政府开始了新一轮的金融改革，建立单一的金融市场法律体系及与之相对应的统一的监管机构，原有的九个监管实体并入新成立的金融服务局（FSA）。1998年7月，政府推出了《金融服务及市场法案》（FinancialServicesandMarketsAct）征求各方意见，征询工作于1998年10月结束。该法案于2000年6月得到了皇室批准，2001年3月15日，英国政府正式宣布，该法案最晚将于2001年11月执行，最终建立起只存在单一监管机构的金融体系。
《金融服务及市场法》是英国又一部颇具里程碑意义的金融法律。该法的颁布，表明英国逐步告别了原先较大程度依靠自律的监管模式，而转为采纳更为统一与更多政府干预的金融法框架。该法共分30个部分，433条。它的主要内容是确立了新的金融监管体系和监管机构—金融服务局。法案的主要目的是给金融服务局提供一个单一的法律框架，以代替原有的不同的法规制定者的不同的法律框架。因此，法案的大部分条款合并了原有法律或者自律规则的内容。
该法案赋予金融服务局前所未有的权力和责任。金融服务局是合并了英格兰银行监督管理部、证券与投资理事会成立的，到法案正式获得批准时，金融服务局将把其他6个监管机构—个人投资管理局、投资管理监管组织、建房互助委员会、互助会委员会、互助会登记处以及证券与期货协会的权力和职责纳入其中，完成改制。其现有的组织机构包括五个下属的监管部门—主要金融集团部、存款机构部、保险公司部、投资公司部、市场及交易部。这样英国传统上以自律性管理为主的金融监管体制将逐步消失，取而代之的是单一的巨大的金融监管机构。
《金融服务及市场法案》执行后，FSA将成为英国金融服务业唯一的立法者。与法案同时公布的咨询文件说：“政府希望监管的范围应当包括目前金融业务的所有方面”，金融服务局“在其认为必要时有权介入，并有权采取其认为合适的措施。”法案明确指出，新设立的金融服务及市场特别上诉庭具有完全的独立性，直接隶属于内阁大法官。政府将任命一批兼有法律及金融专长的职业人士组成陪审团，陪审团有权金融服务局的原有规定。法案提出，要建立隶属内阁大法官的特别上诉法庭，建立单一监督官和赔偿机制，和处罚时常违规行为，监管劳合社保险市场，对投资基金的审批更具灵活性。法案还就通过互联网提供金融服务制定了更为明确的规则。但是，由于在《金融服务及市场法》颁布前，金融法规体系颇为零散，被形容为所谓“补丁被”（patchworkquilt），在统一的监管机构出现后，不少人质疑，如果没有适当的权力制约机制的话，FSA无疑会享有过大的权力[6].对于已习惯于自律管理的期货业来说，这样广泛的政府干预恐怕具有不小的影响。
FSA监管的对象将不只是原有的金融机构，还包括从事金融服务的企业（financialbusinesses）、信用机构（unittrusts）、保险市场（OELCS）、交易所（investmentexchange）以及清算机构（clearinghouse）等等。这样伦敦的五家期货和期权交易所和伦敦清算所的监管在总体上隶属于FSA市场及交易部。
除政府组织以外，各个交易所内也设有相应的部门来控制市场风险和监管交易会员。以伦敦金属交易所为例，它是全球最大的金属交易所。从2001年1月1日起，交易所打破互利机制而采取了一种新的公司结构。新公司LME控股公司成立。这家股份公司原有的股份被卖给现有的会员。LME控股公司成为伦敦金属交易所有限公司唯一的所有者，受到控股公司的监督并根据金融服务法案运作。同时根据Joanna小姐的介绍，我们清楚地知道伦敦交易所法律规管部（RegulationandComplianceDepartment）下属的四个部门之间的分工合作以及和FSA市场及交易部、伦敦清算所（LCH）之间的密切配合共同监管市场风险，以维护公正和有序的市场秩序。
伦敦国际金融期货期权交易所是伦敦最著名的股票和指数衍生产品交易所，于1990年由伦敦交易期权市场和伦敦国际期货交易所合并而成。它的运作和发展受到许多由市场参与者组成的委员会的监督。每一个委员会轮流向主要理事会报告，这些委员会的组成如下：会员资格和规则委员会：设定、审议会员资格条件和规则；场内委员会：负责对交易大厅的实物布置以及与交易有关的设施提出建议，它也审议场内交易程序；自动交易委员会：就交易所的自动交易池（AutomatedPitTrading）交易提供支持和建议；股票市场委员会：专注于股票和指数市场；违约委员会：负责在会员公司违背其金融合约时应采取的行动。
另外市场监督部（MSD）负责监督会员公司在场内的交易行为，主要目标是通过监督和与会员公司的协商来防止事故的发生。因此市场监督部必须与交易所的其他部门以及FSA的市场及交易部、伦敦清算所密切合作。市场监督部由三个单位组成：监理和审计小组（负责对公司办公地的详细检查）、市场监视小组（负责市场和个人合约的完整性）、交易监视小组（负责市场交易的完整性，并将为会员公司和个人交易者解释市场的规则和法规）。
伦敦证券和衍生产品交易所是伦敦第一家也是唯一的电子交易系统全部计算机化的衍生产品交易所。它也是唯一的对交易和清算采用联合系统的交易所。由于它是在瑞典斯德哥尔摩的公开上市公司OM集团的一部分，因此，它不是象伦敦国际金融期货期权交易所和其他大部分交易所那样的由会员或者委员驱动的交易所。它是一个利润驱动的公司，有股东以及对股东负责的董事会。虽然它是一个电子交易所，但它仍有市场监督的需要。其交易所工作人员分为两组。第一组负责监视不同合约的交易屏幕，他们的作用和伦敦国际金融期货期权交易所的交易池观察员很相似。第二组工作人员负责替会员公司处理与CLICK交易系统相关的交易查询。除了场内工作人员外，OMLX也有等同于伦敦国际金融期货期权交易所LIFFE市场监督部（MSD）的工作人员，他们亲自检查会员公司以监视他们的内部管理程序和规则。一旦发现有偏差，他们有权取消其交易所会员资格。
三、新趋势的原因分析
几经演变，英国期货市场最终形成一个在金融服务局FSA统一监管、五大期货交易所分工配合监管的单一监管模式。这种监管模式的最终确立是英国自身证券期货市场发展的必然结果。同时，新模式的出现也是有其深层次的原因的。
首先，欧盟资本市场趋于统一，特别是在1999年欧元启动后，这种统一更为明显。欧洲各资本市场的频繁交流与合作，很显然对于英国的期货业也有着深远影响。比如，EURONEXT对LIFFE和葡萄牙证券交易所的收购[7]，Eurex的成立，都显示出了欧洲资本市场联合的强大动能。在这种情形下，市场呼唤更加有效的监管。欧盟《投资服务指令》（ISD）的出台也给欧盟证券市场带来了一些根本性变化。ISD要求各成员国在法律上保证其他成员国在该国内可以自由地建立投资公司进行投资或提供有关投资服务，并对东道国与母国的法律冲突进行协调。但ISD在各成员国的执行仅靠自律组织或市场导向的监督是远远不够的，必须有政府监管机构的干预才行。英国作为典型的自律监管模式，看来已不适合欧盟市场的要求[8].期货作为高风险的行业，已一再显示出它对国民经济的重要影响，因此加强对其的规范和监督也便成了当务之急。
其次，欧洲各期货市场间的激烈竞争也是导致统一监管框架出台的重要因素之一。随着欧洲资本市场进一步的成熟与发展，各国期货交易所的建立，期货市场的竞争随处可见。当今各交易所普遍采用了电子化、网络化的交易方式，以使交易成本大幅下降、交易效率不断提高。原先一直采用传统交易方式的英国交易所，如LIFFE，也不得不一定程度上采纳了更现代的电子交易方式，以便与它的老对手-DTB一争高下[9].同时，欧元的发行也促使竞争的白热化。对于众多期货交易所而言，以同一种货币取代不同货币肯定会加剧竞争[10].在这样的竞争环境中，只有采取高效、严格的监管系统才能使本国期货市场立于不败之地。这也便是为什么统一监管成为了当今许多金融市场的潮流，如斯堪地那维亚、日本和韩国的小型市场都倾向于建立统一化的监管框架。FSA作为统一的监管者既通过自筹经费减少了被监管者的负担，也通过统一的规则与程序提高了效率，减少了被监管者的执行成本[11].
