时间：2024-03-10 10:12:55
方法。
关键词：初创公司；估值方法；探究
“互联网+”型公司顺应了传统产业升级转型的大趋势，再加上政府出台的利好政策，互联网型公司，尤其是电商公司得以蓬勃发展。2015年以来出现了一种新的业态，即B2B（Business-to-Business）平台型互联网公司，开启了企业对企业的商业新模式。即通过互联网平台实现企业与企业之间产品、服务及信息的交换。这种类型初创企业一般资产轻、客户流量小，交易规模不大，缺乏资金的持续投入。一旦获得融资，就有可能在短时间内实现快速发展，为投资人赢得巨额的回报。但如果从财务指标看，此类互联网初创公司很难获得投资人的支持。究竟如何估值成为投资人与创业人非常关注的现实问题。
一、传统估值方法的缺陷
众所周知，完善的估值系统不仅可以避免因高估而产生的行业泡沫，也避免一个好的企业被“贱卖”，有助于互联网行业的健康发展。
传统的估值方法有可比公司分析法、先例交易分析法，但这些方法都存在一定的缺陷。它们都是一种静态的估值方法，不可避免的出现高估或低估的问题。
互联网产业在过去的一段时间内获得了蓬勃发展，但复杂的股权结构、多样的企业设计和创新的盈利模式都增加了互联网公司运营成果的不确定性。从风险投资的角度而言，互联网公司发展的不确定性和随机性很难为企业未来收益确定风险率。此外，对互联网企业而言，用户量成为公司的核心资源，传统方法很难评估其价值。因此只有不断创新的、可操作的估值系统才能适应互联网产业的的不断
发展[1]。
二、互联网初创公司常用的估值方法
（一）DCF（现金流量折算）应用方法
将互联网公司全部现金流入扣除成本之后的剩余资产称为净现金流量，这一数据表示在某个时间段内可以为投资人提供的税后现金流量，是现金流量的重要组成部分。净现金流量主要包括自由现金流量和非营业现金流量，通常将非营业活动积累的税后现金流量称为非营业现金流量，将营业活动产生的税后现金流量称为自由现金流量。
以现金流量的变化特征为依据，折现现金流量可以分为两阶段增长型和三阶段增长型两种。
对两阶段增长型来讲，一般将现金流量值与后续期价值的总和称为公司的实体价值，发展呈现出两个阶段的初创型公式尤为适用。在第一阶段和第二阶段中，增长率一般表现为持续增长的形态。
对三阶段增长型来讲，一般将增长期、转换期和后续期的现金流量之和作为公司的实体价值体现，其中增长期为高速增长阶段，在转换期中，增长率呈现出一定的递减趋势，在后续期中，增长率逐渐稳定。以市场需要为基准，DCF方法在选择预测期的过程中有较高的灵活性，例如8年、10年甚至更长的时期。在实际估值中，一般将预测期选为3-5年，在这个时间段内，初创公司的经营结果是可以预测的。
DCF估值方法拥有完善的理论估值体系，在现金流量为正的前提下，可以估计出未来现金流的发生时间，得出次结果后可以根据现金流的风险特性，求出折现率，为初创公司的估值提供依据，但此种方法也存在一定的缺陷。
第一，现金流量折算法不能可靠处理同伙膨胀带来的影响，在长期投资过程中，创业者无法对现金流做出相应的调整。第二，公司复杂的风险状态无法通过单一的折现率反应出来，因为在某一项目的发展过程中，后期的经营风险会逐渐降低。第三，创业者无法认识到灵活经营的重要性，管理和无法明确环境的变化和投资项目风险的不确定性，必须应用灵活的管理手段以取得更好的投资机会，为了提高项目的投资效益，不得不应用多种投资方案。
现金流量折算法在国内的应用，通常都会为中小型高新技术企业带来一定的问题，传统的现金流量折算法在正在发展的经营活动中无法得到较大的价值体现。
对高新技术公司来讲，在发展过程中，可能拥有某种特许经营权，但不能保证能够立即获得经济效益，甚至为处于亏损状态。
以B2B平台型的互联网初创公司为例，从长远来看，互联网初创公司可能会获得良好的获利机会和发展机会，这种类型的公司与相同经营状况但是发展前景不明朗的公司相比，理性的投资者愿意将更多的筹码加于前者。在该种方法的应用过程中，公司的评估可能缺乏一定的市场价值，因此必须找到科学的可以反映出公司优势的评估方法。在利用传统现金流量折算法的过程中，即使可以反映出公司的价值，但是对公司的增长机会做出合理的预估，可能带来低估公司价值的风险。
（二）DEVA模型及其修正
传统估值以现金流量为基础，结合公司的财务报表，将息税折旧前利润乘以8，在与行业的β相关系数相乘，就可以得出谈判的重要依据。在此基床上对数据进行微调即可得出最终的结果。对初创互联网公司的估值，一般需要经验和直觉来制定投资方案，而不是精确的计算，可以将 DEVA 估值法作为辅助手段，该手段适用于那些处于创意、创新、创业的早期阶段的公司或项目[2]。
1. DEVA模型的基本形式
DEVA 模型最早由摩根斯坦利的分析师 Mary Meeker 提出，其根本依据是互联网行业的开放化和多元化特点，互联网公司具有广阔的平台优势，因此互联网初创公司发展的核心资源和应力基础就是用户资源。DEVA模型的基本公式为E=MC2，其中E、M、C分别表示被评估公司的价值、单体投入的初始资本、用户的资源价值。在互联网行业中，如果存在两个以上用户的互动行为，即存在潜在的交易可能性，可以用C2表示用户资源的价值
属性。
例如，电话或网站的用户只有一个，其价值必定为0，只有第二个或者更多的用户诞生后，用户之间才有可能实现多种互动，附加价值也将体现出来，当用户的数量为2时，附加价值为4，当用户数量为3时，附加价值为9，以此类推。
固定成本M和C为指数关系，在实际应用中，如果不考虑固定成本线，固定成本的线性变动与后续的增长没有太大的关联，此时依旧会呈现出指数型的变化
形态。
以互联网公司的用户管理为例，创建完数据库之后就要对相应的用户进行管理，就管理潜力探讨，管理一名用户的数据和管理一万名用户的数据并没有太大的差别，不同的是，用户的投放收益会在日后呈现指数变化的形态。
为了实现指数型增长价值，可能会适当降低价格来吸引用户。
DEVA估值理论会催生新一轮的并购，例如A公司有100个用户，此时的估值为1万，B公司有300个用户，估值为9万，两家公司估值合计为10万。两家公司合并将诞生400个用户的新公司，从估值方面来看，400个用户的平方即为16万，可以看出，并购带来了6万的规模效益。为了实现这一效益，也就是实现并购，赚到6万的规模效益，B公司此时出价2万收购A公司，A公司原来的估价为1万，A公司将非常满意。B公司在原来9万估值的基础上增加了1万的并购费用，以16万的价格卖出，此时获利6万，从这一交易中看出，A公司和B公司获利都较大。
2. DEVA模型的修正
由于中国互联网初创公司种类较多，同时更新换代也较快，应用DEVA模型记性估值可能存在一定的误差，因此需要在原来模型的基础上进行修正。在构建修正模型的过程中，往往引入同类型公司的可比系数进行完善，取得a平均系数，将修正后的DEVA模型表达为E=aMC2。修正后的DEVA模型可以具备互联网公司的开放性和动态性，在注重用户资源价值的同时，实现对公司价值的客观描述。
3.修正后DEVA模型的应用
以Facebook收购Instagram公司为例，以DEVA模型为基础，先确定单一的固定成本和用户的价值，模型中的M表示成立初期分摊至每位用户的初始成本。在对公司的价值进行评估时，固定成本可以很准确地描述出公司的获利能力，如果固定成本越高，公司在获取用户资源的过程中付出的成本费用也将越高，成本的高低直接表明互联网公司在市场中具有的扩张前景。公司拥有用户3500万人，公司成立之初投入的固定成本为50万美元，因此，M的计算表示为：M=固定成本/用户数量=0.014美元
在Instagram公司的价值估算方面，可以根据互联网公司的相关报告进行估测，该公司单一用户的价值为0.85美元，用户的总价值为2975万美元。
模型中的a系数表示被评估公司的模型估算结果与公允价值之间的比值[3]。a系数的取值可以根据同类公司a值的计算平均值，数据采集结果见表1（单位：亿美元）。
根据上表求出a系数的平均值为0.65，0.65即为公司的修正系数，因此可以计算出公司的价值为9.87亿美元，这一结果与Facebook收购Instagram公司的10亿美元报价十分接近。
三、互联网初创公司估值需要注意的关键问题
初创公司的估值存在很大的主观性，只要创业者可以说服投资人，其估值就存在合理性。
以B2B互联网公司为例，在估值中需要重点考虑的问题有：1.公司目前的用户数量，单用户的价值；2.所在细分市场的规模和发展前景预期；3.公司面临的市场竞争程度和目前所处的地位；4.创始人和团队的能力；5.自身模式的盈利预期和获利能力。
互联网初创公司要准确估值是非常困难的，通过定量化的共识求得公司的估值也存在很大的局限性，通常需要找出一个可比公司，然后跟企业的创立成本、下一步需要的投资做对比[4]。
四、结束语
修正的DEVA模型可以在实际中满足互联网初创公司估值方面的技术需要，但在估值的过程中必须认识到市场的变化特点和商业模式的创新特点，该模型也并不是万能的，需要结合互联网公司本身的实际状况，对其进行观察和改进。
参考文献：
[1]李中阳.互联网初创公司的估值方法浅谈[J].社会学杂志，2015（25）：72-73.
[2]沈乐.战略管理理论在初创公司估值中的应用研究[D].四川大学，2015，26（1）：25.
[3]车亮.对初创公司估值方法的实证研究[D].中国人民大学，2009，12（1）：25.