四、总结
期货业因其高风险的特点，历来是一个国家金融监管的重要方面。英国对于期货业的法律监管随着英国金融法律框架的调整而有着显著的变化。近年来，由于欧盟经济一体化的不断深入，英国正致力于修改自身金融法律框架，以适应欧盟资本市场的全新要求。因此，英国期货业的法律监管也逐渐告别以往那种过分依靠自治的体制，以期在欧盟和世界期货市场中争得更多份额。
参考文献
[1]杨玉川等《现代期货市场学》，经济管理出版社1998年1月版，第517页
[2]常清《中国期货市场发展的战略研究》，经济科学出版社2001年版，第177页
[3]同上书，第519页
[4]详见《英美期货业自律组织的基本情况及其借鉴》，载2000年12月24日《期货日报》
[5]参见JamesLand《有色金属期货交易的发展趋势》，载2002年10月《投资与证券》
[6]SeeTheFinancialServicesandMarketsAct：APracticalLegalGuide，editedbyJamesPerry，SweetandMaxwellltd2001，p.19
[7]SeeIn-houseView：PatrickStephan，Euronext，InternationalFinancialLawReview，Arpil2
一、本市市区范围内国有土地上存量房交易结算资金实行监管。镇江市房地产交易所为本市市区存量房交易资金具体监管机构。各辖市内存量房交易结算资金监管参照本规定实施。
存量房交易当事人应当通过镇江市房地产交易所在银行开设客户交易结算资金专用存款账户，根据合同约定条件，划转交易资金。交易当事人也可以签署自担风险声明书，按照合同约定，由双方自行决定交易资金支付方式。
二、镇江市房地产交易所应在银行开设交易结算资金专用存款账户，账号名称为[镇江市房地产交易所]名称后加“客户交易结算资金”字样，该帐户专门用于存量房交易结算资金的存储和支付。
买房的购房资金在办理房屋所有权交易登记前可一次性存入也可分批存入。交易结算资金的所有权属于交易当事人，不属于镇江市房地产交易所的负债。交易结算资金不提现、不收取手续费。
若有关部门对客户交易结算资金专用存款账户进行冻结和扣划，开户银行、镇江市房地产交易所有义务出示证据以证明交易结算资金及其银行账户的性质。
三、镇江市房地产交易所应在银行按房产买卖的资金监管协议建立子账户，交易当事人应当向银行提供个人存款帐户用于资金划拨，子账户划拨时应当依据加盖有镇江市房地产交易所开据的支取凭证支付。
支取凭证应凭房产买卖双方签字的领款申请书开据，应有业务部门和财务部门签章；监管协议议定的权利义务关系消灭而当事人一方不予配合的，镇江市房地产交易可以直接开据支取凭证
四、房产买方应将购房资金存入或转入客户交易结算资金专用存款账户下的子账户。交易完成后，通过转账的方式划入房产卖方的个人银行结算账户。交易未达成的，交易双方就撤销买卖契约达成一致后，通过转账的方式划回房产买方的原转入账户，以现金存入的，转入房产买方的个人银行结算账户；贷款存入的，凭还贷凭证直接将本金转入贷款银行，利息由贷款人自行支付。
五、加强交易结算资金专用存款账户管理。镇江市房地产交易所应保证客户交易结算资金专用存款账户的资金支付条件和具体方式与房地产经纪合同、买卖契约或监管协议中的约定一致。贷款银行应凭据存量房资金监管协议及首付款凭证审批发放购房贷款，并将款项划入资金监管账户。
房地产管理部门应当采取定期或不定期检查的方式，对客户交易结算资金专用存款账户的开立情况、交易资金支付情况等加强监管。对违反合同约定使用资金的行为，要严肃查处。
客户交易结算资金专用存款账户的开户银行应按照其与镇江市房地产交易所的约定，加强资金管理，确保存量房交易结算资金专款专用。
为确保存量房交易结算资金专款专用，房地产经纪机构、房地产经纪人员以及交易保证机构，不得通过客户交易结算资金专用存款账户以外的其他银行结算账户代收代付交易资金。
关键词：金融 次贷危机
当前,次贷危机给世界各国带来了深刻的影响。次贷危机起源于美联储低利率的货币政策,低利率刺激美国金融机构大肆放松贷款标准,导致所谓“谎言贷款”、“倒贴贷款”等花样繁多的次级贷款急剧膨胀,刺激美国以投资银行为首的所有金融机构拼命发明各种稀奇古怪的“金融创新产品”和衍生金融产品以牟取暴利,刺激政府和企业毫无节制地发行了天文数字般的各种债务。由于自1999年以来,美国取消了对金融机构混业经营的限制,刺激了金融衍生品市场的发展,包括次级住房贷款支持证券在内的大量衍生品被推向市场。在金融创新的带动下,全球金融衍生品市场的发展速度达到了惊人的程度,全球金融资产呈现了典型的倒金字塔结构:传统的货币(m1和m2)只占到1%,而金融衍生品则占据了金融市场80%的份额。在流动性过剩的背景下,大量资本涌向金融市场,金融部门和实体经济部门的失衡越来越明显。当次贷危机像核武器一样炸毁了全球金融体系,并对实体经济造成巨大冲击的时候,我们不得不反思:为什么这些经过无数包装打扮出来的“创新”产品,竟然能在全球的金融市场上畅行无阻,华尔街的精英以及各国的金融才俊,竟然对其中的风险视而不见,金融衍生交易的风险监管是否需要及如何变革和完善,究竟在金融市场和产品复杂性不断增加的同时如何提升监管能力,或者说,如何建立一个适应金融市场发展水平和风险状况的有效金融监管制度环境,成为重点思考的内容之一。本文将重点研究对金融衍生交易的政府监管以及我国的金融监管体系的完善,在此之前,我们势必事先需要对金融衍生工具有一个较为全面的了解。
一、金融衍生工具概述
金融衍生工具的出现是世界金融创新的产物,而且也会随着金融业的发展进一步显出其多样性。处于金融创新的大潮中,金融衍生工具有其特有的含义以及发展历程。
(一)金融衍生工具的定义
金融衍生品(finaneial derivatives),也称金融衍生工具、衍生证券,是从传统的金融工具衍生变化出来的,通常指某种具有流通性的票据、证券化的契约或者代表一定资产的所有权凭证。我们将其基础的金融工具称为基础性金融工具或原生性金融工具。金融衍生品的概念在实务中更为宽泛,指根据某种相关资产的预期价格变化而定值的金融工具。
(二)金融衍生品的特性
1,杠杆性
指以较少的资金成本获得较多的投资,以小博大,交易时不必交纳相关资产的全值,只要缴存一定比例的保证金,便可得到相关资产的管理权。但这种杠杆效虚使收益扩大的同时也可以同比例地放大风险。这种特性容易诱发过度投机和巨额亏损事件,正如巴林银行破产案和我国的3.27国债期货事件。
2,虚拟性
独立于现实资产运动之外,能给证券持有者带来一定收入。金融衍生工具的虚拟衍生工具市场的规模有可能大大超过原生市场的规模,有时会脱离原生市场膨胀,形成经济的倒三角,严重影响实体经济的稳定与发展,造成金融动荡或危机。
3,复杂性
由于金融衍生工具是“火箭科学家们”匠心独具的成果,由多种组合技术构成,很复杂,另外金融衍生工具的交易过程很复杂。对于一般投资者来说,难以理解它,明白它的风险所在,再加上人们之间的相互影响就使得它更神秘莫测。
4,未来性
与传统金融交易不同,金融衍生交易的定义我们可知它是对未来的权利和义务做价,合约的订立和资产的实际交割是分离的。市场中的投机者正是利用这种分寓间通过判断市场行情而获利的。
二、金融衍生
品涉及的风险
1994年,国际证券事务委员会及巴塞尔委员会发表了一份联合报告,对衍生商品涉及的风险作了权威性论述。认为衍生商品涉及以下6种风险:
1,市场风险。因市场价格变动造成亏损的风险。
2,信用风险。指金融衍生工具交易中合约对手违约或无力履行合约义务而带来的风险。这种风险在场外交易中尤为突出。因为交易所会员制制度保证了进行交易的交易商一般都具有良好的信用,风险转嫁到结算公司。而交易所的保证金制度,持仓限制等都使信用风险降低。信用风险的大小与合约的期限长短有着密切关系。一般说来,合约的期限越长,信用风险就越大。
3,流动性风险。一方当事人无法在市场上找到出货或平仓机会所造成的风险。
4,操作风险。因人为错误、系统故障造成的风险。
5,结算风险。属于广义的信用风险的一种,指在结算日交易时对手未能根据舍约履行责任而引起亏损的风险。因其关系到交易目的能否实现,影响重大,故予以单列。
6,交易目的无法实现带来的损失。
三、主要国家和地区政府监管体制比较研究
金融衍生工具市场的政府监管指政府设立专门监管机构对金融衍生工具市场进行监管。政府监管是金融衍生工具市场监管体制中的宏观层面,是对一国金融市场整体实施监管的重要力量。各国均从促进本国金融衍生工具市场发展的目的出发,选择并建立起一套适应本国或地区特点的政府监管体系。
政府监管具有强制性和广泛性特点。强制性表现在监管机构的设立、职权的取得等都以相关法律为依据,代表国家履行对金融衍生工具市场的监管职能。监管机构有权对违法行为进行相应的行政处罚或提讼。广泛性表现在各国的政府监管机构都有权对整个金融衍生工具市场进行监管,不仅包括境内交易,也包括境外交易,监管对象不仅包括各类主体如期货交易所、经纪商、结算所、投资者及行业自律组织,同时还包括上市合钧各品种及期货市场的交易活动。此外随着金融衍生工具市场的发展,政府监管的国际化趋势也不断加强。各国政府监管机构通过订立双边或多边合作协议,逐步加强监管信息交流与沟通,提高监管的有效性。
1,美国政府对金融衍生工具市场实行专职分离型的多头监管体制。由联邦商品期货交易委员会负责监管期货市场,联邦证券交易委员会负责监管证券市场,对商业银行从事衍生工具交易活动则按这些银行市场准人的审批权限分别由联邦储备委员会和货币监理署负责。商品期货交易委员会和证券交易委员会都是独立于一般行政部门之外行使职权的机关。他们具有行政执行权、准立法权和准司法权。除在管理金融衍生工具交易的品种上有所区别外,这两个委员会在基本职能湘工作手段上大体相同。
其基本职能是:(1)负责管理、监督和指导各经营金融衍生业务的交易所及行业组织的活动。(2)制定与金融衍生品交易有关的各项法规。(3)管理金融衍生市场的各种商业组织、金融机构和个人投资者的交易活动。(4)审批各种交易机构提出的申请。(5)协助发展衍生品交易的教育,使衍生品的交易知识和信息能普及于生产者、市场交易者和一般大众。(6)对违反交易法规和国家有关法律的机,构和个人进行行政处罚或追究民事、刑事责任。
商品期货交易委员会和证券交易委员会的基本职能主要是通过以下措施实现的:(1)审批可以进入金融衍生工具市场的交易品种,决定交易所可以经营的衍生品交易合约的种类。(2)批准交易所的开办以及会员、经纪人资格,批准和确认各交易所的章程和业务行为规范标准细则,并对交易所和经纪人进行严掐的监督。(3)分析、检查市场交易秩序,防止垄断、操纵行为,避免因价格暴涨暴跌致使市场交易秩序混乱现象的产生。为此委员会有权随时查阅有关交易的账目、文件。被查者必须配合,并接受委员会的相关处罚决定。
由上可知。美国当前金融监管的最大特点是存在多种类型和多种层次的金融监管机构。在美国这个崇尚自由的国家里,美国人政治和文化上都崇尚权利的分散和制约,反对权利的过度集中,这些都是美国金融监管体制形成的深层次原因。应该承认,美国的这套监管机制确实在历史上支持了美国金融业的繁荣。然而,随着全球化的发展和金融机构综合化经营的发展,随着金融市场之
间产品创新的发展、交叉出售的涌现和风险的快速传递,这样的监管体制也越来越多地暴露出一些问题,其中最为突出的就是监管标准不一致,监管领域的重叠和空白同时存在,规则描述过于细致,监管对于市场的反应太慢和滞后,没有一个联邦机构能够得到足够的法律授权来负责看管金融市场和金融体系的整体风险状况,风险无法得到全方位的覆盖。例如控股公司的监管,对于不同类型的金融控股公司至少存在三个独立的监管者,再加上以州为单位的保险体系,这使得美国在国际保险领域或者其他领域里无法用一个声音讲话,因为投有一个联邦层面的监管者可以代表美国保险监管体系发表意见。
目前,随着次贷危机愈演愈烈,如何规避多头监管模式下的监管重叠和监管空白问题以经成为美国金融界普遍反思的问题并最终引发了美国金融监管体制的革命。美国财政部长保尔森2008年3月31日宣布,美国政府将对金融监管体制进行全面改革:第一,扩大美国联邦储备委员会的监管权限,除监管商业银行外,还将有权监管投资银行、对冲基金等其他可能给金融体系造成风险的商业机构。第二,新建“金融审慎管理局”,整合银行监管权。把目前由5个联邦机构负责的日常银行监管事务收归“金融审慎管理局”统一负责。第三,新建“商业行为监管局”,负责规范商业活动和保护消费者种益。主要行使目前证券交易委员会和商品期货交易委员会的职能。此外,还新建了“抵押贷款创设委员会”和“全国保险管理局”,将抵抨贷款经人和保险业监管权从各州政府分管逐步收归联邦政府统一管理。美国媒体称,这将是美国自上世纪经济“大萧条”以来最大的一次金融监管体制改革。
2,英国自我监管核心过去是证券与投资委员会、证券期货管理局等非政府机构。为适应监管一体化趋势:提高监管的有效性和对市场的敏感度,英国政府于1997年10月将证券与投资委员会改组为金融服务局,并根据《金融服务法案》吸收了许多原来的行业自律组织和其他监管组织及其监管职能。此外它还接收了英格兰银行的银行监管职能、保险监管职能、证券交易所的上市审查职,能等。《2000年金融服务和市场法》授权金融服务局从2001年12月1日起全面行使监管职权,从而使金融服务局成为直接负责监管吸收存款、保险和投资业的惟一法定监管机构。金融服务局不隶属于政府机构,但客观上向财政部门负责,履行了相当于政府机构的职责。这一特色是英国传统上重视行业自律,又适应现代金融衍生工具发展要求的反映。相比较于美国的多监管机构并存模式,以英国为代表的单一监管机构模式反映了金融机构一体化和集团化的发展趋势,可以更有效地避免因多个监管机构同时并存而导致的监管方式不同,监管法律法规不一致,监管内容交叉重复,监管要求各异等问题而造成的金融机构之间不平等竞争,调和监管冲突,明确监管责任,降低监管成本,合理配置监管资源,提高监管效率。但由于缺乏管理监管权力可能过于强大,容易孽生、垄断和权力滥用。单一监管机构可能因规模过大而缺乏足够的灵活性。也可能因规模过小而实现不了应有的效率。
3,日本金融衍生工具市场的监管体系承袭欧美模式,就政府监管而言,与英国设立全国统一的金融监管机构不同,日本对金融衍生工具市场的监管体系是按衍生工具的不同类型分别由不同的政府机构监管,实质上是多头监管,即金融期货期权市场由大藏省监管,其中与证券相关的期货、期权是由大藏省证券局主管,金融期货商品交易由大藏省银行局_主管,其法律依据是《证券交易法》;农副产品期货期权与工业品期货期权则分别由农林局和通产省管理,其法律依据是《商品交易法》。这种“三省归口”政府监管模式有利于明确各部门职能,容易协调部门内部的各种关系,有利于制定切实可行的法规制度以及相应的配套措施来配合市场的监管。但是这种监管模式缺少一个具有权威性的统一管理机构,对部门之间产生的矛盾难以协调。