一、网络公司价值评估概述
国际互联网简称因特网或互联网，是由许多独立的网络和计算机系统组成的一个巨大的自由联合，本质上代表着无穷无尽的信息资源。目前，中国互联网产业实际利用和可利用的网络资源主要包括国家基础通信网、四大互联计算机网、有线电视网和其他一些专线网络。网络公司是指在互联网上注册域名，建立网站，利用互联网进行多样的商业活动的公司。这些商业活动包括通过互联网进行商品采购与销售，通过互联网对实体企业进行宣传和对其产品进行网上营销，通过互联网向希望得到特定信息的顾客提供信息服务，通过互联网向上网的人们提供虚拟的社区服务，诸如聊天、讨论、交友等。
网络公司拥有与一般企业不同的特征，主要有网络公司属于服务业，公司间的服务具有相似性；网络经营成本相对较低，缺乏行业进入壁垒，网络公司间的竞争激烈；公司的前期投入非常巨大，而且随着业务的发展需要追加的资金也非常巨大；对于网络公司，人们具有很强的先入为主意识；以低成本进行大规模的服务，是网络经营与传统经营方式相比所具有的优势；公司开创初期不以赢利为主要目的，而是追求公司交易额和市场占有率；直接接触客户、了解客户，为客户提供个性化服务，是网络公司与传统企业的比较优势，客户直接构成网络公司对传统企业的竞争优势。
根据网络公司经营领域的不同，可以将其分成互联网基础设施业务、网络应用、网络接入服务和网络信息服务。网络公司价值产生的经济源泉，即“无摩擦经济”效应、“消费者中心”效应、“注意力经济”效应、“收益递增”效应和“知识经济”效应。从评估的角度来看，网络公司价值除具有一般企业评估的现实性、市场性、预测性以及咨询性的特点外，还需要考虑如下一些新特点：网络公司价值评估的对象具有高成长性；大部分网络公司目前没有盈利或是盈利甚微；大部分网络公司缺乏历史数据；大部分中国网络公司和部分国外网络公司缺乏可比较的公司。网络公司价值评估的原则除应遵循独立性、客观生、科学性等传统的资产评估原则外，还应遵循其自身特有的评估原则，主要包括前瞻性原则、传统评估理论与继承评估理论相结合原则和分类评估原则。
二、影响网络公司价值评估因素分析
网络公司价值评估是一项复杂的工作，需要考虑的因素很多。根据现代经济理论，企业价值主要取决于企业在目前和将来创造利润的能力。同样地，网络公司的价值也取决于影响网络公司创造利润的能力因素，如收入流、市场占有率、品牌和技术能力等。但是，与传统的商业模式相比，网络公司是一种全新的商业模式，其价值评估体系与传统的评估体系不同。其原因主要有：首先，网络公司必然经历相当长时期高投入低回报或负利润的阶段。到目前为止，即使在网络最发达的美国，真正盈利的网络公司并不多；其次，竞争更激烈更残酷，在赢者统吃原则下，一个行业中最终的存活者只有几家；最后，衡量利润前景的指标有很大的不同，在财务指标、技术能力指标等之外，点击率、开户数量、滞留时间等指标具有非常重要的作用。
另外，由于企业价值取决于企业未来的发展前景，所以需要考察这些因素的动态变化。经过对国内外网络公司发展经验和价值评估体系的分析，本文认为影响网络公司价值评估的因素主要包含宏观因素和微观因素。影响网络公司价值的宏观因素主要包括市场环境、支付体系完善程度、物流系统完善程度和目标市场的潜力。影响网络公司价值的微观（企业）因素主要包括联合/开放结构程度、同类商业模式排名、财务状况指标、品牌、市场营销能力和市场占有率、配送系统完善程度、产品或内容的宽度、收入增长速度、客户服务和管理层能力。
三、网络公司价值评估基本方法
从广义上讲，资产价值或者公司价值的评估方法主要有三种，它们分别为贴现现金流估价法、市场比率估价法和期权估价法。网络公司价值评估的模型也都是源于这三种常用的评估方法。贴现现金流估价法认为一项资产的价值应该等于该项资产预期在未来所产生的全部现金流的现值总和。如经济附加值模型。市场比率估价法以某一变量为基础，如收益、现金流、账面价值或销售额等，考察同类“可比”资产的价值，借以对一项新资产进行估价。如市盈率模型、市值销售比模型。期权估价法使用期权定价模型来估计有期权特性的资产价值，应用范围相对受到局限。
贴现现金流估价法在对当前网络公司进行评估时，虽然存在网络公司亏损、缺乏历史数据以及可比对象少的限制，但因具有公认、严密的理论基础和广泛的应用领域，在学术界尤其受到推崇，并且通过各种综合的分析，采用收益正常化等修正技巧，可以成功地解决这些问题。可以寻找一种方法对现有的贴现现金流估价法进行修正，以评估网络公司的价值。
四、网络公司价值评估模型构建
在对网络公司进行价值评估时：首先，搜集待评估公司的相关背景资料和实施贴现现金流法所需要的财务数据；其次，在分析公司历史情况的基础上，预测公司未来现金流量，并选择一定的利率计算现金流量现值；再次，利用公司的历史内在价值和利用贴现现金流股价法计算出的评估价值分别为因变量和自变量，建立网络公司价值评估的回归模型；最后，对利用评估模型计算的公司价值与历史相关数据进行验证，确定公司的价值。
在计算网络公司价值时一般使用股权现金流量和实体现金流量构造的模型。具体计算方法为：
预测股权所有者可以得到的现金流量，然后按照股权资本的成本贴现预期的现金流量，结果就是估计的股权价值。
股权价值=
预测所有资本（债务和股权）提供者可以得到的现金流量，然后按照加权平均资本（债务和股权）成本贴现预期现金流量。使用这种方法，得到了估计的公司价值，其中要减去债务的价值才能得到股权价值。计算公式如下：
实体价值=
债务价值=
股权价值＝实体价值－债务价值
在使用网络公司价值评估回归模型时，因影响公司价值的因素有很多，挨个区分量化很困难，因此，可仅考虑现金流量因素，采用一元线性回归模型：
P＝A+Bx
x－贴现现金流量价值
A、B－常数系数
为了验证计算出的公司价值的准确性，可以用公司的历史数据进行验证，对其产生差异的原因进行具体分析。
据艾瑞咨询的报告预测，2025年国内的互联网经济规模将超过10万亿元人民币。以保险行业为例，预计到2019年，通过互联网成交的传统保险产品和纯互联网保险产品的规模将达到7 500亿元。随着金融科技公司的跨越式发展，伴随很多新情况新问题的产生。在2017年7月全国金融工作会议上，对于互联网金融问题，习近平主席提出“加??互联网金融监管，强化金融机构防范风险主体责任”，这预示着防范互联网金融风险的重要性。对于互联网金融中的主体――金融科技企业，如何正确对其进行价值评估，以体现其价值而又避免出现泡沫，在防范互联网金融风险方面具有重要意义。
估值上市既能为优质的金融科技企业正名，又能让一些估值虚高的平台挤出泡沫。2015年宜信旗下的网络P2P平台宜人贷在美国纽交所上市，成为纽交所中国互联网金融第一股。2017年4月，互金平台信而富也在美国纽交所挂牌上市交易。与此同时，作为中国最大P2P银行及网上理财公司，由平安保险控股的陆金所推迟了备受期待的首次公开招股，同时金融科技巨头蚂蚁金服也推迟上市，预计最早在2018年四季度启动。作为互联网金融企业领军者的陆金所和蚂蚁金服，不约而同的推迟了上市时间，唯独众安保险当年6月在港交所提交了上市申请材料，JP摩根、瑞信、瑞银集团、招银国际为其联席保荐人，无论从商业模式、用户数量，还是业务体量、估值规模等维度来看，众安保险的此次IPO对于金融科技行业的影响深远。一方面，从标的稀缺性看，众安已成为中国乃至全球互联网保险中的独角兽企业，并在不断尝试“重构”中引领互联网保险的发展趋势；另一方面，众安已经拥有自己的可行发展模式和稳定员工队伍，使得众安在互联网保险领域的每一步探索与发展，对于其他保险企业及整个保险行业都有巨大的启示作用。据此，本文以众安保险为例，从金融属性和科技属性两方面入手，探究金融科技企业估值时如何找到合理和公允的评估标准，从而实现金融科技企业的真正价值。
一、 金融科技公司估值的逻辑框架
目前对于金融科技公司的估值并没有一个权威的标准，除了常用的市盈率模型之外，刘冰和杨明国（2009）以永乐案例分析了并购企业的估值，高锡荣和杨建（2017）提出实物期权模型估算互联网资产价值，计算结果与有效市场理论算法一致；杨洁等（2017）提出基于现金流折现模型的互联网公司估值分析。而软银亚洲投资基金首席合伙人阎焱（2016）认为互联网企业估值是很大的难题，但可以通过同类公司比较，估值与增长性的关系和供求关系来确定大体的区间。而已经上市的金融科技企业，包括宜信旗下的网络P2P平台宜人贷和互金平台信而富，两家金融科技企业均在纽交所挂牌上市，无论从商业模式、用户数量、业务体量、融资额度和影响程度来看，二者尚无法成为金融科技企业的风向标。此外，虽然它们也一再强调自身的科技基因，但由于P2P平台在估值方面，更多的还是依据信贷的标准进行。
但就众安保险来说，其更倾向于科技企业的定位，是一家“披着保险外衣”的互联网公司，其本质是技术革新带动金融创新的科技公司。而从估值的角度，众安保险更倾向于是互联网性质的金融机构。2016年7月艾瑞咨询报告显示，众安保险估值为76.3亿美元，而蚂蚁金服为600亿美元，陆金所为185亿美元，京东金融为71.8亿美元。那么回到最初的问题，很难去衡量众安保险的估值是不是存在泡沫。按照业内人士的分析，对快速发展中的公司用每股收益和市盈率指标看，会有一定程度失真。同理，众安保险也很难用传统金融企业或者纯互联网企业的单一标准来衡量。由于各种机构估值差距，恰恰反映出业界对处于风口之上的金融科技概念股的定位和认知上的分歧（俞燕，2017），据此，本文从金融科技企业的金融属性何科技属性来分析公司的价值，具体框架如图1所示。
二、 金融科技企业众安保险的初步估值分析
2013年11月，众安保险由阿里旗下的蚂蚁金服、腾讯、中国平安等企业发起成立，并获得保险会审批的全球第一个网络保险牌照。2015年6月，众安保险完成A轮融资，摩根士丹利等5家投资机构共出资57.75亿元人民币，认购外资股2.4亿股，相当于每股人民币24元，按照当时12.4亿股的总股本计算，众安估值达到297.6亿元人民币，据此计算出众安2015年～2016年的市盈率，如表1所示。
在以A论融资24元的认购价为基础的情况下，众安保险2015年的市盈率达到672.27倍。2016年，由于净利润大幅减少，市盈率更是高达3 178.81倍。若以目前在香港上市的人保财险为例，港股总市值尚不足1 800亿元，市盈率则在10倍以下。相对而言，传统保险公司的盈利模式和增长区间都比较固定，而众安具有较大的发展空间，成长性高。
三、 基于金融科技企业的金融属性的估值分析
从收入角度来看，2014年～2015年众安保险净利润分别实现3 698.1万元和4 425.7万元，而2016年实现净利润937.2万元，与2015年同比下滑78.8%。表2显示，除了净利润之外，从总资产、总收入和原保费收入的角度看，2016年都出现了增速下滑的趋势。另外，在体现公司自有资本使用效率的ROE值上，众安保险一直在4%以下，并呈现一种降低的趋势。相较于中国平安的16%，腾讯的20%以上的数值，众安保险的ROE值未来是否可以得到增长，是对其进行估值的一个重要指标。
从成本角度来看，2014年～2016年，众安保险赔付率从73.4%下降至42.0%，但费用率从35.2%上升至62.7%。综合成本率一直在104%以上，其中2014年为108.6%，2015年为126.6%，2016年为104.7%，如表3所示。众安保险综合成本率一直处于高位，也就是承保亏损。而其费用率大幅上升，主要是由于众安保险增加销售，且主要生态系统合作伙伴提高其咨询及服务费率所导致。除了咨询与服务费，手续费及佣金也成为众安保险成本中的主要项目，这些其实也可以说是给各大互联网平台的推广费，或者说流量成本。
从风控角度来看，作为保险企业来说，风险控制是企业运作的核心要素。众安保险的保险属性，也决定其必须严格遵循保监会的要求，特别是在风险控制方面，必须符合保监会第二代偿付能力的要求。众安保险的现金流一直为正，与其它类型的互联网金融企业不同，并没有进入互联网企业“烧钱”扩张的惯用模式中。2014年底的现金流量为1.41亿元，2015年底的现金流量为13.74亿元，2016年底的现金流量为11.53亿元。
从产品角度而言，2016年众安保险保费收入最高的险种为退货运费险，2014年～2016三年产生的保费分别占同期整体总保费的77.2%，56.9%及35.0%。虽然比例呈下降趋势，仍依然是众安保险的支柱险种，但退运险的开发已较为成熟，遇到一定的增长瓶颈，单价低且投诉率相对较高。相比较前两年，2016年健康险、意外伤害险的保费收入增长较快，意外伤害险的销售比例达到28.8%，对于众安保险来说，其险种的销售比例已经发生了结构性变化。