四、我国的金融衍生交易政府监管体制
(一)我国的金融衍生交易政府监管体制现状
欧美发达国家率先在资本主义的经济基础上建立起了充满活力的现代金融体系,创设了数以千计的金融及其衍生产品。相比之下,中国的金融创新基本上是对国外产品的模仿和引进。如果说当前中国处于社会主义初级阶段。那么金融业便是初级阶段市场经济中的薄弱环节,金融创新更成为了“短板”。
改革开放以来,我国金融监督管理体制经历了1989年、1998年和2003年三次大的变革,形成了各司其职的五个金融监督管理机构——中国人民银行、银监会、证监会、保监会和国家外汇管理局。
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p; 金融分业监管体制的建立对于提高金融专业化监管水平、防范和化解金融风险发挥了积极作甩。但是,面对金融业综合经营加快推进的新形势和系统性金融风险更为复杂的新挑战,目前分业监管体制在运作中出现了诸多不适应的问题,亟待解决。随着我国金融业综合经营的推进,银行、证券、保险、信托业务之间的界限越来越模糊,但是对跨行业经营的金融控股公司和跨市场金融创新业务的监管职,责界定不清晰,协调监管难度大,存在监管重复和监管真空,既提高了监管成本,又容易出现逃避监管现象。特别是在现代金融活动全球化、交叉化、信息化的情况下,金融体系的监管和稳定(调控),需要系统性的考虑和迅速的应对。分业监管体系对于涉及系统性、全局性问题的监管、救助和调控等往往难以形成迅速有效的应对,监管机构之间的协调成本巨大。
(二)次贷危机对完善我国金融衍生交易政府监管体制的重要启示
第一,要进一步加强监管的协调。次贷危机充分表明,在金融市场日益全球化、金融创新日益活跃,金融产品日益复杂的今天,传统金融子市场之间的界限已经淡化,跨市场金融产品日益普遍,跨部门的监管协调和监管合作显得日趋重要。从国际经验和国内实践来看,无论金融监管体制如何变革,中央银行都因其在金融体系中的核心地位和对整个金融体系的巨大影响力而在金融监管中发挥着重要作用。为此,进一步推进金融监管体制改革,需要全面考虑货币政策与金融监管,银行、证券与保险监管之间的关系,在现行分业监管框架下强化中国人民银行的协调职责和主导作用,理顺中国人民银行与其他金融监管机构的分工协作关系。
在这方面,我国可以尝试建立中央银行、财政部门和金融监管等有关部门之间的金融监管协调机构如金融监管协调委员会,以适应金融业综合经营发展趋势的需要:该机构可由国务院牵头。央行、银监会、证监会、保监会等“一行三会”和发改委、财政部等部委参加,促使监管机构之间的合作从临时性的安排,转化为经常化、程序化的有实际决策内容的制度安排。这一机构的定位,可以类似金融控股公司与子公司的关系。金融控股公司在总公司层面是多元化经营,但在子公司层面是分业经营,这样金融控股公司既能适应混业经营也能适应分业经营。所以,金融监管协调委员会关键是要发挥更高层次的整合作用,既要防止监管越位,又要防止监管真空。为此,其职能应该主要是包括对现行金融控股公司集团层面的监管、实业类金融控股公司的监管、交叉性金融业务和创新产品的监管以及一些监管空白领域的监管。
第二,现代金融体系的监管应该更多她强化功能监管和事前监管。次贷危机证明,面对日益繁复的、频繁的市场创新和日益复杂的创新产品,单纯依赖信息披露来保护投资者利益,已经不够充分。随着现代金融产品的复杂性加大,投资者越来越难以对其潜在的风险进行识别。因此,监管者仅仅做到确保信息的。真实披露,或完全依靠对透明度的监管,已经不够。
对此,监管体系有必要从过去强调针对机构进行监管的模式向功能监管模式过渡,即对各类金融机构的同类型的业务进行统一监管和统一标准的监管,以减少监管的盲区,提高监管的效率。同时,监管者在事前的监管中。应当对创新产品有更深人的研究,并在此基础上形成有效的产品风险评估,尤其是对可能引起系统风险性的产品。应当将其相应的监管环节前移,深人分析和评估金融产品可能给监管体系带来的隐患。
第三,不仅要对中资金融机构的海外投资和资产进行动态监管,以防其海外风险敞口过大,还必须加强对在华外资金融机构的监管。可采取以下措施:首先,适当控制外资金融机构进入速度。目前中国银行业开放速度较世界很多发达国家还要快。与之相反,中国金融机构在国际金融市场发展、市场准入却非常缓慢。中国金融监管当局需要考虑国外对中国金融机构的开放程度,对外资金融机构应实行对等开放原则,适当控制外资金融机构的进入速度。
[关键词] 信用交易证券市场
随着《证券公司融资融券业务试点管理办法》和《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》的发布，标志着我国证券市场的信用交易制度开始走上了舞台。信用交易，也就是通常所说的融资融券业务，是指券商向客户出借资金供其买入证券、出借证券供其卖出的经营活动，由于存在一定的投机风险，在我国曾一度被明文禁止。近年来我国证券市场逐步完善，使信用交易制度的建立已经成为可能。
信用交易作为与现货交易完全不同的一种交易方式，它对证券市场所产生积极的影响，主要表现在以下两个方面:
1.有利于证券市场参与者实现多赢。对投资者来讲，一方面信用交易提供了多样化的投资机会和风险回避手段，结束了只有在股价上涨的时候才能获利的单一模式。投资者看跌时可通过“做空”来获取收益，也可以以“股票持仓＋卖空”组合锁住已得投资收益或锁定一个止损点来回避风险。另一方面，信用交易通过杠杆效应，可以提高投资者的盈利能力。投资者借助信用交易可以用较少的资本获取较大利润，减少投资者由于资金不足或者没有筹码而带来的机会成本的损失。
对券商来讲，信用交易制度首先拓展了券商的盈利渠道。之前券商的业务比较单一，合法的收入来源主要是佣金收入。开辟信用交易使得市场资金更为充足，交易更加活跃，不仅提高了券商的佣金收入，同时也增加了券商的专业服务收入。其次有利于盘活券商的自有资产。根据《管理办法》的规定，券商可以用自营证券和自有资金进行融券融资业务。这样券商就可以盘活积存的股票，获得利息收入，变死滞资金为生息资产，从而优化了公司的资产结构，增加公司的收入。同时由于规定了只有实力雄厚的券商才有资格从事信用交易业务，势必促进券商的分化重组，有利于有实力的券商做大做强。
最后，对银行来讲，虽然在《管理办法》中并没有提到银行信贷资金的转融通渠道，但是随着信用交易制度的不断完善，银行介入证券市场是可行的。这样将会为我国银行体系内相对充裕的信贷资金提供新的营运渠道，改善和优化银行资产结构，培育银行新的利润增长点，提高资金运作效率。
2.有利于我国证券市场健康、稳定的发展。(1)证券信用交易可以进一步完善我国的证券交易机制。单边“做多”的交易规则使得投资者只有在股价上涨的时候才能获利，容易引发巨大的市场系统性风险。信用交易所引致的“买空”、“卖空”机制，从根本上改变我国证券市场长期以来的“单边市”状况，使得我国的证券交易机制更加的成熟。而投资者通过看跌融券沽出，看涨融资买进，也促使股票价格趋向合理。(2)信用交易为恢复我国证券市场的资源配置职能奠定了资金基础。保证金交易制度对场内存量资金的放大效应可以增加证券市场的流动性。另一方面信用交易的转融通机制可以打开货币市场和证券市场之间的资金流通渠道，让银行的信贷资金合规的进入证券市场。从这两个方面增加证券市场的需求量，给市场的扩容和新股的发行奠定了资金条件，有利于恢复证券市场的融资功能。(3)有利于增强证券市场的市场化监管。我国的证券市场被广大投资者称为“政策市”，政府对证券市场的监管缺少市场手段，而信用交易制度则提供了一个有力的市场化监管手段——融资融券比例。当证券市场价格上涨、投机成分增长时，监管部门可以调高保证金比率（包括初始保证金比例和维持保证金比例）来降低证券市场的投机风险；当价格下跌，行情不好时，又可以调低保证金比例来刺激证券市场。监管部门可以通过调节这种比例关系来调控证券市场的供需平衡，控制投机风险，促进证券交易的顺利进行和价格稳定，使得证券市场的运作更加的市场化。