四、 基于金融科技企业的科技属性的估值分析
从用户服务角度而言，金融科技公司估值的一大重要因素是用户数据，例如服务的客户数，每位客户能够带来的价值等。梅特卡夫定律（王青华，2016）认为互联网的价值在于将节点连接起来，节点越多潜在存在的连接数越多。根据招股书中的数据，截至2016年12月31日，众安保险已累计向超过4.92亿客户销售超过72亿份保单，两者相除，即平均每个用户与众安有约14张保单的交互。在这段时间内，众安保险的累计服务客户和售出保单数量在国内保险公司中排名第一，每位客户的年保费也由由2014年3.9元增长至2016年的9.3元，一直维持增长态势。
从技术创新角度而言，技术是科技公司的核心竞争力，对于金融科技公司来说也是如此，持续的技术积淀可以形成技术壁垒和行业优势。与传统企业不一样的地方是，金融科技公司完成每一笔业务都是一个数据积累、能力提升的过程。而数字化正在改变保险产品和服务的交付方式，并将不断地改变这些产品和服务的本质，甚至改变保险业务模式本身。行动果断迅速的公司将可能迎来蓬勃发展，而众安保险清晰看到了这一点，尽管其产品模式和业务模式并不复杂，容易被模仿复制，但众安保险通过积累的用户、技术的积淀，其先发优势形成了行业“壁垒”。2014年～2016年间，众安保险的研发投入分别为2 240万元、6 390万元及2.144亿元，分别占同期总保费的2.8%、2.8%及6.3%，无论是绝对数量，还是相对占比量，都呈现逐步加大的趋势。此外，众安保险的技术能力是动态的。在金融圈内，众安保险是第一家在云上搭建去IOE核心系统的公司，全球首家将核心系统建立在云计算平台上的金融机构。2016年7月，众安保险成立全资附属公司众安科技，众安科技着力于金融科技解决方案的研究与开发，并将众安保险积累并运用的相关技术输出到保险行业其他企业，并在区块链、人工智能在保险的应用方面处于领先地位。
从组织构架而言，与传统保险公司不同，众安保险组织的核心是产品经理制，内部是以产品经理为主导。除了中后台的支持部门，最高层领导下面直接就是产品经理。纵向来看，目前众安保险分为信用保证保险、直营产品、通用产品、传统财险等多个产品线，以及阿里和腾讯两个事业部；横向来看，则有包括运营、财务、营销、法务等中后台支持部门。每个产品都有自己的产品经理，以产品经理为核心，由其牵头组成项目组，从市场调研、产品开发再到后续迭代，全面负责并一跟到底，从产品设计到生产、销售，审批一条线全部下来，总部有运营、核保、理赔和信息技术部门；各事业部也有自己的运营、核保、理赔和信息技术部门。在这种内部架构下，业务方向而不是由公司领导层来决定，而是由一线的产品经理自己来寻找。产品经理提出方案后，各个部门可以通过简单连接迅速地整合在一起，围绕产品以灵活小团队的方式开展工作，以发挥更大的效能。
从运行流程的角度来看，传统保险公司的盈利模式和增?L都比较确定，而众安保险有较大的增长空间，成长性较高。传统的保险产品运行流程通常包括市场调查、可行性分析、产品设计和审核批准等多重程序，这期间手续繁琐，程序漫长。而金融科技企业的产品要求快速迭代，众安保险在产品设计的早期就安排审批、财务等职能部门员工充分介入，不仅可以强化了员工对于产品的熟悉程度，还可以在审批阶段较早发现问题、解决问题，大大提高了协同效率。虽然互联网经济已经如火如荼，但众安保险的竞争策略已经走在了其他保险企业甚至整个保险行业的前面。不同于传统保险公司，众安保险的产品设计流程是：了解用户需求――开发初次产品――投放运营――收集数据――开发迭代产品――投放运营。
五、 结论
关键词：“互联网+”；知识产权；质押融资；风险；模式
一、我国“互联网+”和知识产权质押融资质押的概述
2015年十八届五中全会提出了创新的理念，实施““互联网+””行动计划，同时我国目前将转变经济增长方式，建立创新型国家作为战略发展目标，而创新研究需要大量资金，科技型企业无形资产所占比重较大，因此在房屋、土地使用权等资产抵押融资有限的情况下，研究小微科技型企业用其所拥有的知识产权进行质押融资就应运而生。
小微企业是我国国民经济发展的生力军。大众创业、万众创新，小微企业在稳定增长、扩大就业、促进创新、繁荣市场和满足需求等方面在促进科技进步和高新技术产业发展方面发挥了重要作用，完成了65%的发明专利和80%以上的新产品开发[1]。然而，由于小微企业大部分处于初创期或成长期，“资产总量少、技术比重大、融资风险高”的阶段性特征决定了其必然受到金融机构的歧视，难以获得贷款支持，严重制约了小微企业的快速健康发展。
知识产权质押融资较好地解决了小微企业融资难题。知识产权质押融资是指企业或个人以其合法拥有且仍有效的专利权、注册商标权、著作权等知识产权中的财产权经评估后作为质押标的物，从银行等金融机构获得贷款，并按期偿还本息的融资方式[2]。知识产权质押融资的标的物本质上是无形财产权，是一种没有形体的财富，但同时又与房屋、设备等有形财产一样，具有价值和使用价值，同样受到国家法律保护。知识产权质押融资的属性刚好与小微企业阶段性特征完美融合，再结合“互联网+”的理念，这些天然成为小微企业融资的必然选择。
二、小微企业知识产权质押存在的制度困境
（一）融资双方信息不对称引发知识产权估值的逆向选择和道德风险
在融资双方信息不对称引发知识产权估值的过程中，小微企业和银行是典型的博弈关系，小微企业为了利用知识产权尽可能多地获得贷款，往往会最大限度地增加知识产权估值，而银行为了避免信贷风险，则会尽可能地压榨水分降低估值。这种状态下，如何建立科学的知识产权价值评价体系，准确把握决定知识产权价值的诸多关键因素，从而最终客观、公正、合理确定知识产权价值，有效避免道德L险和逆向选择的发生就显得尤为重要和迫切。更为棘手的是，知识产权为无形资产，是“无形”的质押物，不同于以往传统的有形资产质押物，故以质押初期价值的一定比例来估值的经典银行信贷风险决策模型已不再适用，必须充分考虑企业经营状况、市场占有率、行业发展前景等重要因素的影响。综和，目前我国还没有形成一套规范、成熟的知识产权估值评价体系，目前银行主要依靠财务指标来判断企业的经营状况，故而为了避免估值风险，银行着重发放短期贷款，对中长期权利质押贷款望而却步。
（二）交易流通渠道不畅导致知识产权质押的流通困难
由于交易流通渠道不畅质押的知识产权面临难以流通处置的风险融资的小微企业与银行签署质押合同的目的在于，当企业无法正常履行偿贷义务的时候，银行作为债权人有权依照合同约定处置质押标的物，实现自己的债权。因此，当贷款出现风险时，知识产权作为质押标的物能否顺利、高效地处置变现，快速有效地控制、转移、分散或化解风险，成为商业银行顺利开展、健康发展知识产权质押融资业务的关键所在。目前，虽然我国已经逐步建立起了较为完善的知识产权交易体系，共在全国29个省（自治区、直辖市）建设了41家国家专利技术展示交易中心，全面服务企业的知识产权交易。但各市场仍处于分头管理、分别保护的情形，尚未形成全国性统一市场，无法全面整合资源，及时、有效、统一公布有关信息。这就使得银行在取得知识产权所有权后，拍卖、转让、诉讼及执行的交易成本大大增加，高成本与低效率使银行面临贷款可能无法收回或者收回成本大于收益的风险，从而极大影响了银行开展知识产权质押融资业务的积极性[3]。
（三）价值决定多元化引发经营管理中知识产权的价值贬值
现实中任何一项资产的价值都不是固定不变的，总是处于一个相对变动的状态。知识产权在权力存续期间，价值受到诸多因素的影响和挑战，任何一个因素发生变化，都可能引发其价值的剧烈波动。主要有以下因素：一是知识产权本身并不创造价值，只有当权利人将其用于生产或经营当中时才创造价值。因此，权利人能否信守提交融资申请时的承诺，实现知识产权的效用最大化，确保知识产权保值增值，就显得尤为重要。二是出质人的道德风险。由于知识产权质押融资标的物是知识产权，是智力成果，是无形资产，银行很难监控。如果发生出质人道德危机，其将已经质押的专利权改头换面转让给第三方，就会大大降低质押专利权的价值，甚至会引起质押专利权的所有权纠纷，从而引发偿贷危机[4]。三是专利权的价值受市场外部环境影响较大。专利权的实质是对特定发明创造使用权的保护，保障未经许可不受他人的侵害。可是，如果市场外部环境发生了巨大变化，技术创新的周期大大缩短，别人研制了更为优良的产品，掌握了更为先进的技术，这就使得质押专利权丧失预期经济价值，甚至变得一文不值，进而出现偿贷危机。四是企业生产经营状况决定商标权价值。企业商标通常情况下是依附于企业实体而存在的，如果企业消亡，其商标价值会极大贬值，直至毫无价值。
三、“互联网+”小微企业知识产权质押之困境的克服对策
伴随着国家对小微企业金融的越发重视，以及我国互联网事业的不断创新，我国知识产权质押融资业务获得了长足发展。目前，全国除个别省份外，均出台了知识产权质押融资贴息等一系列政策措施大力促进其发展，并且结合互联网进一步完善信息增加效率。综合分析来看，还应在以下几个方面加以完善。
（一）利用互联网积极构建科学规范的知识产权u估体系
根据中国资产评估协会颁布实施的《资产评估准则――无形资产》、《专利资产评估指导意见》《著作权资产评估指导意见》和《商标资产评估指导意见》等有关规定，目前国内知识产权质押融资通常适用分析收益法、市场法等评估方法，较好地规范了评估操作流程和具体要求，在互联网中大致形成了统一的评估标准。但是，由于知识产权的复杂性、专业性和时效性，在评估实践过程中任然存在很大的自由裁量权，比较容易出现系统性偏差，损害评估公信力，导致信任危机。因此，应建立健全中国资产评估协会与国家知识产权局、商标局、版权局之间的业务技术交流合作机制，实现主要业务信息共享，加大科研投入，及时总结经验，提高工作水平，尽快研究制定一套较为完善的评估体系，并利用互联网推广落实，从而切实提高知识产权的评估质量。
（二）利用互联网实施更为严格的信息披露制度
依托知识产权交易平台，建立知识产权质押融资业务信息交流平台，将开展质押融资业务的知识产权的注册信息、权属单位、法律状态、质押合同等信息进行详细登记于互联网中，创建完备的信息数据库，供小微企业、金融机构、担保公司、中介机构、相关政府部门等单位查阅，以有效避免出现质押的知识产权因他人提出异议而撤销、质押的知识产权因类似（重复）侵权而发生争议、质押的知识产权因有效期过短影响质押价值等一系列法律风险。同时，鉴于质押的知识产权是无形资产，其价值决定影响因素众多，日常经营管理行为极易造成知识产权价值的波动，须加大对开展知识产权质押融资业务企业的监管。为此，可参照上市公司信息披露有关规定，要求企业必须及时在互联网平台披露对企业生产经营、质押的知识产权价值等有重大影响的信息，以更好地保护质权人的利益。
（三）利用互联网努力构建区域联动、信息共享、标准统一的全国性市场
当前，国家知识产权局根据区域经济发展水平和市场发育条件，坚持重点布局与协调发展相结合的原则，在全国29个省（自治区直辖市）建设了41家国家专利技术展示交易中心，全面服务企业的知识产权交易，2014年专利权交易额为8577亿元。与此同时，在当地政府的大力支持下，全国各地已成立了33家区域性股权交易市场，“一省一市场”的组建格局基本完成[5]。就全国范围来看，股权交易市场与知识产权交易市场功能相似、职能相近，又都是由各地地方政府主导建设的，但只有4家专利权展示交易中心依托区域性股权交易市场而建，这存在着非常大的重复建设、资源浪费。因此，完全有必要利用互联网将两个市场有机融合，可以充分利用股权交易市场资本运作的优势，积极探索知识产权股权化的有效路径，拓展流通交易渠道，着力化解质押融资的处置风险。更重要的是，知识产权交易市场完全可以借助区域性股权交易市场较为完善的网络优势，积极构建全国统一的交易市场，切实解决知识产权交易处置难的问题[6]。
（四）利用互联网全力打造“企业 + 政府 + 机构+ 银行”的运营模式
实践证明，如果没有政府的大力扶持和积极推动，资产弱小、力量薄弱、刚刚起步的小微企业很难通过知识产权质押及时解决融资难、融资贵的发展困境，无论哪种模式，政府都发挥了至关重要、举足轻重的关键作用。鉴于对上述国内三种典型发展模式的综合比较研究，本文认为，我国当前应当以建设“服务型政府”为引导，在充分尊重和发挥市场作用的基础上，在互联网的平台上加大政府的宏观调控力度，大力发展“小微企业+政府基金+中介机构+贷款银行”的“直接质押+间接质押”相结合的知识产权质押融资发展模式。政府基金可以通过给获得质押贷款的小微企业提供贴息服务，降低小微企业融资成本，激发小微企业参与知识产权质押融资的积极性；另外，通过积极开展融资再担保业务，可以最大限度地降低担保公司风险，缓解压力，从而调动担保公司开展融资担保业务的积极性。而其他参与主体则均以市场主体的身份参与其中，一切行为均按照市场规则办事，最大限度地体现“公平+效率”[7]。