尽管信用交易有着如此显著的优越性，但根据现行的《管理办法》要想充分发挥其积极的作用，还必须从风险控制机制、转融通机制和监管这几个方面完善信用交易制度：
1.完善信用交易风险控制机制。其核心就是控制证券公司在交易业务中的规模与比例，主要包括:（1）证券的资格认定制度。它是防止恶性炒作、形成良性投资理念的必要手段。主要应考虑：股价波动幅度、主营业务及流通股本情况，公司治理结构、大股东和管理层的诚信度等因素。（2）建立完善的市场信用额度管理制度。一是对融资保证金比例和融券保证金比例的动态管理。二是对证券公司融资融券业务的限额管理。（3）单只证券的信用额度管理制度。就是要限制单个证券的信用交易比例，目的在于防止股票被过度融资融券而导致风险增加。（4）投资者的审定制度。在信用交易建立的初期，尽量以具有多年股票投资经验的高端客户为标准，同时借助银行系统的个人征信体系考察投资者的信用情况，及其在股票市场上的历史交易情况。
摘要：规范和发展是各国证券市场国际化中的两大主题，我国也不例外。本文从分析当前世界主要发达国家及组织对证券市场的监管的发展方向入手，提出我国在入世后证券监管方面需待完善之处。
关键词：证券 证券监管
从1990年l1月26日上海证券交易所建立算起，中国证券市场重建已有十年。1999年7月1日我国《证券法》生效，确立了新的监管体制。新的体制具有三个特点：(1)分业经营、分业管理，(2)证监会集中统一监管，(3)政府管理与行业自律相结合。由于市场的发展处于初级阶段，我国现行证券监管实际上反映了早期西方立法监管的经验，对当前证券监管的新变革尚未跟进反映。
2001年12月，中国正式加入世界贸易组织(wto)。入世后，我国应全面履行wto法律体系中《服务贸易总协定》(gats)、《gats的金融服务附录》、《有关金融服务承诺的谅解书协议扩以及《全球金融服务贸易协议》等调整证券业和证券市场的协定。因此，当前我国证券市场对外开放的立法取向也应顺应wt0的要求做出相应调整，以稳步推进我国证券市场的自由化、国际化。
一、证券监管变革的主要内容
(一)混业体制的回归
在各国证券监管变革前，各国对银行与证券业的监管立法主要有两种体制，即混业体制与分业体制。混业体制，指商业银行在其传统业务之外有权从事以证券金融业务为主的投资银行业务，以德国全能银行制度(universal banking system)为代表。根据德国《银行业务法>，全能银行的经营范围是：存款业务、贷款业务、贴现业务、信托业务、证券业务、投资业务、担保业务、保险业务、汇兑业务、财务代理业务、金融租赁等所有的金融业务。分业体制，指禁止商业银行从事投资银行业务，投资银行也不能从事商业银行业务，以美国1999年前的体制为代表。但是，随着证券市场的全球化，各国为提高本国金融机构的综合实力和竞争力，逐渐改用混业体制。
(二)单一监管机构的设立
伴随从分业体制到混业体制的转变，各国和地区的监管架构也开始转变。证券业与金融业的监管体制，根据监管的组织结构、体系构成以及各组成部分的分工职责、目标安排和协调运作可以分为三种形态：(1)多元监管。对银行业、证券业、保险业分别由多个专职机构实行分业监管，如美国1999年《金融服务现代化法》以前的监管体制；(2)一元监管。由综合机构实行混业监管，即对银行业、证券业、保险业统一由一元机构综合监管；例如韩国1997年宣布成立的金融监管机构金融监管委员会，该机构直属韩国财政部部长领导，将原来银行监管局、保险监管局、非银行储蓄保险公司及证券监管委员会对银行、保险和证券业的监管权力收拢，实行集中监管；(3)前两种类型的混合形态。
(三)交易所的革命
对证券业的监管中，自律管理得到日益重视。因为政府监管机构由于管理行为性质所限制，其监管难以涉及证券市场方方面面；而且单凭监管机构的力量更使其无法应对复杂常变的证券市场。美国sec前主席williamo．douglas对市场自律曾有精辟阐述，将大量的事实管理行为委托于自律组织进行。不仅必须，而且可行；这样政府将在管理活动中，取得自由权，从而扮演监督者的角色，政府始终保持有管理的武器，随时准备出击扫清各种障碍，但他永远希望自己按兵不动。nasdaq市场今日独领风骚，其良好市场自律是至关重要的。
所以，各国不仅重视完善传统政府监管机构的效能，而且注重自律管理与内控约束制度，致力建立金字塔型监管架构。金字塔型监管架构通过监管机构与自律组织(如交易所、证券业协会)、市场机构(券商等)关系的重新界定及相关责任的分配，建立政府监管——行业自律——机构内控的多层次市场管理体系。这种新的体系呈现金字塔型架构：第一层各类市场机构负责自我约束与管理，奠定市场监管的基础；第二层自律组织负责管理第一层各类市场机构间的各种交易行为维持市场秩序，实行第一线管理；第三层监管机关负责对第二层自律组织进行再管理，确保各项市场规则得以贯彻执行，进行宏观的控制。监管交易所是的主要承担者，但是，上述目标的实现有赖市场多方主体的参与，所以当前各国均强调自律管理与内控约束机制的建立。
在金字塔型监管架构中，证券交易所的监管是重要的层次。证券交易所在证券市场中处于组织市场、信息集散的核心地位，因此，证券交易所能够直接和低成本的获取交易信息，从而分析掌握市场参与者的行为规律，对交易行为的合法性做出恰当的判断。所以，经过证券市场的长期实践，证券交易所通常被赋予一线监管者的职责。
证券市场的核心部位在全球化压力下正发生机制的重大变革：从“会员制”到“上市公司制”。传统证券交易所
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在会员制基础上建构，系由券商以会员身份出资组建的非赢利团体。由于面i临全球化的激烈竞争，众多证券交易所由会员制改为公司制并申请上市，以希望加强资源运用，拓宽筹资渠道，降低会员与交易所利益冲突，强化决策效率以发展新的竞争优势。证券交易所从会员制到公司制的转变形成了一个有趣的现象：“交易所”自身在“交易所”上市交易，“市场”本身成为市场上的“商品”，“证券市场”自己为自己筹资发展。这样有趣的变革实际上是证券市场全球化冲击的必然结果。
交易所改组为公司制首要的变革是实现了证券市场交易权与所有权的分离。会员制交易所的最大弱点在于交易所会员本身同时是市场的所有者又是行使交易权的市场使用者，如何建设管理有效率、竞争力的市场同单纯使用市场存在矛盾。而公司制交易所由多方主体投资兴建，实现所有权与交易权分离后：所有者在公司股份升值分红的激励下专注决策管理；原来交易所成员可以出售交易所股份实现利益却不影响交易权的行使；而交易所自身股份的上市能够筹集资金、改善交易所设施以提高国际化中的竞争生存能力；更为重要的是公司制的架构是交易所所有权被量化为股份出资，方便不同市场间的合作合并以及多元化市场参加者的投资介入，以顺应全球化不同市场整合的需要。