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一、互联网企业并购概述并购（M&A），是兼并与收购（Merger & Acquisition）的简称。其实质是企业权利主体变换的过程，即通过控制权的转移和重新组合来达到整合资源、增加或者转移财富的目的。并购是通过对外运用产权交易和资本运营等方式来达到企业扩张和壮大的一种途径。互联网企业是指直接从互联网或者与互联网相关的产品和服务中获取全部或部分收入的企业。如淘宝、京东、携程等。互联网企业并购是在互联网领域内的企业通过资本运作方式实现股权收购的活动。京东通过股权收购方式实现对1号店的并购，以实现不断增强现有企业能力、积累新优势的目标。二、互联网企业特征及财务风险识别与传统企业类似，互联网企业在并购中面临的主要财务风险体现在估值风险和融资风险两方面，但是互联网企业在财务方面的特征决定了其并购活动中的财务风险的特殊性：1.互联网企业是典型的轻资产行业，它的价值往往体现在品牌文化、用户访问量、技术支持、销售渠道、运营过程等方面，甚至体现在创业者团队的经验和智慧中，这些资产构成了企业资产的重要组成部分，但很难依据会计准则去确认、计量，这就导致对企业估值的困难产生即估值风险。2.互联网企业是典型的资本密集型企业，融资风险较大。作为新兴事物，其商业模式新颖，未来发展趋势具有较大不确定性，风险很大，加之我国目前融资体系和法律法规的限制，使得互联网企业很难通过传统的融资渠道，如向银行借款获得企业发展需要的资金。另一方面，风险投资不需要抵押、不需要偿还，这些特点对互联网企业最大的好处就在于，即使失败，也不会背上债务。这种利益共享、风险共担的投资方式显然更适合互联网企业。而这种融资方式会使企业的资产负债率非常低，掩盖了企业的高风险性。 3.互联网企业以流动资产为主，货币资金在其中占比较大。流动比率、速动比率高于传统企业，短期偿债能力较强。但是在发展的各个阶段，资金流具有较大的波动和不确定性，这种不确定性加大了企业的融资风险。现今互联网企业的并购达到了新高度。清科集团数据显示：2016 年中国并购市场完成的3105 起并购交易分布于互联网、IT、机械制造、金融等23 个行业中，而单从并购案例数量方面分析，互联网行业以378起交易，占比12.2%的成绩位居各行业之首，互联网企业整合继续加速。互联网企业并购时，交易价格的确定是并购双方博弈的结果。资产的高估或低估都不利于互联网企业持续健康的发展。因此如何做好防范措施、保证企业并购活动顺利进行，是我们亟待解决的问题。
三、京东并购1号店案例分析1号店作为国内首家网上超市，从2008年成立起，就以每月业绩28%的平均增长速度、耗时3年成长为国内领先的网上购物平台。从2011年沃尔玛首次入股1号店，到2015年全资收购1号店，借力1 号店，沃尔玛顺利进军中国电商领域。然而仅过了一年时间，京东就从沃尔玛手中接盘1号店。我们在此仅从财务视角出发探讨京东并购1号店的财务风险及应对措施。2016年6月21日，京东官方正式公布：沃尔玛旗下1号店主要资产并入京东，沃尔玛将获得京东新发行的144952250 股A 类普通股，约为京东发行总股本数的5%。同时各方将在多个战略领域进行合作：京东将拥有1号商城主要资产，包括“1号店”的品牌、网站、APP。沃尔玛“山姆会员商店”将在京东平台上开设官方旗舰店，山姆会员商店将使用京东的仓配一体化物流服务，从而能够在中国更大范围推广其高品质进口商品，并为其顾客提供全中国更高效的商品配送服务。“1号店”将继续保持其品牌名称和市场定位。
此次并购，争议最大的地方在于1号店价值到底是多少？也就是说财务估值问题成为该并购事件的焦点。按照京东当天股价，并购交易额大约相当于95亿元人民币。电商分析师普遍认为，收购价格过高。导致估值过高的原因，本文认为有如下两点：1.外在压力层面，除了京东，阿里和海航集团也有意收购1号店。对于京东，拿下1号店似乎是志在必得。因为京东急需的百货品类恰好是1号店的优势所在，同时京东也希望借助1号店对抗阿里；2.内部趋势层面，所谓“醉翁之意不在酒”，京东更看中的是1号店背后的附加值沃尔玛在全球零售层面的强势地位以及未来的战略合作：这些原因无疑对价值高估起到了推波助澜的作用。
从表1可以看出，京东2014、2015、2016连续三年的投资活动所产生现金均是负数，与京东近几年的投资扩张不无关系：2014 年投资的京东金融，2015年的天天果园、永辉超市、金蝶软件等，再到2016 年的1 号店，这些大规模的投资并购活动使得其融资风险迅速增加。这一点也可以通过其资产负债率这一指标得到印证。京东的资产负债率明显高于其他同类公司，反映了京东通过举债筹资的资产过多；而且京东连续几年的资产负债率从2014年的43.61%迅速增长到2016年的74.3%，融资风险增大。加之，京东连年亏损，在巨额亏损下，它还在不断扩大企业规模，抢占新领域，无疑又加大了融资难度。通过上述分析，我们知道，要降低其估值风险，必须充分发挥投资银行、咨询公司、电商分析师等专业机构的作用。同时，进一步公开信息披露，实现并购双方对对方信息的充分了解，降低信息不对称带来的风险，促成并购双方达到预期目标，顺利完成并购。
另一方面，要降低融资风险，首先必须增强企业自身实力，让银行、投资机构看到企业强大的持续的财富创造能力和发展潜力。而京东连年增长的销售额使京东成长为可以和阿里相抗衡的电商企业，低利润率的发展战略促进了企业更高速的发展。在2016年6月，京东官网宣布并购1号店，京东股价大涨，一度涨超8%，截至收盘，涨幅4.62%，证明这一并购行为得到了市场的认可，企业实力增强。其次，建立并完善互联网企业风险预警系统，互联网企业风险预警系统有别于传统企业。应从互联网企业实际出发，对企业融资过程中可能出现的各种风险进行综合评估，保证决策的科学性和正确性。
表1：京东2014-2016年现金流分析单位：百万人民币注：数据来源：新浪财经—美股，整理所得自1998年12月四通利方公司并购华渊资讯公司建立新浪网开启了我国互联网企业并购的开端之后，互联网企业并购盛行，研究其并购的财务风险具有重要意义。本文基于京东并购1号店的案例分析，提出了防范财务风险的几点措施，以期为降低互联网企业并购中的财务风险提供借鉴。
（作者单位：山西农业大学信息学院）
[关键词]互联网企业；并购；整合；风险；防控措施
[DOI]1013939/jcnkizgsc201529156
1引言
从19世纪末开始，并购在世界范围内不断地掀起新的浪潮，在百余年的时间里，世界先后经历了六次并购浪潮。1998年12月1日，四通利方公司并购海外最大的华人互联网站企业华渊资讯公司，在互联网上建立了全球最大的华人网站―新浪网，可算是我国互联网行业并购的开端。21世纪以来，互联网企业并购的案例持续不断，并购逐渐成为互联网企业快速扩大资本、抢占市场、控制资源、跨越行业壁垒，实现企业自我发展的重要手段。数据显示，2014年中国并购市场共完成交易1929起，较2013年的1232起增长566%。其中，国内并购案例1737起，涉及交易金额813.21亿美元；海外并购发生152起，涉及金额324.19亿美元。从行业领域来看，2014年我国互联网行业共完成并购案例125起，同比上升184.1%，占全年度并购案例总数的79%；涉及并购金额8648亿美元，比2013年的2751亿美元激增214.4%。在近几年众多的互联网并购案例中，百度对91无线的单笔收购金额为185亿美元，创下国内互联网企业并购单笔最高金额。阿里巴巴在赴美IPO之际投资优酷、高德地图、银泰等，为成就史上最大IPO打下坚实基础。腾讯则入股京东商城、大众点评、58同城等，业务版图进一步扩大。中国互联网行业在经过了十几年的积累之后，巨头已经形成，重量级并购投资已进入密集爆发期。然而，我国互联网企业并购活动中存在着盲目并购，估值不准确，并购战略混乱以及客户数据整合不力等风险。控制和防范这些风险是我国互联网企业在并购活动中亟待解决的问题。
目前国内外学者对企业的并购动因、阶段和绩效方面的研究已经很成熟，他们采取了多样化的研究方法，取得了丰硕的研究成果。普里切特和鲁宾逊（1997）将并购过程分为设计、评估、展开、管理和收尾五个阶段。崔冰（2005）做了包括并购动机在内的一些影响因素与并购绩效关系的实证研究。余燕妮（2012）用数量经济学方法对企业并购绩效进行测度，认为企业的成长性对企业并购绩效并不存在显著的影响。在互联网并购方面，韩世坤（2001）提出了互联网并购的概念，指出互联网并购是IT产业内一体化的过程。王敏（2007）将互联网公司的海外并购策略分为了几大类，包括文化整合策略、市场整合策略和技术整合策略等。阮飞（2011）分析了中国互联网企业并购的动因和效应，提出了我国互联网企业并购的策略。在并购风险方面，CArthur Williams（2000）提出了并购风险的防范措施，一是风险避让，二是通过保险公司将一部分风险转移。陈金波（2006）提出了并购每个阶段中出现的风险，包括战略风险、信息风险、法律风险等。李琼霞（2011）基于风险防范理论，对企业并购融资方式及风险控制进行了研究。通过文献研究发现，目前国内对于并购风险的研究主要是参照于传统行业企业的并购，这些理论研究大多偏重于传统意义上的分析。然而，并购浪潮已经从传统行业逐步蔓延到伴随计算机技术发展而兴起的互联网行业，对于近几年急速涌现的互联网并购浪潮的研究文献相对较少，在互联网企业并购独有的特点方面还缺少有效的实践研究。对于互联网环境下出现的新一轮并购浪潮和可能出现的并购风险，现有的企业并购理论难以进行合理的解释。
基于此，本文在当前由互联网行业引发的并购浪潮背景下，以互联网企业为研究对象，对互联网企业并购可能出现的风险进行了详细划分，将互联网企业并购的风险分为了政治风险、财务估值风险、客户数据整合风险等，并提出了与之对应的实行双向并购，建立风险评估系统等风险控制措施。
2我国互联网企业的并购现状分析
2.1互联网企业并购行为的变迁历程
互联网企业的并购与该行业的兴衰密切相关，而互联网行业的兴衰是依赖于宏观经济和国家政策环境的。随着我国和世界经济环境的变化，特别是企业并购的涌现，互联网企业并购也开始发端、发展和扩大，具体可划分为以下三个阶段。
2.1.1开端阶段
1998年11月，美国在线以将近50亿美元收购网景公司，标志着世界互联网行业并购浪潮的开始。并购作为一种资本运作手段，在互联网产业中开始扮演重要角色。同年12月，伴随着1998年亚洲金融危机的基本结束，经济逐步复苏，我国的四通利方公司在此时并购华渊资讯成立新浪网，成为我国互联网企业并购的真正意义上的开端。
2.1.2迅速发展阶段
2000―2002年，受美国互联网经济泡沫危机的影响，世界互联网行业进入萧条阶段，我国的互联网经济也随之跌入低谷。我国很多小型互联网公司在这一阶段濒临破产，从而大量出售，互联网行业的并购案频频发生。中国第一家免费邮局甚至在一年内被两次转手，先由新飞公司以5000万从飞华公司手中并入，随即又被tomcom通过换股的形式纳入。互联网并购开始迎来迅速发展的阶段。
2.1.3规模扩大阶段
2003年开始，中国互联网产业逐渐复苏。互联网广告的回升、在线商务的迅猛发展以及一大批互联网企业在2004年上市融资的完成，使得互联网企业手中有了资金。再加上投资商的压力，企业开始通过四处收购来满足自己的业绩需求，并购规模不断扩大。2012年5月，工业和信息化部《互联网行业“十二五”发展规划》提出建设“宽带中国”和“信息化社会”的战略目标，移动互联网市场飞速发展，契合手机使用特性的网络应用进一步增长。截至2014年12月，我国手机网民规模达557亿，移动互联网将继续带动整体互联网的发展，我国互联网企业的并购如今已经进入了规模壮大的阶段。
2.2我国互联网企业并购的特点
2.2.1全资收购案例激增
相对于传统行业，互联网行业对于核心技术有着更高的需求，而并购能满足互联网企业这方面的需求。同时，由于互联网产品存在同质化现象，互联网企业的竞争很多时候是市场占有率的竞争，互联网企业通过并购可以获得足够的市场份额。此外，资源的有限性同样适合于互联网企业，互联网企业通过并购可实现对互联网资源的竞争。所以，无论从技术角度、市场角度还是资源角度，互联网企业全资收购都更加有利于自身企业价值的提升。从表1中可以看出，在现今的互联网行业并购中，使被并购方成为自己企业的全资子公司案例逐渐增多。
2.2.2横向并购多元化
横向并购是指两个及以上生产相同或相似产品的企业之间的并购。广义互联网行业是由腾讯、百度、新浪等大型互联网企业所组成的，包括互联网接入及相关服务、互联网信息服务和其他互联网服务3个子行业。广义互联网行业的横向并购领域可划分为七个，即IT、电子商务、文化传播、网络服务、移动互联网、网络/手机游戏及其他（电信增值服务、广播电视等），如表2所示。从表2中可以看出IT和其他领域在互联网并购领域中占主要比例，电子商务、文化传播、网络服务、移动互联网、网络/手机游戏并购比例比较接近，可见互联网企业的并购领域呈现多元化现象，这些企业运用自己在某个市场中的规模、形象和声誉在原有的技术和用户基础之上，不断拓展新的领域。经营电子商务企业可以去并购网络游戏、文化传播等业务，这种横向和广义互联网行业之间并购，可以实现用户数据的共享，从而大大提高自身的点击量和浏览量。同时，多元化不仅具有分散风险的作用，当企业在无法找到新的增长点的情况下，多元化还能给企业带来更多的获利机会。
2.2.3纵向并购全产业链
互联网企业的产品和服务本身离不开传统行业的支持，大多互联网企业都与传统行业的业务相融合，通过线上的宣传和操作为线下提供方便。现今被并购的传统企业就相当于互联网企业的上下游企业，互联网企业通过这种纵向的全产业链并购控制了企业的成本，稳定了下游业务质量，为其稳定快速的扩张业务提供了保障。2013年，在文化传播领域上，产业链上下游整合成为互联网并购市场的热点，互联网与文化产业领域的上市公司频频寻求跨界并购。例如阿里巴巴入股“文化中国”；当当网并购出版社，即并购其下游的服务方；百度收购爱奇艺后，爱奇艺投资设立影视公司，这些都提示了资本正寻求通过跨界打通产业链，实现互联网全产业链并购。
2.2.4并购布局国际化
近年来，中国互联网行业成为中国并购市场的最大看点。新兴产业崛起，行业巨头开始抢占国外市场，互联网行业的并购逐渐国际化，见表3。数据统计，2013年度，中国互联网并购市场共发生16起大型海外案例，涉及金额近23亿美元。并购方的大买家主要为当前中国互联网企业三大巨头――百度、阿里巴巴和腾讯。其中腾讯的海外并购最为活跃，共发生案例7起；阿里巴巴则发生3起海外并购；百度仅并购了1起海外企业。
3我国互联网企业并购风险分析
3.1财务估值风险
随着互联网行业全资并购的比例提高，并购所需资金数额愈加巨大，这意味着存在很大的财务估值风险。在互联网企业的并购中，界定并购交易价格的关键就在于对被并购方的价值进行评估，这种估值存在一定的博弈性。现实中，一些大型的互联网公司很容易就能得到高于实际资产价值的估值，而另外一些小型公司却经常获得较低的估值，这种资产被高估或者被低估，都不利于互联网并购活动良性健康的发展。此外，互联网企业的整体资产=流动资金+有形资产+无形资产，由于对互联网行业的财务估值，评估的主要是域名、网站、网络用户、访问量等无形资产，这就加大了财务估值的难度。
3.2客户数据整合风险
互联网企业并购领域的多元化，使得互联网企业集中了多领域的客户数据资源，这是传统企业所没有的优势。若不能对这些客户资源的数据进行有效整合，使之在并购后形成一个统一的终端账号体系平台，则并购后目标企业就无法与集团自身强大的竞争力有效结合，这会在很大程度上削弱集团的整体竞争力。例如阿里巴巴集团控股的高德地图嵌入了打车业务功能，打开后接入的却是嘀嘀打车，而非阿里巴巴集团参股投资的快的打车。目前来看，阿里巴巴集团收购投资的企业，几乎没有可以直接用淘宝网或淘宝商城账号就能顺利登录使用的。这种账号体系的不互通，数据不共享，俨然已成为互联网非控股型收购最大的缺陷和风险。
3.3产业链风险
互联网企业并购的产业化特征，促使互联网企业与传统企业在进行战略合作或并购活动时，需要线上业务和线下业务的结合。若线上和线下配合不好会对企业整体一致的形象产生影响，这就给企业的业务整合带来了困难和挑战。如腾讯游戏中常会出现线上游戏、线下领奖的活动，由于线上的推广方式与线下的服务方式是不同的，就可能出现业务推广不一致、或线上线下承诺不一致的风险。另外，大范围的纵向产业化并购还会给互联网企业的线上线下带来了业务交叉重叠的风险，加大整合难度。
3.4政治风险
由于互联网企业并购的国际化，政治风险问题开始引起我国互联网企业跨国并购的关注。政治风险是指由一国政治体制政策的变化使项目盈利性和可行性发生的不确定性风险。互联网行业具有不同于传统行业的特殊性，并购后会存在数据资源的共享，这对于国家的数据安全产生了挑战。2010年华为公司计划收购美国三叶（3 Leaf）公司的专利，美国海外投审委员会却最终以这起互联网跨国并购将对国家数据安全产生威胁为由，撤销了华为整个收购计划的申请。此外，在如今互联网行业的并购过程中，除了上述风险之外，还有信息不对称风险、控制权转移风险、品牌战略融合风险、反并购情绪风险和人力资源整合风险等其他风险。
4我互联网企业并购风险防控措施
4.1财务估值风险的防控
因为互联网企业并购资金数额巨大，对被并购方进行准确的财务估值就显得十分重要。互联网资产的无形性，使得必须采取和有形资产不一样的估值方法进行评估。从本质上来说，互联网无形资产评估还是属于资产评估的范畴，必然也会涉及重置成本法、市场法和收益法这三种基本的方法。选取合适方法和模型对互联网企业的整体价值进行评估，在此基础上再对互联网企业的整体无形资产进行分割，确定各个互联网无形资产的权重，进而评估出互联网企业的无形资产价值。互联网企业并购估值中科学的评估方法和规范的评估流程尤为重要。
4.2客户数据整合风险的防控
在防控客户数据的整合风险方面，在整个集团内部形成一个统一的终端账号体系平台，让数据在集团内不同的企业中流通使用，更加有助于形成准确的用户偏好信息，增强客户的依赖度。例如2014年阿里巴巴集团和腾讯集团在打车软件的用户争夺中，腾讯的滴滴打车绑定了微信支付，使微信支付方式能够被更多的客户使用，而阿里巴巴集团的快的打车则绑定了自家的支付宝，实现了内部数据的共享合作。这种终端账户的互通和数据的共享，将整个集团的业务很好的整合到一起，增加了业务彼此间的粘度，降低了客户数据的整合风险。
4.3产业链风险的防控
为了防控互联网纵向并购产业链带来的风险，并购方企业可将本身业务和被并购方的上游或下游业务有效的结合在一起，特别是电商的服务提供商和垂直网站。要加强线上人员与线下人员的互动，增加信息的流通性，减少信息不对称，培养双方的合作能力和整体工作的责任感。同时，线上业务和线下业务的一致性承诺也是避免风险的一个方式，如果线上线下的承诺有差异，会很快使顾客失去信心，丧失对企业信任。为了避免互联网产业化纵向并购大范围的业务交叉重叠风险，企业可以增加市场细分的类别。将业务细分化，保留并重视潜力业务，增加产品服务的宽度和深度，扩大企业的业务范围。
4.4政治风险的防控
互联网企业建立一个健全的风险评估系统，并在计划决策的阶段对跨国并购行为的政治风险作出科学的评估分析，有利于减少政治风险。另外，在并购交易过程中，可以通过有效的沟通和谈判，多方位进行外交公关活动，承诺保证数据安全，降低东道国对并购活动的政治敏感度，减少经营的不确定性。从并购后的股权结构方面来看，通过合理的安排股权结构和支付方式同样可以起到规避政治风险的作用。例如阿里巴巴集团与雅虎的整个并购过程中，采取了股权置换而非现金交易的方式，形成了一种双向并购，也就是说雅虎中国在被并购的同时也在收购阿里巴巴集团。这种双向并购有效降低了政治方面的阻碍，可为其他企业在规避政治风险方面提供借鉴。
5结论
互联网企业的发展离不开并购，其战略目标通常都需要依靠并购活动才能实现。为了使互联网企业的并购行为能够达到预期收益，提高企业绩效，就必须有效防控企业的并购风险。本文从我国互联网企业并购的现状出发，充分考虑互联网行业本身的虚拟性、跨地域性和广泛性等特点，总结出我国互联网企业在并购过程中可能面临的四种风险为财务估值风险、客户数据整合风险、产业链风险和政治风险，提出了与传统行业有所不同的互联网行业并购风险防控措施，可以为互联网企业的并购决策提供一定的帮助。
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此次升级是大数据背景下互联网广告全流量监测和评估的一次重大飞跃，也是继今年一月份秒针《互联网广告反作弊技术白皮书》以来，秒针在异常流量排查领域又一次大举动，这也表明秒针作为行业第三方在互联网异常流量排查上的决心和技术实力，此举将促进互联网广告市场的健康诚信发展，进一步规范互联网广告市场，对行业起到标杆示范作用。
据了解，目前国内市场上超过70%的百强品牌广告主使用秒针系统AdMonitor的数据作为互联网广告结算标准，这也促使秒针系统不断优化和升级广告效果评估和异常流量排查体系，保证数据的真实性和准确性。
多行业规模化进入互联网
对第三方监测提出更高要求
从2003年开始，中国互联网人口空前增长，截止到2013年6月底已经有近6亿的网民，互联网已经成为仅次于电视，人们最主要接触的媒体。随着网民的增多，广告主也把越来越多的预算投入到互联网。这10年间，快消、汽车、IT、医药等行业的广告主规模化进入互联网广告市场，特别是2009年和2010年，以宝洁、欧莱雅、百胜为代表的电视广告巨头开始大规模投放互联网，让互联网广告真正成为广告主投放的主流媒体。与此同时，广告主对互联网广告数据本身的准确性和效果评估的科学性提出了更高的要求。相对应的，互联网广告的监测和评估体系也随着互联网广告的不断发展而升级和完善。
在互联网广告发展的前几年，特别是在2008年以前，互联网广告是一个拼“大”的时代，因为当时的广告主要以CPD的方式售卖，谁的流量大，谁的价格就高，这就导致许多网站疯狂的夸大自身的流量，有的甚至高达数十倍。而当时市场上也没有一个技术成熟的第三方公司去公正地评判这一数据，导致这种浮夸的现象愈演愈烈。而广告主对互联网广告效果的认知也比较模糊，没有意识到互联网能够帮助建设品牌，也没有认识到点击以外曝光带来的价值，因而PV和CTR成为广告主评判互联网广告效果的主要指标。
科学的第三方评估和测量
做大互联网广告市场
从2009年起，这一情况慢慢发生了变化，一方面是因为大量品牌广告主想要开始大规模投放互联网，另一方面互联网数据的真实性和效果如何评估，让品牌广告主对大规模投放心有疑惑。面对这样的问题，全球领先的市场调研公司Millward Brown和第三方广告技术公司秒针系统一起提出了iGRP（互联网毛评点）体系，把类电视的效果评估引入互联网，使互联网广告走出只以CTR衡量广告效果的误区，解决了互联网和电视之间广告效果评估的问题。而大数据和云计算技术，也让互联网广告数据走进了全流量监测的时代。2010年初，秒针系统推出了中国首个以目标受众为核心的第三方网络广告监测系统AdMonitor，围绕核心目标人群更加全面的监测和评估互联网广告的效果。
到2011年，互联网广告监测和效果评估已经不再是少数全球性品牌的专享，许多中国本土的品牌也开始使用，iGRP体系逐渐被广告行业所接受，但是，互联网广告异常流量的现象仍然十分严重。随着广告主在互联网上投放的金额越来越大，他们对于互联网异常流量排查的要求也越来越高。2011年秒针系统确立了互联网广告六条异常流量排查规则，组建AQE（AdMonitor Quality Evaluation）异常流量排查专家团，这个团队迄今为止已经为广告主节省十多亿元的广告预算。这在一定程度上遏制了互联网异常流量的产生，同时也耗费大量的人力和物力，但当时还无法做到实时排查。
随着移动互联网用户规模的增长，移动广告成为又一热点，移动端的广告效果也是广告主十分关心的问题。作为全球领先的无线营销联盟MMA中国的创始会员，秒针积极与MMA中国一同制定适合中国市场的移动广告监测标准和规范。秒针曾在2012年9月推出中国首个第三方移动互联网监测SDK解决方案，最大限度地保证广告主在移动端的投放效果有据可循。
“验钞机”让异常流量无处可逃
随着互联网成为继电视媒体之后的第二大广告预算阵地，广告主对互联网广告的监测和评估越来越重视。作为中国领先的第三方广告技术公司，秒针系统也一直走在行业的前列，不断升级和创造新的技术和评估体系，持续解决互联网广告投放的效果评估及异常流量排查问题。