二、对中国的启示
(一)我国是否应该回归混业经营
我国的《商业银行法》和《证券法》均确立了分业经营，分业监管体制。但是随着金融全球化的发展，为提升我国证券等金融机构的竞争力，可以预料我国现行的立法将面临调整。事实上，我国实践中已有混业经营的迹象。例如，中信公司全资拥有中信实业银行、招商局集团是招商银行的主要股东、光大集团是中国光大银行的控股股东，上述三家控股公司都有从事投资银行业务的下属机构。另外，中国建设银行、中国工商银行、中国银行之类的国有商业银行也已拥有从事投资银行业务的机构。中国建设银行拥有与摩根斯坦利等合资的投资银行——中国国际金融公司，中国工商银行拥有与东亚银行合资的投资银行一工商东亚，中国银行拥有投资银行——中银国际，目前工商东亚和中银国际只从事境外业务，中国国际金融公司已被批准经营境内业务，另两家投资银行从事境内业务也是指日可待。而且，目前保险基金被允许有限制地进入证券市场，证券经营机构有限制地进入同业拆借市场。从当前的立法角度而言，美国采取的金融控股公司模式应该是我国近期试点混业经营可以借鉴的模式。该模式是一家母公司控股银行、证券等金融机构，银行与其它金融机构的关系是兄弟关系，它们同属于同一个母公司。这种兄弟关系的混业经营，能通过业务的协同，来实现银行与其它金融机构利益共享，但不能直接从其它金融机构中取得利润，只能通过业务关系或关联交易来实现。这种模式不违背现行我国的立法，可以在现行法律框架内先行运作。因为严格讲，现行立法只从业务和机构两方面规定银行证券分业，即银行业务上不得从事信托和股票，机构上不得投资非银行金融机构和企业，即商业银行不能通过投资或控股方式成立非银行金融机构和企业，但并没有禁止银行与证券机构为同一公司控股或持有。在取得经验后，我国可以进一步考虑混业经营的其他模式选择。
(二)我国是否应该实行一元化监管
随着我国混业经营的推广，监管机构必须做出回应，做出适当的变革，以有效管理业务多元化的金融集团，使之安全、健康、稳健的经营，进而保证金融体系的安全与发展。
当前中国人民银行、中国证券监督管理委员会和中国保险监督管理委员会已经建立监管联席会议制度，以充分发挥金融监管部门职能作用，交流监管信息，增强监管合力，提高监管效率，及时解决分业监管中的政策协调问题。监管联席会议的主要职责是：研究银行、证券和保险监管中的有关重大问题；协调银行、证券、保险业务创新及其监管问题；协调银行、证券、保险对外开放及监管政策；交流有关监管信息等。联席会议可根据某一监管方的提议不定期召开，三方联席会议成员轮流担任会议召集人。三方监管部门将按照会议议定的事项，协调有关监管政策。应该讲，这是我国暂时不作立法修改，保留现行多元监管体制的情况下不失为可行的办法。今后，随着我国混业体制的建立发展，可以考虑借鉴当前国外一元化监管模式。
(三)我国的交易所是否应该改制
为了应对日趋激烈的市场竞争，国际上各主要证券市场正在进行组织模式上的创新。其一、全球部分交易所之间出现了合并与联盟趋势；其二、交易所股份化，即交易所从会员制改制为公司制。国际证券交易所的变革归结到一点，就是如何适应国际竞争和经济发展的要求，不断提高证券交易所的持续竞争力，以巩固其在金融市场资源上的占有率。
相比之下，我国现在的深圳、上海证券交易所只有十年历史，规模实力较小；而且我国证券交易所具有明显“官办”色彩，目前交易所总经理、副总经理均由证监
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会任免。因此，为迎接中国加入wto，积极参与国际证券市场的激烈竞争，对外实施强强联合战略，对内进行更加市场化的改革，应该考虑将来对交易所进行公司制改造与上市，证交所的上市是证交所加强竞争力的最有效手段。在此基础上，证交所脱离监管机构直接的控制管理，具有独立发展创新的能力，并与政府的监管划清界限，以有效组织实施自律管理。
(四)积极参与国际证券监管立法，努力推进证券监管的国际合作与协调
由于市场的发展处于初级阶段，我国现行证券监管实际上反映了早期西方立法监管的经验，对当前证券监管的新变革尚未跟进反映。
2001年12月，中国正式加入世界贸易组织(WTO)。入世后，我国应全面履行WTO法律体系中《服务贸易总协定》(GATS)、《GATS的金融服务附录》、《有关金融服务承诺的谅解书协议扩以及《全球金融服务贸易协议》等调整证券业和证券市场的协定。因此，当前我国证券市场对外开放的立法取向也应顺应WT0的要求做出相应调整，以稳步推进我国证券市场的自由化、国际化。
一、证券监管变革的主要内容
(一)混业体制的回归
在各国证券监管变革前，各国对银行与证券业的监管立法主要有两种体制，即混业体制与分业体制。混业体制，指商业银行在其传统业务之外有权从事以证券金融业务为主的投资银行业务，以德国全能银行制度(UniversalBankingSystem)为代表。根据德国《银行业务法>，全能银行的经营范围是：存款业务、贷款业务、贴现业务、信托业务、证券业务、投资业务、担保业务、保险业务、汇兑业务、财务业务、金融租赁等所有的金融业务。分业体制，指禁止商业银行从事投资银行业务，投资银行也不能从事商业银行业务，以美国1999年前的体制为代表。但是，随着证券市场的全球化，各国为提高本国金融机构的综合实力和竞争力，逐渐改用混业体制。
(二)单一监管机构的设立
伴随从分业体制到混业体制的转变，各国和地区的监管架构也开始转变。证券业与金融业的监管体制，根据监管的组织结构、体系构成以及各组成部分的分工职责、目标安排和协调运作可以分为三种形态：(1)多元监管。对银行业、证券业、保险业分别由多个专职机构实行分业监管，如美国1999年《金融服务现代化法》以前的监管体制；(2)一元监管。由综合机构实行混业监管，即对银行业、证券业、保险业统一由一元机构综合监管；例如韩国1997年宣布成立的金融监管机构金融监管委员会，该机构直属韩国财政部部长领导，将原来银行监管局、保险监管局、非银行储蓄保险公司及证券监管委员会对银行、保险和证券业的监管权力收拢，实行集中监管；(3)前两种类型的混合形态。
(三)交易所的革命
对证券业的监管中，自律管理得到日益重视。因为政府监管机构由于管理行为性质所限制，其监管难以涉及证券市场方方面面；而且单凭监管机构的力量更使其无法应对复杂常变的证券市场。美国SEC前主席WilliamO．Douglas对市场自律曾有精辟阐述，将大量的事实管理行为委托于自律组织进行。不仅必须，而且可行；这样政府将在管理活动中，取得自由权，从而扮演监督者的角色，政府始终保持有管理的武器，随时准备出击扫清各种障碍，但他永远希望自己按兵不动。NASDAQ市场今日独领，其良好市场自律是至关重要的。
所以，各国不仅重视完善传统政府监管机构的效能，而且注重自律管理与内控约束制度，致力建立金字塔型监管架构。金字塔型监管架构通过监管机构与自律组织(如交易所、证券业协会)、市场机构(券商等)关系的重新界定及相关责任的分配，建立政府监管——行业自律——机构内控的多层次市场管理体系。这种新的体系呈现金字塔型架构：第一层各类市场机构负责自我约束与管理，奠定市场监管的基础；第二层自律组织负责管理第一层各类市场机构间的各种交易行为维持市场秩序，实行第一线管理；第三层监管机关负责对第二层自律组织进行再管理，确保各项市场规则得以贯彻执行，进行宏观的控制。监管交易所是的主要承担者，但是，上述目标的实现有赖市场多方主体的参与，所以当前各国均强调自律管理与内控约束机制的建立。