papi酱点燃内容创业激情
papi酱，这个“集美貌与才华于一身的女子”、“2016年第一网红”、“贫穷+平胸”，靠几十个短视频，在几个月间圈粉千万，并在2016年3月份获得真格基金、罗辑思维领投的1200万元首轮融资、估值1.2|元，而其视频中的贴片广告拍出2200万元“天价”也一度成为热点话题。
papi酱的崛起与成功让人们看到了内容创业的希望，可其无论是估值还是盈利模式并未走出传统互联网“流量变现”的定向思维，千万级的粉丝、百万级的流量成为其“影响力”的最直观表现和支撑。无数互联网内容创业者觉得，无论是深度长文、图文解析还是漫画图说又或者短视频、微电影，只要能够拥有数量庞大的粉丝群体，即可坐在流量上等待变现的机会。
除了近似传统广告的“流量变现”外，各互联网内容分享或社群平台也先后推出“打赏”功能，加上付费问答及阅读平台的出现，互联网内容身上的“免费”标签逐步淡去，互联网内容与现金的正相关越发紧密时，内容创业爆发出蓬勃生机。
网红经济=内容创业？
回顾2016年，papi酱、同道大叔、灵魂有香气的女子不仅仅成为了网红圈的焦点，更带动了互联网内容创业的崛起。相比传统鸡汤文或成功学，这类属性鲜明的自媒体人更受网友欢迎，在微博/微信、一点资讯、企鹅媒体平台等处于红利期平台的疯涨也使内容运营持续升温，优质内容轻松获得10W+点击率的同时，广告、软植入等收益也随之而来。在个人IP化、内容IP化风潮下，网红经济渐渐与内容创业划上等号，papi酱们通过内容凝聚粉丝的同时，几乎所有致力于提高用户停留时间的应用都在把自己变成阅读容器，包括热点共享、电商搜索、交易图片等等，似乎一夜之间所有的平台都开始以内容分享为使命。无论是广告、软文还是付费打赏，都让内容创业者看到了鱼（粉丝）与熊掌（收益）兼得的机会。
可网红经济下的个人IP、内容IP真的就是内容创业吗？在风投资本的压力下，papi酱不得不加快更新频率，但内容质量却也出现下滑，几次求新求快的直播也乏善可陈，内容创业需要内容输出端向受众群体持续、稳定地提供内容，但由一群二三十岁甚至十来岁年轻人为主要构成的网红圈，真的能满足内容创业的需要吗？
价值戳破内容创业泡沫
“生产内容-内容创造流量-有流量之后打广告卖东西”―当网红经济渲染下的内容创业走向这样一个“固定”模式的时候，内容本身的价值被转移甚至弱化。逻辑思维并非单独退出papi酱，而是其自身整个投资战略的改变。即使网红用嬉笑怒骂、吐槽八卦的形式创造内容，但缺乏了生活历练的年轻人们，很难保证内容创作的持续性和连贯性，再加上人生底蕴的缺乏，极少有网红能够真地诠释“嬉笑怒骂，皆成文章”真谛。
内容创业的消费群体往往具有较为独立的思维，网红们创作的内容的确能打发时间、制造欢乐，但缺少独道观点、实用技能、全面专业分析的内容，本身价值缺失会是难以避免的，单纯为吸引粉丝和流量创作的内容，其本身价值不足以让内容消费者买单时，这类“产品”显然难以支撑整个内容创业的需要。
当消费者开始审视内容的价值时，投资者自然会重新考量并评估内容创业者的价值。papi酱抓住了网友对内容的细分需求，的确有着很快的蹿升速度，但在近乎“爆发式”的成长以后，未来却越发迷茫。按照网红经济对内容创业的理解，粉丝和流量是其生存的根本，这就让“存量”成为其继续高速成长的阻碍，而“增量”才是成败的关键。当求新求变成为巨大压力时，papi酱不得不先抓住眼前既得利益以“活”下去。可真正具有价值的内容，往往会形成用户黏性和忠诚度，除了网红的“红”以外，能够持续输出某一方面具有价值内容的创业者，往往会成为某领域的意见领袖，并在时间的沉淀下稳定成长。
盈利模式急需破冰
对于任何互联网经济而言，成熟的商业模式或者说盈利模式才是保障其生存并成长的关键，对于内容创业而言，极少有人能够走出内容换取粉丝/流量，用流量去换取广告或进行电商销售的模式，这其中从内容到现金，往往需要转换三五次，看似免费的转移实际上只是一种“支付转移”的游戏而已，而且这个转移过程耗时费力，到底是进行了生态圈增值还是制造了泡沫难以确定。
当逻辑思维渐渐确定以“得到”为战略中心，且围绕其打造可盈利的商业模式时，其选择了“内容-现金”看似传统、以内容本身为产品销售的商业模式，而papi酱在同逻辑思维合作的这段时间里，并未找到新的商业模式，且在传统小视频、直播等形式间来回奔波，资本压力下对内容生产频率的压力让小姑娘及其年轻的团队疲于奔波，无法在盈利模式上破冰自然会和逻辑思维分道扬镳。
不仅仅是papi酱，整个内容创业都存在同样的问题，对于年轻的创业团队而言，持续稳定的高品质内容输出要求很难实现，经过一段时间的运作后，不少内容创业者都选择了“上岸”。知名草根自媒体“高飞传媒”创始人出售旗下拥有2300万女性粉丝的公众号，并转向其电商APP“男衣库”；“同道大叔”主体同道文化72.5%的股权以人密码比21750万元的价格卖给了A股上市公司美盛文化；“李叫兽”以1亿估值出售公司给百度，本人转任百度副总裁……越来越多的内容创业明星选择变现，也从侧面反映了内容创业盈利模式尴尬的现状。
宅经济撑起内容创业天空
内容创业者们的“变现”行为并不代表其会完全看空这个领域，从经济投资的角度看，当经营的企业在短时间内估值出现“飙升”后，变现本身是一种自然的商业选择。papi酱、同道大叔、“李叫兽”们能够成为互联网内容创业的佼佼者，除其本身对互联网发展趋势具有敏锐的嗅觉和机会把握能力外，更在于互联网宅经济的崛起。
网络购物、在家办公、吃饭叫外卖……宅经济改变着人们的生活行为习惯，也缔造出全新的价值体系。宅男宅女们对网络购物的需求，催生了千亿市值的阿里巴巴，而美团外卖、饿了么等新兴服务企业，同样是找准了宅经济族群的需求痛点。回顾这几年互联网消费模式的创新，淘宝、京东、饿了么、滴滴等企业通过互联网科技给人们生活创造便利的同时，何尝不是迎合了“宅”人群的现实需求。而阅读，同样是宅经济兴起过程中大众被潜移默化改变的行为习惯。
得到另逻辑思维如此看重，很大程度源于其满足了终端消费者全新阅读习惯的需要，而papi酱、同道大叔、“李叫兽”们则为“宅”人群阅读提供了内容。互联网内容创业的基础在于人们全新的阅读习惯，而宅经济的发展，则会为内容创业者们提供一个相对健康稳定的环境，帮助其成长。
盈利预测及估值
预测公司2014年、2015年和2016年收入分别为1.94亿元、2.91亿元和4.37亿元，同比增长35%、50%和50%，归属于母公司净利润分别为800万元、6600万元和9100万元，以并购增发后总股本8700万股计算，对应EPS分别为0.09元、0.76元和1.05元，PE为479倍、55倍和40倍，给予买入评级。
风险提示
收购整合风险、大盘系统性风险。
公司2014年3月份投资云时空科技11.36%股权，2014年8月份投资掌众信息12%股权，2014年9月份100%收购金源互动，已经覆盖了移动数字营销产业链的流量入口、广告交易平台和营销服务提供商三部分，全面介入移动数字营销产业，未来发展前景广阔。
云时空目前主要以宝传媒网络联盟、蘑菇市场和云开发者平台等三个业务平台来提供专业、综合的移动互联网广告整体解决方案，整合智能手机领域优质媒体及广告资源，构建公平、诚信、高效的广告营销服务平台，2013年收入3300万元，预测2014年收入6000万元，公司承诺2014年度、2015年度和2016年度实现的净利润分别不低于1200万元、1560万元和2028万元。
深圳市掌众信息技术有限公司成立于2010年，核心团队成员分别来自互联网、手机终端和广告行业等，有着资深的经验和丰富的行业资源，公司定位移动互联网的技术型媒体公司，专注于基于智能手机的广告媒体，成立以来先后研发推出《爱告iAdMob移动广告平台》、《多米移动广告聚合平台》、《YY智能语音助理》、《锁屏秀秀》等基于智能移动终端的广告平台和媒体性APP客户端产品。掌众信息2014年度、2015年度、2016年度实现的净利润分别不低于2000万元、2800万元、3600万元，2013年营业收入2567万元。
金源互动以“精心、精准”的经营理念，通过整合移动媒体资源，挖掘客户核心营销需求，提供深度价值的整合营销服务，是移动数字营销领域的新锐企业。公司承诺2014年、2015年、2016年和2017年分别实现净利润不低于3100万元、4000万元、4800万元和5500万元。2013年实现营业收入4273.53万元。
移动数字营销领域的三大投资机会
根据艾瑞咨询的《2014年中国移动互联网行业年度研究报告》，2013年我国移动营销市场整体规模达155.20亿元，同比增长105%。2011年至2013年，移动数字营销市场规模增速分别为100.3%、153.7%、105%，行业规模复合增长速度高达128.21%，处于高速发展期。
我们将移动营销产业的投资机会分为三类：一类流量入口，与PC互联网时代网站不同，移动互联网时代各类用户经常使用的APP成为新的流量入口;一类是程序化交易平台，如MediaV（聚胜万合）、TradingOS（易传媒）等;一类是数字营销服务提供商，如腾信股份、金源互动等。
移动互联网时代流量入口日趋多元化
移动互联网时代，随着用户使用时间日益碎片化以及地理位置数据维度的加入，流量入口呈现出新的变化，主要表现在：应用市场成为第一级别入口，如苹果公司的APPstore，GooglePlay、MobileMarket、应用汇、豌豆荚、百度手机助手、云时空的蘑菇市场等。
类比PC互联网，手机浏览器依然是用户获取信息的重要入口，但正在遭遇外部APP的挑战。浏览器的人均日启动次数和被外部APP调用比例均在逐步下降。APP是移动互联网时代又一重要入口，一款款超级APP霸占了用户主要的碎片时间。
[关键词]移动互联网 运营商 3G 业务能力
1 引言
移动互联网时代，新业务丰富多彩、种类繁多，且新业务在总体收入占比中越来越高。为应对市场竞争并有效满足客户需求，运营商需要对自身角色进行有效定位，对与业务能力提升紧密相关的客户体验、客户价值等进行深入的研究。
2 发展3G业务面临挑战
在发展3G业务的过程中，各大运营商虽然已经有了很多成功的尝试，但是在品牌定位、用户细分、终端销售、套餐设计等方面仍然面临着一系列问题。
2.1用户需求驱动电信产业发展方向发生改变
移动用户的需求从初期单一性质的通信需求逐渐转变为融合性质的社会化需求。用户的需求依次发展是通信需求、沟通需求、社交需求、信息需求、社会化需求(参见图1)。
在传统互联网和2G／2.5G时代向移动互联网平133G时展的过程中，运营商的开放性、创新能力、市场化能力、用户体贴度、内容能力变强；控制力、前向收费能力、渠道能力、增值服务能力、支付／计费能力变弱。只有在产业发展局限在通信需求层面时，电信运营商才对整个产业链有绝对的控制权。随着用户需求的不断变化，传统电信运营商的控制力也随之减弱，同时也面临着从管道向业务的转型，因此业务能力提升的需求显得尤为迫切。
2.2移动互联网产业新的生态体系
围绕用户需求，整个移动互联网产业已经形成了一个不断发展的生态体系，如表1所示。
2.3终端厂商逐步占据主导地位
苹果公司历史性地打破了中国电信运营商与终端厂商的合作机制，第一次站在“甲方”的位置，标志着终端厂商在产业链中开始逐步占据主导地位。
(1)苹果公司
苹果公司发挥对用户体验的控制优势，构建了开发者社区开发市场，并逐渐从产品驱动转型成为信息驱动，实现控制移动互联网产业链的核心战略。苹果公司构建的平台如图2所示。
(2)小米科技
国内的移动互联网公司小米科技采取迂回发展路线，进行产业链布局。小米科技沿着“应用软件米聊、读书等软件手机操作系统MIUI小米手机”这一迂回路线，实现移动互联网产业链的布局。
其中，米聊是―款跨iPhone iOS，Android，Symbian手机平台，跨移动、联通、电信运营商的手机端免费即时通讯工具；MIul是一款Android手机操作系统，针对原生Android系统超过100项改进，用户覆盖23个国家。小米手机，目前尚未上市，其是一款高速率(高通1.5GHz，双核的处理器)、低价位的智能手机。
这样，小米科技在产业链中一下占据了移动互联网内容、应用、服务、应用支持平台、业务支持平台等几个上层环节，对整个移动互联网产业链影响深远。
2.4移动互联网企业的盈利模式
成功的移动互联网企业都在某一个核心领域处于绝对的领导地位，并且有其核心的盈利模式。其中，向用户收费的前向模式和向广告商收费的后向模式都是存在的。移动互联网的盈利模式参见表2。