在金字塔型监管架构中，证券交易所的监管是重要的层次。证券交易所在证券市场中处于组织市场、信息集散的核心地位，因此，证券交易所能够直接和低成本的获取交易信息，从而分析掌握市场参与者的行为规律，对交易行为的合法性做出恰当的判断。所以，经过证券市场的长期实践，证券交易所通常被赋予一线监管者的职责。
证券市场的核心部位在全球化压力下正发生机制的重大变革：从“会员制”到“上市公司制”。传统证券交易所在会员制基础上建构，系由券商以会员身份出资组建的非赢利团体。由于面I临全球化的激烈竞争，众多证券交易所由会员制改为公司制并申请上市，以希望加强资源运用，拓宽筹资渠道，降低会员与交易所利益冲突，强化决策效率以发展新的竞争优势。证券交易所从会员制到公司制的转变形成了一个有趣的现象：“交易所”自身在“交易所”上市交易，“市场”本身成为市场上的“商品”，“证券市场”自己为自己筹资发展。这样有趣的变革实际上是证券市场全球化冲击的必然结果。
交易所改组为公司制首要的变革是实现了证券市场交易权与所有权的分离。会员制交易所的最大弱点在于交易所会员本身同时是市场的所有者又是行使交易权的市场使用者，如何建设管理有效率、竞争力的市场同单纯使用市场存在矛盾。而公司制交易所由多方主体投资兴建，实现所有权与交易权分离后：所有者在公司股份升值分红的激励下专注决策管理；原来交易所成员可以出售交易所股份实现利益却不影响交易权的行使；而交易所自身股份的上市能够筹集资金、改善交易所设施以提高国际化中的竞争生存能力；更为重要的是公司制的架构是交易所所有权被量化为股份出资，方便不同市场间的合作合并以及多元化市场参加者的投资介入，以顺应全球化不同市场整合的需要。
二、对中国的启示
(一)我国是否应该回归混业经营
我国的《商业银行法》和《证券法》均确立了分业经营，分业监管体制。但是随着金融全球化的发展，为提升我国证券等金融机构的竞争力，可以预料我国现行的立法将面临调整。事实上，我国实践中已有混业经营的迹象。例如，中信公司全资拥有中信实业银行、招商局集团是招商银行的主要股东、光大集团是中国光大银行的控股股东，上述三家控股公司都有从事投资银行业务的下属机构。另外，中国建设银行、中国工商银行、中国银行之类的国有商业银行也已拥有从事投资银行业务的机构。中国建设银行拥有与摩根斯坦利等合资的投资银行——中国国际金融公司，中国工商银行拥有与东亚银行合资的投资银行一工商东亚，中国银行拥有投资银行——中银国际，目前工商东亚和中银国际只从事境外业务，中国国际金融公司已被批准经营境内业务，另两家投资银行从事境内业务也是指日可待。而且，目前保险基金被允许有限制地进入证券市场，证券经营机构有限制地进入同业拆借市场。从当前的立法角度而言，美国采取的金融控股公司模式应该是我国近期试点混业经营可以借鉴的模式。
该模式是一家母公司控股银行、证券等金融机构，银行与其它金融机构的关系是兄弟关系，它们同属于同一个母公司。这种兄弟关系的混业经营，能通过业务的协同，来实现银行与其它金融机构利益共享，但不能直接从其它金融机构中取得利润，只能通过业务关系或关联交易来实现。这种模式不违背现行我国的立法，可以在现行法律框架内先行运作。因为严格讲，现行立法只从业务和机构两方面规定银行证券分业，即银行业务上不得从事信托和股票，机构上不得投资非银行金融机构和企业，即商业银行不能通过投资或控股方式成立非银行金融机构和企业，但并没有禁止银行与证券机构为同一公司控股或持有。在取得经验后，我国可以进一步考虑混业经营的其他模式选择。
(二)我国是否应该实行一元化监管
随着我国混业经营的推广，监管机构必须做出回应，做出适当的变革，以有效管理业务多元化的金融集团，使之安全、健康、稳健的经营，进而保证金融体系的安全与发展。
当前中国人民银行、中国证券监督管理委员会和中国保险监督管理委员会已经建立监管联席会议制度，以充分发挥金融监管部门职能作用，交流监管信息，增强监管合力，提高监管效率，及时解决分业监管中的政策协调问题。监管联席会议的主要职责是：研究银行、证券和保险监管中的有关重大问题；协调银行、证券、保险业务创新及其监管问题；协调银行、证券、保险对外开放及监管政策；交流有关监管信息等。联席会议可根据某一监管方的提议不定期召开，三方联席会议成员轮流担任会议召集人。三方监管部门将按照会议议定的事项，协调有关监管政策。应该讲，这是我国暂时不作立法修改，保留现行多元监管体制的情况下不失为可行的办法。今后，随着我国混业体制的建立发展，可以考虑借鉴当前国外一元化监管模式。
(三)我国的交易所是否应该改制
为了应对日趋激烈的市场竞争，国际上各主要证券市场正在进行组织模式上的创新。其一、全球部分交易所之间出现了合并与联盟趋势；其二、交易所股份化，即交易所从会员制改制为公司制。国际证券交易所的变革归结到一点，就是如何适应国际竞争和经济发展的要求，不断提高证券交易所的持续竞争力，以巩固其在金融市场资源上的占有率。
相比之下，我国现在的深圳、上海证券交易所只有十年历史，规模实力较小；而且我国证券交易所具有明显“官办”色彩，目前交易所总经理、副总经理均由证监会任免。因此，为迎接中国加入WTO，积极参与国际证券市场的激烈竞争，对外实施强强联合战略，对内进行更加市场化的改革，应该考虑将来对交易所进行公司制改造与上市，证交所的上市是证交所加强竞争力的最有效手段。在此基础上，证交所脱离监管机构直接的控制管理，具有独立发展创新的能力，并与政府的监管划清界限，以有效组织实施自律管理。
关键词：证券 证券监管
从1990年l1月26日上海证券交易所建立算起，中国证券市场重建已有十年。1999年7月1日我国《证券法》生效，确立了新的监管体制。新的体制具有三个特点：(1)分业经营、分业管理，(2)证监会集中统一监管，(3)政府管理与行业自律相结合。由于市场的发展处于初级阶段，我国现行证券监管实际上反映了早期西方立法监管的经验，对当前证券监管的新变革尚未跟进反映。
2001年12月，中国正式加入世界贸易组织(wto)。入世后，我国应全面履行wto法律体系中《服务贸易总协定》(gats)、《gats的金融服务附录》、《有关金融服务承诺的谅解书协议扩以及《全球金融服务贸易协议》等调整证券业和证券市场的协定。因此，当前我国证券市场对外开放的立法取向也应顺应wt0的要求做出相应调整，以稳步推进我国证券市场的自由化、国际化。
一、证券监管变革的主要内容
(一)混业体制的回归
在各国证券监管变革前，各国对银行与证券业的监管立法主要有两种体制，即混业体制与分业体制。混业体制，指商业银行在其传统业务之外有权从事以证券金融业务为主的投资银行业务，以德国全能银行制度(universal banking system)为代表。根据德国《银行业务法>，全能银行的经营范围是：存款业务、贷款业务、贴现业务、信托业务、证券业务、投资业务、担保业务、保险业务、汇兑业务、财务业务、金融租赁等所有的金融业务。分业体制，指禁止商业银行从事投资银行业务，投资银行也不能从事商业银行业务，以美国1999年前的体制为代表。但是，随着证券市场的全球化，各国为提高本国金融机构的综合实力和竞争力，逐渐改用混业体制。
(二)单一监管机构的设立