从2010年度财报中可见，腾讯2010年总收入为人民币196.460亿，其中网络广告收入占比7％，互联网增值服务收入占比79％，属于前向收费为主的互联网企业；人人网2010年收入5.1亿，其中广告收入占比42％，在线游戏收入占比45％，属于前向、后向收费相结合的企业。3传统运营商的定位
如果传统运营商不对现有的业务能力进行提升，那么在未来产业链中就极有可能被边缘化，甚至最终沦为普通的透明管道提供者。只有发展3G移动互联网、打造一站式的移动互联网生活平台才有可能避免这种情况发生，让运营商加入到移动互联网的业务中来，这也是发展3G业务的宗旨和定位。
3.1发展3G移动互联网
发展3G移动互联网业务，应该结合运营商已有的优势，发挥既有的多项增值业务强项，通过协同的方式打造互联网生活平台。开展本地化应用，基于本地化运营的思路已经被LBS、团购网站所证明，运营商在本地化领域具有天然的优势。关注用户体验，传统互联网用户的挑剔性也移植到了移动互联网领域，良好的用户体验能够使得用户产生极高的业务粘性。统一移动互联网入口，运营商通过天然的用户唯一标识――电话号码，能够将用户的移动互联网生活入口统一起来，为业务规划提供便利条件。加强用户交互，不同类别用户对于3G业务和产品的需求不同，消费习惯也不同，个性化、交互性的服务能够很好地契合用户的需求，有利于加强用户之间的联系，提高用户忠诚度。加强开放与合作，与优秀的本地企业达成资源互换、互惠共赢的合作模式，以迅速扩大业务层面。
3.2一站式移动互联网生活平台
如图3，打造一站式移动互联网生活平台的战略目标需要从5个方面着手：
(1)核心立足点：基于移动终端和移动网络优势的互联网业务。
(2)核心商业模式：创新双向收费模式，实现通信及信息服务价值的提升。此处的双向收费模式指在产业链中的前向和后向收费。
(3)产品定位：打造用户社交网络平台，重点整合信息消费品和消费品信息两种形态的产品。
(4)用户定位：满足互联网时代的用户沟通交往、信息消费需求。
(5)产业链定位：打造开放平台，推动优秀开发者合作共赢，引领产业发展。
执行一站式移动互联网生活平台的战略目标关键点在于拥有用户，其具体包括挖掘用户、发展用户和保有用户。
挖掘用户，应通过调研、访谈、测试，分析3G业务潜在用户的行为属性及消费特征，锁定目标用户群体，挖掘目标用户对3G业务和3G终端的需求点和关注点(终端价格、操作系统、业务偏好、资费标准等)。
发展用户，应通过数据分析，研究3G用户的业务使用偏好、流量结构、资费结构等，制定合理的“终端+业务+流量”的资费套餐，丰富流量经营的内涵和落地举措。
保有用户，应挖掘渠道建设、厅店宣传介绍、售后服务等方面的短板，策划3G业务和终端的营销模式、渠道建设、厅店布置等方案举措。此外，策划社区、微博、热线、俱乐部、本地化社交和媒体等形式的用户互动方案，加强与3G用户的互动及带动3G用户的社交，维系用户关系，提高用户忠诚度。
4 业务能力提升策略
早在十年前，电信业已经从卖方市场转向买方市场，伴随着移动互联网时代的到来，对用户的争夺已经 成为决定竞争胜负最重要的指标。下文对业务能力提升方法的分析，主要集中在对用户的感知、体验和竞争对手的分析上。
4.1客户体验感知管理
建立基于客户对3G终端和3G业务的体验感知管理体系，系统性地影响客户对3G品牌的认知和体验心理，培养客户对3G品牌的认同度。
AIDAS法则是1898年美国消费者心理学学者刘易斯(Lewis)提出的，是用来说明客户接受一个新事物有一个逐步发展的心理过程。在过程中针对性地进行客户体验感知的管理，能够较快地对客户的欲望加以催生和诱导，吸引客户购买和消费。
参见图4，应用AI DAS法则，从客户进入营业厅办理业务开始就对客户进行分类，针对每一类客户的行为特征和服务诉求，提供针对性的3G业务体验过程，提升客户对3G业务的感知。进而使得客户对3G业务和3G终端产生兴趣，并尝试体验，激发购买和开通欲望。此外，要注重厅台营销，由于长时间形成的行为习惯，客户习惯性办理缴费、选号、咨询等，而忽略厅内3G业务相关信息。
4.2客户体验测评模型
通过客户体验测评技术，准确把握客户价值，识别客户业务需求和终端需求，为3G业务和3G终端宣传推广提供改进方向，以加强客户认知和认同，形成购买心理。开展厅内客户拦访、小组座谈会、BOSS数据分析等调研活动，研究用户需求偏好和行为习惯，用以研究不同类别的用户与3G业务的匹配程度，为布置厅台、设计业务套餐提供依据。
客户体验测评模型，由客户体验价值模型、分析模型、改善模型、仿真模型构成。
客户体验价值模型，分析客户动线过程中的价值需求类型，为3G业务宣传改善提供方向。
客户体验分析模型，按照客户进入到营业厅的客户服务流程分成各个阶段，包括：寻找、到达、进厅、环境感知、客户咨询、预处理、徘徊、产品体验购买、自助服务、排队等候、办理沟通、办理等待、办理结束、争议、离开。针对上述各阶段的客户体验要点，进行分析、调研，最终做到标准化。
客户体验改善模型，从物理的满足条件(客观需求的满足)和满意的感觉(主观的满意)两个维度进行分析，得到客户体验改善的方向。
客户体验仿真模型，基于实际的调研数据，构造出业务办理区、柜台分流、等候区、VIP室、取号机等的数学函数，从而设计出客户体验的仿真系统模型。
4.3客户价值评估体系
甄选高价值客户，邀请客户参加3G用户俱乐部，培养成为种子用户，传播3G终端和3G业务，形成口碑传播效应。客户价值评估体系如图5所示，包括：
客户价值界定：界定此次项目中客户价值的包含要素，客户价值取值的时间区间等。
评估指标库建设：构建客户价值评估指标体系，各项指标均应能够定量或定性来取得数值。
数据集市建设：评估指标取值所需要的数据平台来源、数据字段、数据清洗和转换等。
模型开发：选择适合的算法来构建客户价值评估模型。
评估模型：由行业专家、业务人员共同对模型运算结果进行调整和评定。
决策：业务人员根据客户价值来改善及提升服务。
4.4竞争对手监测体系
建立竞争对手监测模型，对标竞争对手在品牌推广、渠道建设、套餐设计、终端体验等环节的措施和方案，分析竞争对手长处和短板，建立差异化竞争优势。可以采用的方法包括：
“神秘客户”体验：建立电话普查样本框、重点参照省份样本框、竞争对手样本框。通过“神秘客户”方式进行拨测和体验。
目标网站月度跟踪：建立网站普查样本框、竞争业务网站样本框，密切关注其最新开展的业务和促销推广活动。
案头研究作为补充：通过行业新闻、研究报告等二手资料收集整理，作为情报收集的重要补充信息源。
信息“现场”采集：针对重点参照省份，从当地的营业厅收集宣传彩页，关注当地重点媒体的促销信息。加强信息采集的深入程度。
2014年8月，在中央全面深化改革领导小组第四次会议上，关于“推动传统媒体和新兴媒体融合发展，着力打造一批形态多样、手段先进、具有竞争力的新型主流媒体，建成几家拥有强大实力和传播力、公信力、影响力的新型媒体集团”的讲话更进一步激发了各级媒体机构进行媒体融合的热情和自觉。积极进取者在媒体融合方面加快了探索的步伐，如理念层面上从受众到用户的转变，战略层面上对新媒体产业链条的布局，战术层面上从内容生产到传播通道各环节互联网元素的全面引入。可以毫不夸张地说，在今天的互联网平台上，传统媒体的内容影响力已无处不在。
媒体融合大潮呼唤传统媒体的网络影响力评估
不管是数字报业的多方面实验还是广电媒体的“一云多屏”，都显示出传统媒体对于媒体融合表现出的积极态度。但是，从管理层面上看，传统媒体的媒体融合效果还没有充分地体现在从行业管理者到媒体内部的相关考评指标中。报纸的发行量和广播电视的收听收视率依然是传统媒体的主要业绩指标，同时也是媒体行业的“硬通货”。这种现状已经不能适应传统媒体日益强烈的媒体融合欲求。因此，开展传统媒体的网络影响力监测与评估既是行业管理的需要，也是媒体机构在新传播环境下管理和决策的需要。
首先是全面评估传统媒体传播效果和社会影响力的需要
包括报纸和广播电视在内的传统媒体曾经是、现在仍然是最具社会影响力的主流媒体，在媒体融合的大环境下影响力被严重低估。因为，如果单以传统的发行量和收听收视指标看，传统媒体的影响力确实出现了不以人的意志为转移的衰退。然而，当人们将目光转向互联网，不能不感叹，网络平台上的热门内容似乎都有传统媒体的影子，凝聚在这些内容上的受众影响力难道和传统媒体真的没了关联？从这个角度看，传统媒体的社会影响力从传统渠道溢出到新媒体平台的部分被人为地忽略了。这种忽略，对传统媒体和媒体人都是不公平的，同时也不利于宣传和媒体管理部门对主流媒体舆论影响力的准确评估，以及在舆论引导大格局中对不同形态媒体的角色期待。
其次是新的媒体生态下，媒体市场对传统媒体影响力与网络媒体影响力放在同一尺度下进行评估与比较的需要
无论是哪种媒体形态，也无论是媒体机构还是广告公关机构，都需要一种全媒体环境下影响力测量的通用手段。这既是对网络平台舆论竞争格局准确评估的需要，也是对新媒体传播生态下对不同传播形态的传播价值进行正面对比和价值换算的需要。
传统媒体网络影响力评估的几个基本原则
传统媒体网络影响力评估是为了因应上述形势发展的需要而进行的探索。现在，多种形式的传统媒体影响力评估方式处于自发状态下的自由竞争阶段。笔者认为，评价一种评估方式的优劣，可以在如下原则基础上加以评判：
1.前瞻性
新媒体技术的发展迅猛且持久，媒体生态发生了质的改变，不管是传统媒体还是新媒体都开始进入大融合、大竞争的潮流中，媒体融合的势头也越来越强劲，新老媒体之间更多地呈现出“你中有我，我中有你”的状态。传统媒体在全媒体形势下的实际影响力变得更加多元、立体。传统的单向度评估方法如发行量、收视（收听）率和满意度调查等，已无法满足当下更加复杂的媒体环境。因此，在媒体生态演进的趋势下，在传统媒体的综合评估体系中融入新媒体影响力指标，对于全面推进传统媒体及其内容与新媒体的融合与互动，实现引导传统媒体及其内容传播各个层面可持续发展能力建设的目标，是极具前瞻性的做法。也正因为如此，传统媒体的网络影响力评估体系的构建就必须有充分的开放性，为媒体融合及新媒体的未来技术预留空间。
2.科学性
网络影响力监测与评估应该以成熟的传播学研究成果为理论指导，从传播主体、传播过程、传播内容和传播效果四个关键维度上考察传统媒体的新媒体影响力现状。在技术手段上，运用成熟的网络舆情监测系统，结合相关数据库资源进行监测，保证有价值的数据尽可能没有遗漏，无关信息尽可能没有包含;在比较框架上，通过同类媒体的对比研究发现目标媒体在网络影响力的拓展方面所具有的创新点和竞争优势，为同类媒体的竞争提供参照坐标;在应对策略上，通过对比研究找寻进一步提升新媒体传播效率和效果的方法和路径，为传统媒体全面提升新媒体融合力提供前瞻性的实证依据，同时也提供一套考评与管理指标，有利于引导媒体与内容生产运用新媒体资源的积极性和主动性，推动传统媒体在新媒体环境下可持续发展。
3.有效性
对网络影响力的测量实际上是对传播效果的测量。经过多次实验分析与因子归纳，笔者发现，总体而言，传统媒体的新媒体影响力最终表现为三个层面的渗透能力，一是传统媒体及其内容在新媒体平台上吸引其他媒体机构及平台关注的程度，测量指标为网络知名度;二是在新媒体平台上，网民对相关媒体及其内容的关注与讨论程度，测量指标为网民卷入度;三是广播电视媒体的内容在新媒体传播平台上的阅读和收听收视情况，测量指标为内容传播度。通过这三个层面影响力渗透情况的测量，可以准确评估不同类型传统媒体的网络影响力状况，保证不出现系统性偏差。
传统媒体网络影响力评估的操作性指标
由于新媒体传播具有广泛性、交互性、多元性、多维度等特征，对传统媒体在网络平台上的影响力进行有效评估，就不仅是一个理论问题，更是一个操作性的课题。从理论的角度看，评估指标体系需要在前瞻性、科学性、有效性方面达到学术要求的水平;但是，从实操的角度看，理想的指标构成因素中，有些是没法通过技术手段实现的。如自媒体平台上多次传播的行为主体的身份特征。还有一些是可以局部实现，但结论见仁见智的，如受众的情感偏向。对于这样一些在理论上有价值，在实操上有难度的指标，可以采取变通的方式，尽可能用可测量、可验证的客观指标。