伴随从分业体制到混业体制的转变，各国和地区的监管架构也开始转变。证券业与金融业的监管体制，根据监管的组织结构、体系构成以及各组成部分的分工职责、目标安排和协调运作可以分为三种形态：(1)多元监管。对银行业、证券业、保险业分别由多个专职机构实行分业监管，如美国1999年《金融服务现代化法》以前的监管体制；(2)一元监管。由综合机构实行混业监管，即对银行业、证券业、保险业统一由一元机构综合监管；例如韩国1997年宣布成立的金融监管机构金融监管委员会，该机构直属韩国财政部部长领导，将原来银行监管局、保险监管局、非银行储蓄保险公司及证券监管委员会对银行、保险和证券业的监管权力收拢，实行集中监管；(3)前两种类型的混合形态。
(三)交易所的革命
对证券业的监管中，自律管理得到日益重视。因为政府监管机构由于管理行为性质所限制，其监管难以涉及证券市场方方面面；而且单凭监管机构的力量更使其无法应对复杂常变的证券市场。美国sec前主席williamo．douglas对市场自律曾有精辟阐述，将大量的事实管理行为委托于自律组织进行。不仅必须，而且可行；这样政府将在管理活动中，取得自由权，从而扮演监督者的角色，政府始终保持有管理的武器，随时准备出击扫清各种障碍，但他永远希望自己按兵不动。nasdaq市场今日独领，其良好市场自律是至关重要的。
所以，各国不仅重视完善传统政府监管机构的效能，而且注重自律管理与内控约束制度，致力建立金字塔型监管架构。金字塔型监管架构通过监管机构与自律组织(如交易所、证券业协会)、市场机构(券商等)关系的重新界定及相关责任的分配，建立政府监管——行业自律——机构内控的多层次市场管理体系。这种新的体系呈现金字塔型架构：第一层各类市场机构负责自我约束与管理，奠定市场监管的基础；第二层自律组织负责管理第一层各类市场机构间的各种交易行为维持市场秩序，实行第一线管理；第三层监管机关负责对第二层自律组织进行再管理，确保各项市场规则得以贯彻执行，进行宏观的控制。监管交易所是的主要承担者，但是，上述目标的实现有赖市场多方主体的参与，所以当前各国均强调自律管理与内控约束机制的建立。
在金字塔型监管架构中，证券交易所的监管是重要的层次。证券交易所在证券市场中处于组织市场、信息集散的核心地位，因此，证券交易所能够直接和低成本的获取交易信息，从而分析掌握市场参与者的行为规律，对交易行为的合法性做出恰当的判断。所以，经过证券市场的长期实践，证券交易所通常被赋予一线监管者的职责。
证券市场的核心部位在全球化压力下正发生机制的重大变革：从“会员制”到“上市公司制”。传统证券交易所
在会员制基础上建构，系由券商以会员身份出资组建的非赢利团体。由于面i临全球化的激烈竞争，众多证券交易所由会员制改为公司制并申请上市，以希望加强资源运用，拓宽筹资渠道，降低会员与交易所利益冲突，强化决策效率以发展新的竞争优势。证券交易所从会员制到公司制的转变形成了一个有趣的现象：“交易所”自身在“交易所”上市交易，“市场”本身成为市场上的“商品”，“证券市场”自己为自己筹资发展。这样有趣的变革实际上是证券市场全球化冲击的必然结果。
交易所改组为公司制首要的变革是实现了证券市场交易权与所有权的分离。会员制交易所的最大弱点在于交易所会员本身同时是市场的所有者又是行使交易权的市场使用者，如何建设管理有效率、竞争力的市场同单纯使用市场存在矛盾。而公司制交易所由多方主体投资兴建，实现所有权与交易权分离后：所有者在公司股份升值分红的激励下专注决策管理；原来交易所成员可以出售交易所股份实现利益却不影响交易权的行使；而交易所自身股份的上市能够筹集资金、改善交易所设施以提高国际化中的竞争生存能力；更为重要的是公司制的架构是交易所所有权被量化为股份出资，方便不同市场间的合作合并以及多元化市场参加者的投资介入，以顺应全球化不同市场整合的需要。
二、对中国的启示
(一)我国是否应该回归混业经营
我国的《商业银行法》和《证券法》均确立了分业经营，分业监管体制。但是随着金融全球化的发展，为提升我国证券等金融机构的竞争力，可以预料我国现行的立法将面临调整。事实上，我国实践中已有混业经营的迹象。例如，中信公司全资拥有中信实业银行、招商局集团是招商银行的主要股东、光大集团是中国光大银行的控股股东，上述三家控股公司都有从事投资银行业务的下属机构。另外，中国建设银行、中国工商银行、中国银行之类的国有商业银行也已拥有从事投资银行业务的机构。中国建设银行拥有与摩根斯坦利等合资的投资银行——中国国际金融公司，中国工商银行拥有与东亚银行合资的投资银行一工商东亚，中国银行拥有投资银行——中银国际，目前工商东亚和中银国际只从事境外业务，中国国际金融公司已被批准经营境内业务，另两家投资银行从事境内业务也是指日可待。而且，目前保险基金被允许有限制地进入证券市场，证券经营机构有限制地进入同业拆借市场。从当前的立法角度而言，美国采取的金融控股公司模式应该是我国近期试点混业经营可以借鉴的模式。该模式是一家母公司控股银行、证券等金融机构，银行与其它金融机构的关系是兄弟关系，它们同属于同一个母公司。这种兄弟关系的混业经营，能通过业务的协同，来实现银行与其它金融机构利益共享，但不能直接从其它金融机构中取得利润，只能通过业务关系或关联交易来实现。这种模式不违背现行我国的立法，可以在现行法律框架内先行运作。因为严格讲，现行立法只从业务和机构两方面规定银行证券分业，即银行业务上不得从事信托和股票，机构上不得投资非银行金融机构和企业，即商业银行不能通过投资或控股方式成立非银行金融机构和企业，但并没有禁止银行与证券机构为同一公司控股或持有。在取得经验后，我国可以进一步考虑混业经营的其他模式选择。
(二)我国是否应该实行一元化监管
随着我国混业经营的推广，监管机构必须做出回应，做出适当的变革，以有效管理业务多元化的金融集团，使之安全、健康、稳健的经营，进而保证金融体系的安全与发展。
当前中国人民银行、中国证券监督管理委员会和中国保险监督管理委员会已经建立监管联席会议制度，以充分发挥金融监管部门职能作用，交流监管信息，增强监管合力，提高监管效率，及时解决分业监管中的政策协调问题。监管联席会议的主要职责是：研究银行、证券和保险监管中的有关重大问题；协调银行、证券、保险业务创新及其监管问题；协调银行、证券、保险对外开放及监管政策；交流有关监管信息等。联席会议可根据某一监管方的提议不定期召开，三方联席会议成员轮流担任会议召集人。三方监管部门将按照会议议定的事项，协调有关监管政策。应该讲，这是我国暂时不作立法修改，保留现行多元监管体制的情况下不失为可行的办法。今后，随着我国混业体制的建立发展，可以考虑借鉴当前国外一元化监管模式。
(三)我国的交易所是否应该改制
为了应对日趋激烈的市场竞争，国际上各主要证券市场正在进行组织模式上的创新。其一、全球部分交易所之间出现了合并与联盟趋势；其二、交易所股份化，即交易所从会员制改制为公司制。国际证券交易所的变革归结到一点，就是如何适应国际竞争和经济发展的要求，不断提高证券交易所的持续竞争力，以巩固其在金融市场资源上的占有率。
相比之下，我国现在的深圳、上海证券交易所只有十年历史，规模实力较小；而且我国证券交易所具有明显“官办”色彩，目前交易所总经理、副总经理均由证监
会任免。因此，为迎接中国加入wto，积极参与国际证券市场的激烈竞争，对外实施强强联合战略，对内进行更加市场化的改革，应该考虑将来对交易所进行公司制改造与上市，证交所的上市是证交所加强竞争力的最有效手段。在此基础上，证交所脱离监管机构直接的控制管理，具有独立发展创新的能力，并与政府的监管划清界限，以有效组织实施自律管理。
(四)积极参与国际证券监管立法，努力推进证券监管的国际合作与协调