本文采用的指标体系是环球舆情调查中心依据长期网络舆情监测的经验，结合传统媒体与新媒体的传播规律，融入多位传播领域专家学者的意见，通过系统的统计分析手段形成的一套用以评估传统媒体网络影响力的多层级立体化指标体系（见上表），旨在全环节（主体、过程、内容、效果）和全效度地考量传统媒体的新媒体传播现状和传播能力。如上表所示，网络影响力是一个综合指数，反映评估对象在新媒体传播领域的综合表现;各级分项指标分别反映评估对象在新媒体传播不同维度上的表现。就指标体系而言，综合指标与二级指标之间的关系是稳定的，而表征二级指标的相关测量变量则是随着互联网环境变化而变化的。比如，在微博作为主要社交平台的时候，微博上的媒体及网民意见表达情况所占比重相对较高，而像论坛、贴吧之类其他类型的意见表达平台的比重则相对较弱。随着微信等交流平台的意见表达价值提升，其评估价值也会在测量变量中加以呈现。
就数据获取与处理方式而言，将监测所得的结果进行直接统计或编码处理，并通过科学计算法（无量纲化处理等）赋予上述二级指标0～100之间的相应分值，再经过加权处理，分别得到二级指标和网络影响力指数的综合分值。这些分值越高，表明评估对象在相应指标（网络影响力相应维度）上的表现越好，所达到的相应的新媒体传播效果越好，相应维度上的新媒体传播能力越强。
限于篇幅，本文对具体的评估结果未能展示。实践表明，传统媒体网络影响力的监测与评估可以为同类媒体的综合影响力和市场竞争力比较提供一个更丰富的视角。同时，也可以为传统媒体确定自身发展的方向、汲取兄弟媒体的发展经验提供坐标和地图。
传统媒体网络影响力评估的手段进化与提升空间
1社会网络演化及Deffuant模型
1.1风险投资退出股权拍卖中的社会网络演化
股权拍卖过程中微观层面的外部投资者之间存在或强或弱的联系,它们进而形成宏观层面的社会网络。其中,处于社会资本丰富地带的外部投资者具有竞争优势,将这种地带称为关系稠密地带;结构空洞是各关系稠密地带之间的稀疏地带,处于该地带的各外部投资者彼此很少有信息的流通和交互。由于社会网络中存在信息的互动和交流,因此本文将外部投资者的报价策略随每次信息流动发送的变动定义为一个轮次。若外部投资者可以开拓结构空洞,则可将两个关系稠密地带连接起来以完善网络结构,从而为自身引入新的信息获取渠道,使得其竞争优势增强。处于网络中心的外部投资者可以通过直接或间接的联系对其他外部投资者的投标报价产生影响,因此它们在社会网络的信息传递中占有更重要的地位。由此可见,外部投资者在社会网络中的重要性系数根据其拥有联结数目的多少而有所区别。下面,本文运用Netlogo仿真技术来模拟风险投资退出市场中社会网络的形成机理和演化过程。假设t=0时即社会网络形成之初已存在两个相互联结的外部投资者,随后每一轮社会网络演化均有一个外部投资者进入社会网络。假设1:外部投资者i在社会网络中的重要性系数ui受其拥有联结数目的影响,即外部投资者i在社会网络中的联结数量越多,其拥有的社会资本越多。记ni(t)为外部投资者i在第t轮社会网络演化中拥有的联结数量,记N(t)为第t轮社会网络演化中社会网络包含的所有联结数量之和,则外部投资者的重要性系数ui(t)可表示为:ui(t)=ni(t)/N(t)。(1)假设2:各外部投资者为异质主体,对社会资本量的最低阈值要求不同。记nwi为外部投资者i在建立联结关系时所能接受的最低数目。当外部投资者i随机选择j来判断是否与之建立联系时,有Lij=1,nwi≥nj0,nwi≤n{j。(2)式(2)表示:当外部投资者j所拥有的联结数目nj不低于外部投资者i的最低要求数目阈值时,两者将建立联系,反之不建立联系。通过模拟外部投资者建立联结关系的动态过程可得如图1所示的社会网络动态演化示意图。图1中,每个圆点代表一个外部投资者,圆点之间的直线代表联结关系;圆点的面积代表外部投资者在社会网络中的重要性系数,即重要性系数越大,圆点的直径越大,外部投资者建立的联结数目也越多。由社会网络动态演化过程可以看出:第一,新进入社会网络的参与者往往更愿意与影响力较大的外部投资者建立联系,这直观表现为处于网络中心地位的圆点的直径随着时间的推移而越来越大;第二,处于网络中心的外部投资者的重要性系数越来越大,其对社会网络整体的影响力也越来越强,社会网络呈现出一定程度的垄断性;第三,在网络分支中存在直径较大的圆点,表明后进入社会网络的外部投资者也可能成为拥有较大重要性系数的小网络中心;第四,社会网络中的各分支、总体与分支均具有一定程度的相似性,并且社会网络的自相似性随着网络的不断扩张而逐渐增强。
1.2风险投资退出股权拍卖社会网络中的Deffuant
局部博弈模型国外学者Deffuant首次提出着名的谈判者模型。该模型通过刻画随机个体之间的信息传导和交互学习来研究群体演进动力学机制,并在信息传递和舆论研究领域得到广泛运用。Malarz从舆论动力学的视角进行研究,发现利用改进的Deffuant模型可以甄别出真实信息的传播者[15]。Dirk认为,社会网络中的舆论形成和信息传递受社会网络特性的影响,处于社会网络中心的行为主体往往承担着领导人的角色,对舆论的形成和演化具有非常重要的影响[16]。本文借鉴Deffuant模型中个体进行信息传递、交互学习的思想描述外部投资者评价股权价值的动态演化过程。假设3:外部投资者i的初始真实估值vi服从正态分布N(15,3),初始报价bi(1)服从均匀分布U(αivi,vi)。其中,α∈[0,1],可用来描述外部投资者揭示其私有信息的程度;αi的取值越大,表示外部投资者i揭示的私有信息越多。由于参与股权竞买的外部投资者为异质行为主体,因此α的取值也有所不同。假设4:每个外部投资者对股权均有各自的评价,评价的高低代表外部投资者参与股权竞买意愿的强弱以及报价的高低。设外部投资者i的初始评价xi为[β,1]中的任意值,其中β∈[0,1],为外部投资者参与竞买的门槛,即仅当外部投资者对股权的评价不低于β时才会参与股权竞买。假设6:记bi(t+1)为外部投资者i在第t+1轮演化中的竞买报价,xi(t+1)为外部投资者i在第t+1轮演化中对股权的评价,外部投资者的报价与其评价成正比,并满足如下报价演化过程:bi(t+1)=bi(t)[γi+xi(t+1)]。(3)式(3)中,γi∈[0,1],为外部投资者i的风险偏好,γi越大表示外部投资者越偏爱冒险。假设每次群体局部博弈中外部投资者i从与其联结的其他外部投资者中随机选择一个对象j进行交互学习,两者对股权的评价分别为xi和xj。当xi与xj之差不超过评价阈值时,两者根据对方的观点和各自的重要性系数调整各自的评价。即:以上风险投资退出市场网络背景下的Deffuant模型刻画了社会网络中外部投资者之间的信息传递过程,并主要集中分析外部投资者对股权评价的演化过程,结合假设3便可得出外部投资者的报价演化策略及其在社会网络中的学习机制。
2股权关联价值模型
一套直接拍卖机制(p,c)通常由支付机制c(v)和配置机制p(v)组成,其中c(v)和p(v)均定义在所有外部投资者估价支撑的乘积空间V上。记N={1,2,…,n}为外部投资者集合,表示参与股权竞买的潜在外部投资者有n个;记vi∈[vi,vi]和bi分别为外部投资者i(i=1,2,…,n)的真实估值和竞买报价,其赢得股权的概率pi(v)∈[0,1];记V=[v1,v1]×[v2,v2]×…×[vn,vn]。外部投资者i参与股权竞买的期望剩余为:Ui(bi,v-i)=Ev-i[pi(bi,v-i)vi-ci(bi,v-i)]。(7)式(7)中:v-i=(v1,…,vi-1,vi+1,…,vn)。式(7)表示,当其他外部投资者均报出真实估值时,外部投资者i的竞买报价为bi时所获得的期望剩余为其真实估值与获胜概率之积减去实际支付。Mayerson首次将显示原理运用于拍卖理论,提出了具有激励相容(incentive compatibility)的直接机制包含了最优拍卖机制的结论,从而大大简化了搜寻最优拍卖机制的范围[17]。现代拍卖理论是在Mayerson的研究成果上发展起来的,风险投资退出中股权最优拍卖机制的设计往往需要满足显示原理中的激励相容和个体理性条件。其中,激励相容是指风险投资家能够提供足够的激励诱导外部投资者报出真实估值,此时外部投资者“说真话”是一个弱占有决策,即vi和bi分别为外部投资者i(i=1,2,…,n)对股权的真实估值和报出价格,有vi,bi,Ui(vi,v-i)≥Ui(bi,v-i)。(8)个体理性是指外部投资者参与股权竞买所获得的期望收益不能低于其保留效用,否则外部投资者会选择退出股权竞买。若外部投资者i的保留效用为u,假设行为主体参与股权拍卖所获的收益πi与效用Ui相等,则vi,Ui(vi,v-i)≥u。(9)Milgrom和Weber建立了关联价值模型的一般框架,该模型中竞买者的估价是相互关联的。设有n个竞买者参与股权拍卖,此时有m个关于股权的市场特征信息,股权市场特征信息向量S=(s1,s2,…,sm)。记外部投资者i的私人信息为xi,可得外部投资者群体的私人信息集合X=(x1,x2,…,xn)。在关联价值模型中,外部投资者i的真实估价为vi(S,X),表明其真实估值同时受自身的私人信息、无法观测到的其他竞买人的私人信息以及股权的市场特征信息的共同影响。考虑社会网络中的英式序贯拍卖过程,相互联结的外部投资者彼此可以通过联结传递信息。外部投资者i在社会网络中的联结数目越多,他受到其他外部投资者传递信息的影响越大,同时对vi(S,X)的影响也越大。本文研究风险投资家采用股权拍卖方式减持所拥有的股权,故风险投资家即股权拍卖机制的设计者,他需要通过研究外部投资者之间的股权信息传递过程以及对外部投资者报价的影响来设计满足激励相容和个体理性条件的股权关联价值拍卖机制,诱导外部投资者报出真实估价,最终实现股权拍卖收益最大化,同时将股权分配给外部投资者群体中效用最大的竞买人。考虑前述的社会网络背景下股权关联价值拍卖,在此进一步进行假设。假设6:风险投资家即股权拍卖机制设计者,股权拍卖的交易费用为0。假设7:社会网络中存在联结关系的外部投资者彼此传递信息,但不存在合谋和串通行为。为了激励外部投资者“说真话”,即在股权竞买中报出真实估值,风险投资家将对赢得股权的外部投资者给予大小为kb的激励。其中,k为风险投资家设置的激励力度,b为最终赢得股权的竞买报价。基于以上假设条件和激励规则,风险投资家可以设计出满足显示原理和Deffuant模型的拍卖机制:式(10)表示,机制设计的目的是要使风险投资家的收益最大化,其所获得的效益为外部投资者的支付与风险投资家付出的激励之差。式(11)表明,股权拍卖机制满足激励相容条件,外部投资者如实报告真实估价所获得的效益不小于“说谎话”所获得的效益,其中外部投资者的报价是动态变化的。式(12)表明,外部投资者是个体理性的,其参与股权竞买的效益与所得激励之和不小于其参与股权竞买的支付。式(13)为数量约束条件,表明为了符合实际条件,外部投资者赢得股权的概率必须在[0,1]区间中。式(14)表示,当股权拍卖的报价轮次递增时,外部投资者的报价随着其对股权评价的变化而变化;该式还刻画了外部投资者之间的信息传递过程,即外部投资者对股权的评价受到其他外部投资者的报价的影响。式(15)表明,外部投资者参与股权竞买时对股权的评价不得低于β,且不同外部投资者的风险偏好不同。式(16)描述了外部投资者在社会网络中的重要性程度,某个外部投资者的重要性程度越高,其对其他外部投资者的影响越大。
3模型仿真及分析
前文假设在风险投资退出股权拍卖的社会网络形成之初已存在两个外部投资者,分别将之记为外部投资者1和外部投资者2。随着社会网络拓扑结构的变动,受竞买人之间信息传递和交互学习的影响,外部投资者1和外部投资者2在社会网络中的重要性系数和报价策略均处于动态变化中,如图2所示。由于两者均处于社会网络的中心,具有很高的重要性系数,且两者之间存在联系,因此两者的相互影响非常大;又因为两者的初始报价策略存在较大差异,所以在社会网路演化的初始阶段两者的报价策略是不稳定的;随着时间的推移,两者不断交互学习,其重要性系数和报价策略逐渐趋同,呈现出相对稳定的趋势。 当满足前文所述的激励相容、个体理性以及Deffuant局部交互博弈条件时,风险投资家在最初的股权拍卖轮次中所给予的激励力度波动较大(见图3)。同时,风险投资家获得的收益大幅上涨。图3b中灰色曲线为外部投资者的最高报价,黑色曲线为风险投资家的收益。由于最初轮次的社会网络中外部投资者数目较少且其对股权评价存在较大差异,因此外部投资者受其他外部投资者信息的影响较大,这在一定程度上也加剧了模型中参数变量和结果的波动。但是,满足激励相容条件的激励的力度迅速降低,这减少了风险投资家的激励支出成本;同时,外部投资者的最高报价有所提高,这使得信息不对称程度有所降低,并高效地诱导外部投资
